消费金融资产证券化新进展

我国资产证券化还处于发展初期阶段,2017年存量资产证券化占存量债券市场规模不足3%,未来发展潜力巨大

China Finance - - Contents - 冀婕

消费金融资产证券化发展迅速 我国消费金融行业历程

自2009年启动消费金融试点工作以来,行业历经了三个主要阶段——试点阶段、扩张阶段、全国推广阶段,与之配套的相关政策法规相继落地,持续推进我国消费金融行业有序健康发展。2009年,《消费金融公司试点管理办法》(下称《办法》)发布开启了我国消费金融试点工作序幕。随后《办法》(修订稿)进一步拓展民间资本进入消费金融领域,扩大试点城市范围,并突破营业领域限制,有效地规范消费金融公司经营行为、提升金融业服务水平。近几年的政府工作报告中也多次强调,要不断增强消费拉动经济增长的基础作用,在推进消费升级、发展消费新业态新模式的同时,积极改善优化消费金融发展环境,通过金融债券发行、同业拆借、资产证券化等方式,拓宽消费金融公司融资渠道。但同时,监管机构出台 了《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》,明确要求做好现金贷业务清理工作,对各类违法违规机构将加大处置力度,切实防范风险。

在政策红利和监管规范双重背景下,消费金融行业的发展潜力得到快速释放,行业乱象逐步得到整治,基本形成商业银行和消费金融公司相互补充的市场格局。其中,商业银行为我国消费金融行业发展的先导,消费金融公司作为银行的创新与补充,共同推动消费金融业务持续健康发展。

我国消费金融资产证券化市场概览

消费金融资产具有小额分散、同质性较强等特点,适合进行资产证券化。同时资产证券化有利于发起机构/原始权益人有效盘活存量资产、提高资产周转速度和拓宽融资渠道。伴随消费金融行业快速发展,消费金融资产证券化逐步兴起。

根据发行场所不同,消费金融资产证券化主要可以分为两类:一类为在银行间市场发行的信贷资产证券化和资产支持票据,参与主体主要为银行和消费金融公司;另一类为在交易所市场发行的企业资产证券化,参与主体主要为非持牌消费金融公司。自2014年我国资产证券化重启以来,消费金融资产证券化发行规模逐年提高,目前已成为资产证券化市场第一大产品。以2017年为 例,我国消费金融资产证券化产品(包含信贷资产证券化、资产支持票据和企业资产证券化)发行规模约为5738.75亿元,占当年全部资产证券化发行总规模的37.96%,占比居于首位。信贷资产证券化方面, 2014年以来发行规模稳步增加,基础资产类型由最初以对公贷款为主逐步转变为以消费金融资产为主,一定程度上反映出我国银行业大力发展零售业务的战略转型趋势。企业资产证券化方面, 2014年以来发行规模呈现爆发式增长。2014年至2017年末,企业资产证券化发行数量达到1148单,发行总额为15987.64亿元,其中消费金融资产证券化发行规模达到4191.59亿元,占比26.22%,位居前列。

消费金融资产证券化创新层出不穷 基础资产创新

自资产证券化试点重启以来,市场参与机构不断探索创新基础资产类型,信用卡资产、个人消费贷款、汽车贷款、零售不良资产等消费金融资产逐步成为资产证券化市场主流资产,投资价值得到广泛认可。

招商2014年第一期信用卡汽车分期项目首次尝试以信用卡汽车分期贷款作为基础资产,开创了我国以消费金融为基础资产的信贷资产证券化先河。随后,永盈2015年第一期项目是首单个人消费贷款资产证券化项目,将基础资产类型进一步拓展至银行个人消费贷款。同时在发展消费金融的大背景下,持牌消费

金融公司和非持牌消费金融公司分别在银行间市场和交易所成功试水资产证券化项目,进一步丰富了资产证券化基础资产类型。目前资产证券化已成为消费金融公司常态化融资渠道,可以有效降低融资成本和提高资产周转率。

