利息与信用违约

经济学中关于利息的几种解释

第一种解释是把货币当成商品。人们有对货币的需求。货币的供给来自货币的发行方和商业银行系统。利率是货币的价格，所以根据需求与供给的均衡，就可以得出利率的大小。这种思路在数量上给出了利率的大小，但对于利率的本质，对于利率产生的根源没有涉及，即没有说明这种商品的价值源于何处。这种供给需求均衡的思路贯穿西方经济学利率理论。从最初的古典利率决定理论，到可贷资金理论，再到更精致的IS-LM 模型，都离不开这样的供需均衡模型。

对于信用货币，货币供给的生产成本是可以忽略不计的，所以供给需求分析的框架不适用于信用货币。很明显，劳动价值论不好回答信用货币这种商品的价值问题。无法明确其价值，货币的供给和需求也成了空中楼阁。

效用价值论认为，同一类或数量物品的现在价值和未来价值存在差别，由于时间的推移，其边际效用也显著不同，因而出现了利息。利息是货币资金的时间价值。但是，至于货币的边际效用到底如何不同，为何不同，效用价值论本身则没有给出一个解释。边际效用的价值最终仍旧需要从供给与需求的均衡中寻找。另外， “利息是货币的价格”这样的说法是不准确的，利息应该是货币的租金。然而即使把利息改正为货币的租金，租金的实质仍有待解析。

第二种解释是从消费分析货币的效用。货币的最主要的一个效用是交换（价值储藏也是为了将来的交换）。交换的目的可以分为两类。其一是消费， 其二是生产投资。根据英国经济学家西尼尔提出的“节欲论”，任何人只要是货币所有者，没有交换成消费物品，而是出借货币，就相当于放弃当前消费而“节欲”，是一种生产投资。因此货币带来的利息就是人们推迟消费的回报。以推迟消费作为利息的解释是典型的以果为因。普通民众是由于想保证将来的消费而存钱，更是由于银行存钱有利息才推迟消费，而不是民众推迟消费而导致银行对存款付利息。换句话说，利息的来源应是人们为什么对货币有需求，而不是人们为什么要提供货币（节欲）。

第三种解释，马克思主义政治经济学认为，利息就其本质而言，是剩余价值的一种特殊表现形式。货币资本家把资本借给产业资本家和商业资本家，从而放弃获得剩余价值的机会，因此利息是出借人应得到的一种报酬，是产业利润的一部分。利息体现着产业资本家和借贷资本家瓜分剩余价值的关系。既然利息只是剩余价值的一部分，那么利率取决于利润率。虽然马克思强调剩余价值是利息之源，然而仍旧需要从供求状况来分析利率。马克思认为市场真实利率水平主要取决于市场中借贷资本的供求状况。这同第一种解释一样，并未揭开利息的盖子。此外，马克思对利息如何背离一般利润率也不能准确说明。

通过一个思想实验探究利息的产生 没有利息的情况

我们这里不从货币发行、货币的流通、货币量的增长来谈货币的利率，而是相反，从货币产生利息开始来倒推货币的 流通、发行。这个思想实验有 4 个人：艺术家、甲、乙、银行家。艺术家把一团泥巴捏成一件泥塑，假定甲购买了这件泥塑，向艺术家支付100元人民币，艺术家用 100元钱购买了乙拥有的商品，乙用100元钱又买了甲的某种服务。我们发现100元人民币作为交换中介实现了3 次交换。如果甲没有100元人民币，仍旧想购买艺术家的作品，该怎么办呢？实际上有许多解决办法。下面分析两种情形：一是可以向银行借钱；二是给艺术家写白条。

首先做一个较强的假设。假定大家都是守信的人，债务一定能得到偿还。也就是说，每个人的白条都是值得信赖的。在这样的假设下，大家所“发行”的白条，不仅交易双方认可，而且其他人也认可。艺术家所持有的甲的白条不需要等甲兑现时才能使用，而是像货币一样，可以被其他人使用。

对比以上情况，我们发现白条实现了货币的功能。所以货币的本质是一种义务，一种承诺，承诺白条能换成相应价值的物品。那么甲写白条需要向艺术家支付利息吗？在我们的假定下，甲的白条可以即时使用，所以很明确，甲不需在100 元之外额外支付利息。如果甲能写白条，无疑艺术家、乙都可以不用甲的白条，而是自己写白条。如果所有人都写白条，则需要一个清算中心简化大家的债务链条。清算需要费用，然而忽略此项交易成本的话，每个人的白条则都是不需支付利息的。

需要利息的情况

现在放松原假设，每个人（包括银行家）仍旧是诚信可靠的，在有能力兑现时都会兑现自己的白条，但白条有兑付的风险。有些客观因素（比如自然灾害造成财

产损失）使得该人无力兑付白条。在这样情形下，白条就不再会被无条件接受。此时如果银行家肯对白条进行信用担保，则由于银行家的兑付能力足够大，白条可以恢复到广泛接受的程度。

