券商自营盘探秘：弱市之下谁跑赢了大盘？
记者 王娟娟 张婧熠 发自上海
正在披露中的券商中报里，自营业务收益出现了有趣的分化。买股还是买债，决定了上半年券商自营盘的不同结局。
第一财经记者统计，已披露中报的19家上市券商中，第一创业、华西证券、中金公司、申万宏源、中信建投等10家自营收益同比飘红，而国信证券、兴业证券、国元证券等则自营收益同比较大幅度下跌，走出了冰火两重天的分化。这种分化还表现在，踩中债券阶段小牛者自营收益可观，而重仓权益的则可能出现较大回撤。
弱市之下谋生存，券商也半推半就地加快了业务结构的调整，表现在自营上是除了传统的固收和权益类投资力求押准市场周期波动，具备业务资质和资本金优势的券商也已开始增加多元化投资策略，开启了衍生品交易等非方向性的转型。
自营两重天
大势低迷，自营业务越发成为划分上半年券商业绩好坏的“关键分子”，与收入的走向呈现出越来越大的正相关。
有证券行业分析师告诉记者，目前，行业研究通常是用投资收益与公允价值两个科目相加，来比较各大券商自营的投资收益。但是投资收益科目里，大部分是金融工具持有期间的收益，相当于股息和利息的收入，体现不了券商主动管理能力。
更细节一点看，在老会计准则下，行业研究会以公允价值变动（可供出售金融资产中的公允价值变动+利润表里的公允价值变动）来更为客观地衡量券商自营的主动管理能力。而新的会计准则下，则以利润表中公允价值变 动损失、其他综合收益各项公允价值变动之和，作为整体公允价值的考量。
以中报披露来看，目前中信证券、兴业证券、中信建投等A+H股上市券商均采用了新的会计准则，而这也导致了各家报表出现数据分化。
在此背景下，记者统计了各大券商的投资收益和公允价值变动，并计算出自营投资收益率，以求更为客观地比较上市券商自营赚钱功力。
数据显示，截至记者发稿，已发布中报的19家上市券商中，第一创业、华西证券、中金公司、申万宏源、中信建投等10家自营收益同比飘红，而国信证券、兴业证券、国元证券等则自营收益同比较大幅度下跌，走出了冰火两重天的趋势。
跟2017年上半年相比，大部分券商自营收益率并不那么好看，国信证券、财通证券、兴业证券、浙商证券等12家均出现了收益率不同程度下滑。
中信证券自营业务上半年拔得头筹，实现收入53.34亿元，较去年同期增加了18.33%。而同期中信证券总的营业收入共计199.93亿 元，也就是说中信证券每入账四元其中一元就来自自营收入。按中信证券披露，上半年“证券投资业务”贡献收入47.41 亿元，同比增长50.65%。而同期经纪业务虽总体收入51.08亿元，量多过证券投资业务，但同比却下滑1.45%。
紧随其后的另一家百亿级券商——国泰君安自营收益和净利润同时出现下滑。国泰君安上半年归属母公司净利润为40.09亿元，同比下滑15.71%。自营投资收益为30.77亿元，同比下滑了18.99%。
国信证券与兴业证券则属于大中券商阵营中自营收益跌幅居前者。国信证券上半年投资与交易业务共实现营业收入-2.40亿元，同比下降了147.84%。数据显示，国信证券上半年自营盘规模已缩水逾三成，跌至约440亿元。
去年同期依靠投资业务业绩亮眼的兴业证券，今年也遭遇了同样的情况。兴业证券上半年自营收益约10.05亿元，较去年同期下降41.09%，主要系公司证券投资业务收入下滑。为破局，兴业证券已加大债券配置，可供出售的金融资产同比增厚约三成，6月末达到了312.18亿元。
弱市谋求多元化
“上半年股债开始分化，部分券商在上半年降低权益类配置、提高非权益类的配置，踩准了市场周期，自营收益就很可观。但也有券商上半年的非权益类配置仓位不够，或者甚至提高了权益类的仓位，按照上半年的行情走势，自营收益就会差一点。”东兴证券非银研究员向第一财经表示。
这一观点也得到自营业务人士的认同。某券商自营内部人士透露，公司自营收入在上半年出现大幅下滑，最主要原因就是权益类仓 位较重，一度出现较大的回撤。“上半年行业里有券商自营收入大涨，一方面是因为去年自营收入基数低，另一方面是上半年债券收益不错，增加了非权益配置的自营盘收入增幅就更加明显。”