2016年,我国重启不良资产证券化,同年5月我国首单信用卡不良资产证券化项目落地,该项目不仅是我国不良资产证券化时隔8年重启后的首单发行,也是全球首单信用卡不良资产证券化产品,开启了中国零售不良资产证券化的先河。同时本项目开创了零售不良资产证券化估值评级方法,基于银行在信用卡业务领域长期积累的海量数据和领先完备的管理体系,创建了估值模型及评级方法。

交易结构创新

对于期限较短的消费金融资产,持续购买结构可以有效地解决短期资产发行长期证券的期限错配问题。但资产证券化初期,项目普遍采用静态池模式,即封包后基础资产保持固定不变,项目存续期间,随着基础资产回收款的归集转付,证券端完成本息兑付。静态结构极大地限制了消费金融资产证券化的效率, 2015年消费金融资产证券化率先尝试持续购买结构。截至目前,四成以上的消费金融资产证券化项目均采用持续购买结构。

持续购买结构是指基础资产池产生的回收款用于购买满足合格标准的新资产的动态循环结构,一般设置有循环期和摊还期。在循环期内,基础资产池回收款仅支付证券利息,剩余资金用于购买满足合格标准的基础资产;在摊还期内,基础资产池回收款按照交易结构安排按计划支付证券本息。

持续购买结构对于期限较短的消费金融类资产来说,一是显著提高单期项目腾挪的资产规模和释放的风险资产,有利于发起机构/原始权益人提高资产管理效率、调整资产结构;二是增加合格基础资产入池率,将短期限资产转变为 长期限资产包,不仅有利于匹配证券端期限需求,同时可以根据投资者的投资期限需求,设计与之相适应的循环期及摊还期期限,满足投资者的资产配置需求;三是持续购买资产的合格标准相对更为严格,有利于平滑资产表现,维持基础资产池收益水平。

发行方式创新

对于消费金融资产这类基础资产收益较高的资产证券化项目,往往采取溢价发行方式来平衡发起机构/原始权益人和投资者双方利益。和信2015年第二期项目首次尝试溢价发行方式,次级档资产支持证券溢价5%发行。随后和享2016年第一期项目设计了双重溢价机制,实现了优先档和次级档整体溢价。通过溢价发行方式,在满足投资者收益需求的同时,最大程度兼顾发起机构利益,助力资产证券化定价机制完善。但同时,溢价发行也对发起机构/原始权益人和投资者的证券估值提出了更高要求,因此,截至目前,溢价发行的项目占比不足一成。

投资者类型创新

参与我国资产证券化市场的机构一般为银行、基金、券商、资管等传统金融机构,风险偏好较低。伴随不良资产证券化重启及次级档市场化销售,国内其他类型投资者开始逐渐参与我国资产证券化市场。尤其是次级档证券的投资者种类相比优先档投资者更为丰富,包括但不限于四大国有资产管理公司及地方资产管理公司、信托公司、民营投资机构等。市场化投资机构通过对资产证券化项目进行尽职调查、资产池分析、风险判断及投资决策等,最终参与证券认购,独立承担信用风险和市场风险,有效完善了次级档资产支持证券市场化定价机制,激发了二级市场交易活力。

此外,随着我国债券市场对外开放程度提升,境外投资者积极布局我国资产证券化市场投资。以消费金融资产为基础资产的资产支持证券因其小额分散、风险可估、收益较高等特点,一直受到境外投资者的高度关注。招元2015年第 二期项目首次引入了人民币合格境外机构投资者(RQFII)资金参与优先档证券投资,和享2018年第一期项目首次引入境外投资者通过“债券通”参与资产证券化次级档投资。境外资金的引进进一步拓展境外投资者参与我国资产证券化市场的广度和深度,建立我国资产证券化市场多元化的投资者结构,深化内地与香港债券市场互联互通机制,增强国内金融市场的有序竞争,有效分散国内金融市场系统性风险,为我国经济和金融市场对外开放提供更加多样的风险管理工具,具有较强的市场标杆意义和示范效应。随着金融市场对外开放的持续推进,国内债市投资便利性不断增强,未来,境外投资者参与国内资产证券化市场的比重将会显著提高,将进一步增强国内资产证券化市场的流动性,推进利率市场化改革,推动国内资产证券化市场向规范化持续健康发展。

