频繁利空干扰近期债市监管风险释放有望迎来利好

China Economic Herald - - Market Research /市场研究 - 中国经济导报记者| 曲静怡中国经济导报记者| 曲静怡

3月份,由于央行再次提高公开市场利率以及债市资金面紧张程度增强,长债收益率先上后下,短端利率快速抬升,收益率曲线随后呈现熊市变平,目前收益率曲线的平坦化正在加剧。

3业内人士认为,月上旬由于美联储加息预期升温以及经济需求数据仍向好,使得利率债收益率上行。此后随着美国加息预期落地、短期市场情绪回暖、地产限购加码,现券利率开始下行,债市出现一波交易行情。

4进入到 月份,由于央行连续暂

MPA停公开市场操作,以及 考核后面临大量银行可转债发行,资金压

4 11力并没有完全消失。截至 月

1 3.0041%,10日,年期国债利率位于

1 31BP,年~ 年期限利差仅余 短端利率抬升拉平整体收益率曲线。“由于长端顶部较为确定,债市交易性机会关键在于短端利率能否打开下行空间。”国开证券固定收益分析师岳安时表示。

一级市场:需求旺盛 配置价值逐步显现

3 9964月利率债发行 亿元,到期4911.6 5053亿元,净供给总计增加3 1900亿元。 月国债发行 亿元,到期2427 527亿元,净供给减少 亿元;政3465策性金融债发行 亿元,到期2484 981亿元,净供给增加 亿元;地4599方政府债发行 亿元,无到期。Wind 3根据 统计, 月一级市场1900共发行国债 亿元,中标倍数1.67~ 2.87 1377倍;发行国开债 亿1.00~ 6.92元,中标倍数 倍,非国开2088 1.84~ 6.09债 亿元,中标倍数倍。政策性金融债发行情况好于国2债。同业存单总发行量超 万亿元, 2 436较 月增加 亿元;总偿还量15910.9 2 5709.7亿元,较 月增加 亿4318.6 2元;单月净融资额 亿元,较5273.7月减少 亿元。同业存单净融资额有所回落,但总发行量再创历史新高。具体来看,国债发行规模为1900 2 200亿元,较 月发行规模增加2亿元,各期限中标利率较 月一级市场利率相对上行,显示国债一级市场需求尚可。国开债发行规模为1377 2 205亿元,较 月发行规模增加

2亿元,各期限中标利率较 月一级市场利率相对上行,长端国开债一级市场需求旺盛。非国开债发行规模

2088 2为 亿元,较 月发行规模增加1059 2

亿元,各期限中标利率较 月一级市场利率相对上行,长端非国开债一级市场需求旺盛。

“考虑到资金面过度波动并不利于国债和地方债发行,我们认为,央行对维持资金面稳定的操作也可能更加频繁,以加强资金面利率稳定性。”中信建投证券分析师黄文涛分析称,央行首次上调逆回购利率后债市达到最低谷,但此后市场对

10利空的对抗性显著增强, 年期国债收益率持续上行并没有出现,反而整体出现了回落。市场情绪反而逐渐从前期的悲观中逐渐活跃起

3 16来,月 日央行第二次上调逆回购

10利率影响显著不及第一次, 年期国债收益率小幅上行后反而大幅回

3 MPA落。此外,月最后一周 考核,尽管资金面持续紧张,但是长端利率也依然稳健。

“债市在经历频繁利空而始终没有崩盘,主要原因在于债券配置价值显现。从银行配置来看,国债收益率相对贷款利率优势明显,我们一直强

10 3.4%,10调, 年期国债收益率逼近

4.2%,年期国开债收益率逼近 债券存在配置价值。”黄文涛说。

对此,岳安时认为,收益率的逐步上升使得利率债配置价值逐步显现,一级市场从中标收益率、投标倍数等看,均显示需求旺盛,总结这一阶段的行情,一是央行对流动性的紧缩要好于市场此前预期;二是收益率上行至一定水平引发了配置盘力量。

