“壳式”堰塞湖股市另类奇观是怎样炼成的
记者 张丽华 发自上海
“今年壳资源出奇多，以前从来没有出现过（这种现象）。”李渔（化名）告诉第一财经记者。
李渔在一家专注资本市场一二级市场资源整合的FA（财务顾问）工作，他的工作是开拓上下游资源，找到需要卖壳的上市公司，为大股东找接盘人或找资产注入上市公司是他的工作内容之一。
李渔手上握有一份长达50多家A股上市公司拟卖壳名单，其中罗列了上市公司的名称、实际控制人以及公司近年净资产和净利润以及主要业务的概貌。
李渔告诉记者，这50多家公司都是实际控制人或大股东准备出手的公司，“一些实际控制人告诉我说，不想做了，对继续经营（上市公司）没信心，卖了壳至少也能实现财务自由，心不那么‘累’了”。
第一财经记者以前接触的一些FA公司，以帮助上市公司“保壳”的居多，通常是“五个锅子，一个盖子”，寻求各类资源以帮助实际控制人留在上市公司。但最近的情形有些变化。
“跟往年需要‘保壳’的上市公司需求不同，现在这些公司不是要‘保壳’，而是要卖壳。”李渔说。
大股东保底失败
记者粗略浏览了这份名单，其中既有多年卖壳不成的公司，也有上市时间不长的公司；有换手过好几道的公司，也有从来没有变更过实际控制人的公司；既有ST公司，也有一些看上去质地还不错、股价一两年前还很活跃的公司，甚至还有一些在地方政府纾困企业名单的公司。
50多家公司，以江苏、浙江、广东一带的企业居多；国资的壳也有，比如因政策需要剥离非主业资产的新疆生产建设兵团旗下的上市公司，当然主要的壳资源为民营上市公司为主。
从共性来看，这50多家公司都曾经有过“大股东保底”的行为。比如大股东高比例质押、员工持股计划、保底定增、大股东或法人股东发行过可交债。
上述上市公司或大股东资本运作，不管是员工持股计划，还是可交债，以及保底定增，其隐含的约束条件均有“大股东保底”的成分。有的是以股换债，有的是以债之实行股之名，背后都有大股东作为担保。
甚至有一部分公司，存在大股东向场外资金配资，联合操纵股价失败，最后不得不卖壳的情形。
系统性风险形成的堰塞湖
一家并购基金负责人朱先生告诉记者，他们手上也有几家关系比较紧密的上市公司想卖壳。“主要还是系统性风险造成的（这一现象），其中大股东高比例质押是最普遍的情形。”朱先生说。
朱先生举例说，他认识的一家上市公司实际控制人，当初股价在10元左右质押了上市公司的股票，他的爆仓点在5元左右，股价最低点的时候在2元左右，这一波大盘反弹，股价涨到3元左右，已经算是涨得很高很快的了，但大股东的实际成本在七八元钱，“你想想看，股价涨回到七八元有可能吗，短期肯定是不可能的，所以大股东对未来不乐观，只能卖。”
信托公司、证券公司受理上市公司质押的股票平仓受限，这就使得原本爆仓后，信托公 司、证券公司处置股份的行为被押后，爆仓的股权，只能滞留在信托、证券公司手中，暂不处置。
原先定向增发并购资产，起死回生也是一条路，但这条路现在行不通，最主要的还是系统性原因：以现在的股价，上市公司再去做市场化并购，无论是募资现金并购，还是发行股份并购，从估值的角度来讲，都不合算。
对于大股东来说，没钱赎回，或不能追加提供担保物的情况下，不出售资产或转让股份，大股东与信托公司、证券公司的“死结”就无解。这样，各家实际控制人只能八仙过海，各显神通，去找买家，“壳砸在了实际控制人手中”，于是就形成了“壳堰塞湖”。
朱先生说，这样的例子举不胜举，别说50家了，可能100家都有。
不过，可能是因为现有股价“低过了头”，市场上壳虽然多，但愿意在现有股价基础上折价卖的，还是不多，“基本上平价卖，也有见到比现有股份溢价一点卖掉的”，李渔说。
壳堰塞湖的背后是资产荒
这么多壳，卖给谁是个问题。近期，国资接壳已经成为一个“现象”。数据显示，今年以来超过20家国资背景的接盘方或拟接盘方具有国资背景，比如金一文化实控人变更为北京市海淀区国资委；新筑股份实控人变更为四川省国资委。接盘人中，既有地方国资，也有央企。
“你会看到国资接壳的案例越来越多，”朱先生告诉第一财经记者，“因为接盘人需要具备两个条件，一是资金实力；一是有可以注入 上市公司的资产，现在的大环境，只有国资具备这些条件。”
从资产条件来说，资本市场近年来的大扩容，已经使得市场上好的资产基本上都已经装入上市公司了，另外还有一些好的资产，可能会选择通过自己IPO独立上市，“符合接壳条件的人并不多，接盘人也就只剩国资了。”
除国资外，今年来还有一个现象，是PE （私募股权投资基金）以及一些合伙企业接手上市公司控制权，比如中钰资本接盘金字火腿。
从私募股权基金的退出方式来讲，项目退出的主要方式，一是IPO，一是被并购。新的玩法是，通过控制一家上市公司实现项目退出，这种“另类”退出方式也渐成一种“现象”。
朱先生认为，PE和合伙企业并非产业资本，其背后的资金也是通过加杠杆拿到的，PE和合伙企业成为上市公司实控人后，可能又会有新的问题出现：这些新控制人会好好经营产业，还是通过市值管理套现，因为PE背后的资金，都是有期限的。期限一到，大幅减持的问题还是会存在。“做实业的人都玩砸了，做资本运作的进来，就更不看好了。”