消费金融资产证券化发展前景宽广

资产证券化在发达国家债券市场处于重要位置,尤其在美国,资产证券化已成为金融机构重要的融资手段,是对传统融资方式的重要补充。2017年,美国存量ABS约8.2万亿美元,存量债券总额余额42万亿美元,资产证券化占比将近20%。相比之下,我国资产证券化还处于发展初期阶段, 2017年存量资产证券化占存量债券市场规模不足3%,未来发展潜力巨大。

此外,不同于我国资产证券化市场以单一债项作为基础资产及单一信托的产品结构,境外成熟市场中消费金融资产证券化基础资产更为丰富,产品结构设计更为灵活。以信用卡资产证券化为例,欧洲、美国、韩国等证券化较为成熟的经济体均采用信用卡账户资产证券化模式,以账户入池,而非以单一债项入池,即资产证券化基础资产为账户已产生和未来将产生的全部应收账款;交易结构采取主信托结构(Master Trust)

或单一信托结构(Standalone Trust);发起机构选择符合合格标准的信用卡账户作为基础资产,根据信用卡账户的历史波动情况和监管要求确定发行规模和发起机构权益(Seller's Interest),其中发起机构权益主要用于吸收基础资产池波动。

基于境外信用卡资产证券化以账户入池的发展经验以及我国信用卡业务的发展情况,信用卡账户资产证券化对我国资产证券化市场具有很强的借鉴意义。一方面,以账户作为资产证券化基础资产符合信用卡业务本源。由于信用卡交易具有金额小、交易频繁的特点,境内外银行均以账户为单位进行业务管理。因此,以账户为单位进行入池与各发卡 行目前对信用卡业务管理体系一致,更有利于提升发起机构对资产证券化基础资产的管理水平,从而回归信用卡业务本源。同时从整个账户的维度对入池资产进行风险评估也将更加精准。另一方面,信用卡单一债项证券化的方式不具可持续性。目前,我国信用卡资产证券化项目基础资产均以单一债项入池,类型包括账单分期、现金类分期和汽车分期,但上述资产并非信用卡业务中的主要资产,同时上述资产可证券化规模有限,现有的发行模式并不具可持续性,不利于信用卡业务的长期可持续发展。

信用卡资产证券化若以账户入池,由于信用卡账户属于循环授信资产,随着持卡人不断消费、取现、分期等一系 列交易行为,单个账户的应收账款余额和收益率具有一定波动性,但当资产池中信用卡账户数量足够多时,波动性则较小。该模式前期设计复杂、系统建设繁琐、后续管理要求较高,我国资产证券化市场各参与方还需在深入研究境外成熟案例的基础上,结合自身实际情况开展产品结构设计、管理系统开发等工作。经市场各参与方的不断努力,该模式有望成为消费金融资产证券化新的突破点。未来,消费金融资产证券化业务发展也将伴随创新加速,进入下一发展阶段。■

外,数据库上实时更新各参与机构的资金交易信息,摒弃过去耗费多余资源的清算环节。针对目前资产证券化的痛点,区块链赋能ABS一体化生态有望打破传统模式禁锢。

资产穿透

穿透资产主要用于消弭信息不对称。将ABS运行路径中的资产信息和现金流信息入链,项目的参与各方因此拥有共识信息。从资产评级角度,传统资产评级机构的评论往往带有主观性,且主体信用评级与项目信用评级难以剥离,评价客观性有待商榷。利用区块链数据库中详实记录的数据可轻易将项目数据分离出来,生成独立的项目与主体信用评价,有助于健全投资评价体系。从风险控制角度,在智能合约中编入预警参数与相应的违规处置、合约终止等止损操作设置,设置业务时间、资金阈值,触发条件后自动执行投资或担保措施,从根源上预防特殊目标载体( SPV)管理人等参与方的违约行为,保障投资人利益。得益于分布式结构的设计,金融监管机构只需接入其中一个节点便可实时监控金融杠杆等状态,凭借永久性审计追溯防范系统性风险。