但值得注意的是，在凭借自营收入助力而实现业绩增长的券商中，押准市场波动并不是唯一的策略。
以中信证券为例，中报显示，公司上半年实现营业收入199.92亿元，同比增长6.94%；归母净利润55.65亿元，同比增长12.96%，继续在行业内领跑。具体业务方面，证券投资业务实现收入47.41亿元，同比增长50.65%，自营业务成为业绩增长最大驱动力。
衍生品交易和债券配置，是助推中信证券自营收入大涨的主要原因。中报显示，中信证券自营权益类证券及证券衍生品占净资本比重，从年初的33.23%降低至31.78%，但非权益类占比从124.35%增长至172.5%。此外，在公司上半年公允价值变动收益32.39亿元中，交易型金融资产亏损45.62亿元，而衍生金融工具收益高达62.08亿元。
“非方向性的自营投资是大的趋势，持仓集 中、股票偏好明显等自营投资，慢慢不再会是行业主流。”东兴证券研究员表示，以往券商自营呈现了明显的方向性投资风格，即行情好则自营好、业绩更好，市场差则自营差、业绩更差。但目前很多大券商开始加强非方向性投资，比如利用场外期权业务和资本金优势进行自营投资，减少市场周期波动对自营收益的冲击和影响。
中信证券在中报里也强调，上半年股票自营业务根据市场变化，强化了仓位管理，严格管理市场风险，将市场波动带来的风险尽量控制在较低范围。同时另类投资业务积极应对市场变化，灵活运用各种金融工具和衍生品进行风险管理，开拓多市场多元化的投资策略，有效分散了投资风险，克服了市场下跌带来的不利影响。
上半年为数不多的净利润正增长的券商中，申万宏源亦是受益于自营收入增长。中报显示，申万宏源投资收益与公允价值变动收益合计实现21.66亿元，同比增加5.86亿元、增长37.06%。从收入结构上看，投资收益与公允价值变动收益合计占比35.66%，同比增加了9.59个百分点。
“2018年上半年，公司投资交易业务继续推进传统自营向综合交易、协同服务的战略目标转型。在可交换债券和ABS投资、策略多元化投资、大类资产配置组合、场外衍生品等方面进行了战略布局。固定收益类投资把握市场变化，通过多品种交易增厚收益，增加低风险业务收入。积极筹备跨境业务、上交所场内期权做市业务、场外期权二级交易商资格备案和一级交易商申请、沪伦通业务资格准备各项工作。”申万宏源在中报里称。
东兴证券研究员预计，未来券商自营将更多采用非方向性的投资，规模和杠杆都会出现齐升的趋势。但这种转型对券商也提出了新的要求，包括资本金充足、具备高效的投研体系和交易能力等。相比而言，具备业务资质和资本金优势的大券商将具备明显优势，中小券商自营表现可能会出现进一步分化。（第一财经记者尹婧霏对本文亦有贡献）
已披露中报的19家上市券商中，有10家自营收益同比飘红，部分则自营收益同比较大幅度下跌，走出了冰火两重天的分化。这种分化还表现在，踩中债券阶段小牛者自营收益可观，而重仓权益的则可能出现较大回撤 中信证券国泰君安中金公司申万宏源中信建投兴业证券财通证券国海证券西部证券山西证券东北证券长江证券华西证券浙商证券国信证券国元证券第一创业华安证券南京证券 53.34 30.77 28.88 21.66 15.43 10.05 9.68 6.17 6.14 6.06 5.5 5.02 4.9 3.06 2.98 2.89 2.36 2.12 1.04 45.08 18.32 37.98 -18.99 15.68 45.71 15.81 37.06 11.4 35.35 17.06 -41.09 11.71 -17.35 6.92 -10.83 4.54 35.24 4.95 22.39 4.97 10.66 5.75 12.7 3.36 46.06 4.07 -24.82 9.48 -68.57 4.23 -31.74 1.22 92.86 2.34 -9.4 1.12 -7.42数据来源：Wind、第一财经统计
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