二级市场:短端利率抬升收益率曲线趋平

3月上半月,因年初较为平稳的MPA经济数据、 考核和美国货币政策收紧预期令债市有所调整;下半月随着市场对悲观因素预期愈加充分,资金面利率再度上行后债市并未进一步调整,市场情绪有所回暖,而利率债收益率整体扁平化。Wind 3 31数据显示,截至 月 日, 1 2.86%, 2年期国债收于 较 月初上15BP;10 3.28%,行 年期国债收于 较3 4BP 1 10月初下行 。 年期和 年期国3.56% 4.06%, 3开债收于 和 前者较17BP, 3月初上行 后者较 月初下行 5BP。此外,超长期利率债收益率也调升货币操作利率的概率较小,海3 20下行,月全月来看, 年期国开债外市场亦进入货币政策短暂平静3BP 4.31%,30 MPA收益率下行 至 年期国期, 考核时点之后,监管政策开4BP 3.76%债收益率下行 至 。始逐步落地,而为避免导致银行被3 MPA申万宏源证券研报分析认为, 动缩减资产负债规模, 考核惩月上旬国内利率债收益率整体上罚力度或低于市场此前的悲观预行,压力主要来自于三个方面:第期,预计资金面情绪改善,带动债市3 MPA一,进入 月后市场对 考核影短端利率下行。响资金面和债市的担忧逐渐升温;目前,市场对利率的一致性预3 1~ 2 24第二, 月公布的 月经济数据期逐步分化成为两级,从3月 日整体表现较好;第三,期间各种监管收益率的下行幅度看,长端回落比政策出台,对市场有所扰动。“受此短端还要多,引致收益率曲线越发影响,二级市场利率整体上行、期限平坦,这显然只能将原因归结为市3 10利差扩大,长端涨幅超短端,月 场搏预期差的氛围正在越来越浓10日, 年期国债收益率攀升至全月厚。“当前市场情绪仍较为谨慎,配3.4156%高位,报 。”申万宏源证券分置债券久期偏好仍以短端为主,而3析师孟祥娟称。经历了 月短端收益率的整体上3 “步入 月中旬后,季末效应令行,当前短端品种性价比较高。同R007(市场资金面持续偏紧, 七天回时,短端品种收益率的下行有望为5%,购利率)最高达到 在美联储加长端打开空间,曲线整体仍较为扁4息落地、市场对向好经济数据已存平。”孟祥娟表示,整体而言, 月充分预期、央行逆回购利率上调落债市机会有望来自三方面因素带3实之后,债市一改此前谨慎走势,现动:第一, 月季末考核过后,短期, 4券长端收益率出现连续下行。”岳安资金面有望阶段性改善 尤其是3 MPA时表示,但这一时期长端收益率对月中上旬。第二, 月 考核平MPA此基本无动于衷,短端收益率则快稳度过后,减缓市场对年内 考3 MPA速跟进,使得收益率曲线逐步平坦。核的担忧, 月 对全年而言有3 “这一情况隐含着市场对央行 很强的指示性作用,如果在去杠杆MPA MPA月 考核力度弱于预期以及二季背景下,叠加 考核改革且从严度经济增长再度回落的博弈。”岳安的情况下,对债市冲击有限,市场4时分析称,在资金面紧张程度趋缓悲观情绪有望明显改善。第三, 10 3 24 3后, 年期国债收益率在 月 日月公布的 月经济数据预计整体弱5 BP, 1~ 2下行达 个 较短端收益率的下于 月,关注房地产投资及销行幅度更大。售、基础设施投资以及财政支出增3对此,孟祥娟表示,月下旬后,速等。随着转债资金解冻和季末财政持续另外,资管新规和同业监管或MPA MPA支出,银行间流动性较为充裕, 要等到 考核结果出来后才会发4考核并未引发此前市场担忧的流动布,意味着 月上半月处于风险真空10性大幅收紧,而统一监管对债市的状态。“短期下调 年期国债利率区3.0%~ 3.4%利空影响已有所消化,债市情绪整间至 。此后随着监管风体平稳,债券长端收益维持小幅波险释放,对安全性高的利率债配置动,短端收益率也逐步从高位回需求也有望回温。”岳安时称。3 1 3 5 7落。 月 年期、年期、年期、年对此,黄文涛认为,随着监管风2期国债收益率分别较 月末上行险释放完毕,对低风险的利率债可15.11BP 11.85BP 7.83BP 3.81BP,10、 、 、 能形成利好。从中信建投证券调研0.93BP,3 31年期国债收益率下行 月 的情况来看,大部分银行仍然希望3.2828%日报 。国开债、非国开金融维持理财增速正增长。由于央行对-0.63BP~债收益率分别变动 理财增速的控制主要为防范理财产18.35BP -4.42BP~ 28.32BP 3、 。 月政品无序扩张,因此后续理财增速有策性金融债隐含税率短端小幅波动望更为平滑、稳定。当前理财产品长端下行。主要投向信用债和非标准化资产,针对理财产品信用风险的监管对低评级信用债以及非标准化资产影响较大,而低风险的利率债可能受益。此外,委外收回后,银行也可能转而投向其偏好的利率债。

4月利率债展望:资金面情绪改善 短端利率下行

4市场普遍认为,月央行进一步 来自鹏元资信评估有限公司的

2017 3统计数据显示, 年 月份,我国

776债券市场共发行信用债券 支,环

135.87%, 8675.67比上升 募集资金

108.34%亿元,环比上升 。

就主要券种(企业债券、公司债券、非公开发行公司债券、中期票据、短期融资券和非政策性金融债)来看,各品种均上涨,其中公司债券的发行数量和发行规模环比上涨幅度

544.44% 464.16%均最大,分别为 和 。

同比来看,主要券种(企业债券、公司债券、非公开发行公司债券、中期票据、短期融资券和非政策性金融债)中,公司债、非公开发行公司债券、中期票据和短期融资券发行数量和规模均下降,其中企业债下降幅度较大,数量和规模分别同比下降81.40% 87.26%;和 非政策性金融债