提升效率

传统的标准ABS业务至少包含十多个参与方,交易链条极长,资产信息与资金需经过层层流转。借款人向权益人借款形成初始债权资产,权益人经过考核,筛选适合资产进行资产证券化操作,发起人聘请证券公司或信托公司作为计划管理人或受托人,再经过评级机构、会计师事务所、律所等完善,最后通过承销商发行。区块链技术可自动根据资产数据与产品特征的匹配度高效筛选出符合标准的底层资产,缩短PreABS准备时间;智能合约自动执行设计在交易过程中减少操作成本。

活跃市场

长期以来,我国ABS在二级市场上流动性相对缺乏制约了ABS市场的发展扩大,大多投资者更倾向于将ABS 持有到期。信息不对称不透明、定价可信度低是ABS在二级市场交投寡淡的重要因素,引入区块链技术的ABS能曝光资产证券化交易结构中的激励错配信息,缓解委托—代理问题,帮助更好地完成价格发现,从而提升投资者信心,促进ABS在二级市场的流动。另外,区块链技术有助于提升金融交易系统的安全弹性。攻击者需改写一半以上的节点才能破坏数据,系统安全性随着参与节点的增加而提升;多个同时运作的“并联”节点能保证在某一节点出现瘫痪时,其他节点仍能可靠运作,容错性大大提高。

一体化交易体系实践探索

区块链在一体化ABS交易体系的应用实践之一是ABS一体化平台的搭建,以国金ABS云(下称“ABS云” )为例,该平台立足于区块链底层数据库系统设计以支持ABS项目的运行。以ABS云作为支撑平台,利用区块链技术手段,将ABS业务流程化、电子化、标准化,可以让市场上众多的资产证券化项目透明清晰地呈现,从而迅速对接资产或资 金,降低资产证券化操作门槛,有效控制运作成本。

ABS云利用引入区块链技术的解决方案,在打破信息黑箱、优化ABS的现金流管理方面取得了喜人的效果,证券交易的高效性和透明度大大增强,不仅有利于穿透式监管,还提高了金融资产的出售结算效率,降低增信环节的转移成本。

以联盟链为支撑覆盖ABS产品生命全周期:底层架构设计引入分链、多通道和共识节点技术,保证系统处理并发数据能力。管理平台贯穿资产登记、数据清洗、资产组合构建、风险评级、产品设计、现金流管理及交易转让等业务环节,使上链的业务信息跨机构、跨层级高效流转。

基于区块链的ABS一体化流程解决方案基于囊括所有参与方的联盟链,将各参与方接入共识节点,赋予数据权限。区块链数据库覆盖了整个资产证券化六阶段流程,从前期的资产池数据、风险评级及交易结构导入,到准备期的产品设计发行,再到中期投资人注册登记环节的链上数据获取与上传,最后到后期对基础资产的现金流进行全面实时动态

监控。区块链数据系统运行贯穿了发行前、发行中、投资人、注册登记、存续管理各环节,各参与方与数据库的读写紧密相关。

引入区块链技术的ABS管理系统较之传统ABS业务操作具有无可比拟的优势,从效率、成本、信任、监管四个方面进行优化。一为效率提升。区块链分布式账本技术在各交易方之间达成业务信息共识,流程清晰化,提高交易方之间的协同效率。二为成本降低。区块链分布式账本提供完整可触摸数据,打破数据孤岛。对融资方而言有助于降低操作及合规成本;对投资方而言,动态实时的信息验证渠道能提升投资者信心,减少沟通成本。三为信任建立。在资产包形成阶段通过对信贷历史表现、资产违约情况、多头借贷等数据进行分析,精细化地对每笔资产进行风险评分,实时更新上链,达到优化资产增信效果。对各资产穿透式的管理有效改善信息不对称问题,区块链不可篡改、可追踪的技术特点大大降低信用风险与定价风险。四为监管便捷。穿透资产信息同样有利于监管穿透、实时监控,降低监管难度。