25.93%,发行数量同比上涨 发行规

14.86%模同比下降 。

企业债券发行数量和发行规模环比均上升

2017 3年 月份,企业债券共发行16 134.8 2017支,募集资金 亿元,与2 220%年 月比分别大幅上升了 和184.39% ,较 去年同期分别下降81.4% 87.26%和 。从市场结构来看, 3 11月份城投债发行了 支,募集资金89.8 5亿元;产业债发行了 支,募集45资金 亿元。2017 3 11年 月份,共有 个省(直辖市)发行了企业债券。其中,江苏22省企业债券的发行规模最大,为21亿元,其次是湖南省发行了 亿元, 20再次是四川省发行了 亿元。从发行数量上看,湖南省和四川省各发行3支,居于首位。2017 3年 月份,企业债券发行人分布于建筑业和房地产业两个行12业。其中,建筑业类企业发行了75%;支,占比 房地产类企业发行了4 25%支,占比 。2017 3年 月份,企业债券期限分7 10布于 年期与 年期。无论从发行7数量还是发行规模上看,年期企业12债券占比均位居首位,发行数量75%, 108支,占比 发行 亿元,占比也80.1%达到了 。2017 3年 月份发行的企业债券信AA用等级均分布在 级(含)以上。具AAA 6体而言, 级共发行 支,占比37.5%, 2017 2 2.5%;较 年 月下降了AA+ 6 37.5%,级共发行 支,占比 与2017 2 2.5%; AA年 月相比下降了 级4 25.0%, 2017 2支,占比 比 年 月上升5.0% 3了 。整体来说,月份企业债券债项等级重心略有下移。2017 3 16年 月份发行的 支企业13债券中,有 支采取了增信措施,占81.3%,比 其中,采用第三方担保的 7 68.8%,债券 支,占比 采用抵押担保2 12.5%的债券 支,占比 。2017 3年 月份,企业债券最高发6.5%,行利率为 最低发行利率为4.75%, 2017 2与 年 月份的最高发行利率、最低发行利率相比分别下行了10BP 25BP、上行了 。分债券级别来2017 3 AA看,与 年 月份相比, 级平均48BP,发行利率下行 平均利差收窄40BP,AA+级平均发行利率上行11BP, AAA平均利差持平, 级平均发84BP,行利率上行 平均利差扩大64BP。

公司债券发行数量和发行规模环比上涨幅度均最大

2017 3年 月份,共发行公司债券58 541.03支,募集资金 亿元,发行数544.4%量和规模分别环比上升 和541% 60.5% ,同 比 分 别 下 降 和76.4%。从市场结构来看,全部为小公募公司债券。2017 3年 月份,公司债券的发行20人分布于 个地区。从发行规模来100.02看,北京以 亿元位居榜首,广57东以 亿元位居第二位,第三位是55重庆和上海,发行规模均为 亿9元。从发行数量来看,北京以 支位6居第一,上海发行 支位居第二,广5东、江苏和浙江分别发行 支。2017 3年 月份,公司债券的发行人分布在制造业、综合和建筑业等行34.5%,业。其中,制造业占比 居首20.7%;位;其次是综合业,占比 第三17.2%位是建筑业,占比 。3从发行期限来看,月份发行的5 39公司债券以 年期为主,共发行384.28支,发行规模为 亿元,数量和67.2% 71%规模分别占比 和 。2017 3 58年 月份发行的 支公司AA债券信用等级均在 级(含)以AA 22上。具体而言, 级共发行 支, 37.9%, 2017 2占比 比 年 月份下降了6.5 AA+ 15个百分点; 级共发行 支,占25.9%, 2017 2比 与 年 月份相比下降18.5 AAA 21了 个百分点; 级共发行36.2%, 2017 2支,占比 较 年 月上升25.1 AA+了 个百分点; 级(含)以上占62.1% 3比 。整体来说,月份公司债券债项等级重心有所上移。2017 3就增信方式而言, 年 月份58发行的 支公司债券中采取增信措3 5.2%施的有 支,占比 。均为第三方担保。2017 3就发行利率而言, 年 月份7.50%,公司债券的最高利率为 与2017 2年 月份最高利率相比上行150BP; 3.80%,最低发行利率为 与2017 2年 月份的最低发行利率相比66BP 2017 2下行了 。与 年 月份相AA AA+比, 级、 级公司债券的平均发AAA行利率和平均利差均有所上升,级公司债券的平均发行利率和平均利差均有所下降。

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