自2016年区块链独立于比特币进入金融领域的视野,其被认为是数字经济时代的必要推动力。国务院于2016年年底发布《“十三五”国家信息化规划》,第一次提出区块链战略发展方向。2017年以来不乏金融公司尝试区块链与ABS的结合,不少项目成功落地,为应用区块链技术将ABS业务流程各环节打通,实现业务一体化的探索提供了可参考的经验。

随着ABS市场逐步放开、规模逐渐扩大,市场对资产证券化服务商的要求也逐步提高,促进服务机构积极探索新型技术的引入。实践表明, ABS对资产风险分散的需求与区块链的技术优势不谋而合。目前来看债券类ABS与区块链结合更受资本市场欢迎,未来消费金融、各类贷款、企业债券、融资 租赁等资产或将成为区块链ABS的一大风口。从技术引入角度看,区块链在ABS业务流程一体化中的应用大体包括分布式账本提供全数据支持保证信息真实、实时动态监控保证信用安全、自动化流程防范诈骗及多方联盟链提升操作效率。

区块链入局ABS交易体系大有可为

我国资产证券化虽起步较晚,但发展速度不可小觑,未来发展潜力巨大。近年来ABS产品发行再攀高峰,参考中债登研究中心《资产证券化发展报告( 2017)》, 2017年与2018上半年ABS发行规模分别达1.43万亿元和0.6722万亿元,同比分别增长63%和39%。在市场参与度相对提高的同时,绝对存量占比仍较低。利用ABS融资的企业在三年间从23家增加到了250家, ABS产品利率与其他产品利率差也逐渐收紧,甚至不乏接近短期票据收益的产品,市场认可度较高。然而放眼整个债券市场, 2017年ABS占比仅为3.5%,相较美国22%的占比,我国ABS市场在未来大有可为。可喜的是,消费金融、供应链金融、房地产金融等主流ABS基础资产的急速兴起为ABS市场发展提供充足动力。虽然已有部分企业尝到了区块链ABS的甜头,业界也逐步认识到其发展的巨大潜力,但其在企业的应用层面远未达成熟阶段,在技术规模推广、安全隐患解决、法律法规方面还存在明显不足。

一是区块链技术规模化难以实现。中国人民银行研究人员曾表示对于区块链技术虽鼓励探索,但就目前设施水平来说,账本中不断增添的数据可能占用过多计算与储存资源,无法完全应对现存交易规模。在未来还将面临多个区块链方案与不同特定技术并存的现象,业务拓展的跨链需求要有足够的通用标准来满足,这给信息互通和场景适应化带来更高挑战。二是区块链系统存在安全隐 患。区块链的分布式节点结构更易受到攻击,单个节点拥有的系统总账本也随之暴露出来,风险难以控制。三是区块链相关法律制度亟待完善。区块链技术的基本构成要素存在法律认定空白,如账本中的共识信息是否认定为参与方需履行义务、数字资产的权利义务关系、智能合约与现存合同法的内容形式冲突问题等。

面临新兴技术引入的诸多挑战,谨慎之余也应充满信心、积极应对。笔者提出以下建议。首先,制定区块链行业标准和监管机制。行业标准包括技术标准、应用标准、产业合作标准等,对实用性较强、可行性较高领域的改革给予优先支持。在《2016年中国区块链技术和应用发展白皮书》中,工信部作出了先行表率,提出区块链标准化路线。除了重视区块链技术对现有法律法规与管理框架的补充外,还应尝试升级监管手段,关注国内外监管科技的发展,如英国金融行为监局沙盒监管制度等,利用新兴科技提高监管效率。其次,加强区块链ABS项目示范工作。推动相对成熟的区块链ABS平台或项目落地,或组织研究现存的“区块链+ ABS”平台或项目,形成市场示范效应,鼓励大企业牵头,产学研用联合,营造推广应用环境。最后,探寻产业主体合作有效机制。由于区块链产业链中各种类型主体参与是必不可少的,金融参与方、技术方和监管方的合作难协调性与高复杂性可见一斑。参考国际经验如R3区块链联盟等,借助行业联盟、行业协会等平台促进各主体之间的联动与合作,助力区块链技术应用软着陆。■

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