银行家担保甲的白条则需要考虑该白条不能兑付的风险。如同保险费用的精算一样，白条违约的概率直接挂钩担保费用。举一个简单例子。假定银行认为甲违约的概率为 5%，担保金额 100 元，则担保费用就是5元。除了基于违约概率的担保费用，银行家由于提供劳动服务也会收取手续费用，如果手续费用1%，银行就会对甲要求担保总费用6%。

银行家对甲的白条进行担保，相当于将自己写的白条出借给甲使用。银行的白条可称为银行券。银行券可以被广泛接受，成为交换媒介。而借银行券则需要偿付利息，利率就是上面的6%。我们看到利息的来源是借方个人违约的风险补偿，而利率则直接与该人的违约概率有关。所以我们观察到利率并不存在所谓基准利率，而是直接与借入方的信用相关。货币的利息就是补偿借方违约造成的损失。在目前的设定下，利息与银行家是否“节欲”无关（因为银行券性质还是白条），与货币的流通量无关（因为利率是针对每一个人的），与借户能否产生剩余价值亦无关（因为借户可以借钱去消费而不是投资）。通行的观点将信用利差（credit spread）附加在基准利率之上，本文则指出信用风险实实在在是利率的基础，是利率的来源。

银行券数量与利率

银行券的发行数量与其要求的利率有关吗？简单地看，只要是满足部分储备要求，利率与银行券的数量应该无关。比如杜克 (Tooke) 就坚持货币发行量不是由银行控制的。稳健银行贷款量不会超过“市场的需要”。但本文认为想要得到“利率与银行券的数量无关”的结论需要一个假定，就是借户违约的概率与银行券的数量无关。这里分下面两个情形讨论。第一， 如果人们借贷的目的是消费，还款与所购买的商品无关，那么违约概率与银行券发行量无关，自然地，利率与银行券发行量无关。第二，如果人们借贷的目的是投资，还款恰是基于所购买的商品，比如购买某些生产原材料，而用未来的投资回报偿还；或者购买房产、股票等，不进行任何生产，以房子、股票的价值作为偿还的基础。假定世上只有一个预期的投资收益率，那么违约概率与银行券发行量正相关。

如果银行最初估计的利率低于投资的预期投资收益率，那么就会不断地有人来借款去投资。而投资收益率随着投资人的增多而减少（假定竞争激烈会导致利润率下降，收益率的方差保持不变），这就增加了违约的概率。银行家不愿意承担损失，则会提高利率。只要预期的投资收益率大于银行要求的利率，就会继续有人向银行借钱。这种过程持续下去，就会有一个平衡点，即利率与预期投资收益率相等。此时不再有人借钱进行投资。于是，我们看到银行券发行量的增加与利率的增加两种现象同时发生。相反的过程类似，银行券发行量的减少与利率的降低两种现象同时发生。

这与威克塞尔（Vicksell）在《利息与价格》所描述的累积过程相似，只不过他并未考虑到真实利率的本质是贷款的违约率，货币利率的变化也不是他设定的那样由银行确定，而是跟随真实利率变化。

货币超发时，通货膨胀率提高，对应了名义利率增加。然而货币发行也有可能影响到实际利率。实际利率部分有可能由于通货膨胀而降低。第一，由于违约都是针对过去的债务，所以通货膨胀时，过去的债就不值钱了，违约概率就可以下降。第二，通货膨胀逼人把钱花出去，消费与投资增加，经济呈现繁荣的局面。第三，工人的工资呈粘性，不能即时增长，投资获利的可能性增加，则违约概率下降。然而由于通货膨胀削弱了民众的购买力，所以时间一长，会引致泡沫，最终反而导致萧条，提高违约概率。

因此，货币增发有可能带来通货膨胀 （平均价格的增加），带来实际利率的降低和名义利率的增加。而银行把钱借出去，只是增加了广义货币数量，但不会带来通货膨胀。因为每次出借货币，都对应着实物商品和服务，货币与商品和服务的平衡并没有打破。

结论

通过一个思想实验，我们得到如下结论：信用货币的本质是一种对购买力的承诺。这种承诺有不可兑现的可能，而货币的利率则反映了不同人不兑现承诺的概率。不同信用的人对应着不同的利率。利率的计算类似于保险费的精算。

货币数量与利率的关系需要区分是增加高能货币还是银行系统的乘数效应。如果是源于银行系统的乘数效应，则货币数量的增加不会导致通货膨胀，不会干扰商品的价格，但可能影响利率。民众贷款如果用于消费，则贷款利率与货币数量不相关；民众贷款如果用于投资，假定存在平均投资收益率，则货币数量与利率保持同向变化。当投资收益率高于利率时，不断有人借钱去投资，一方面，货币数量增加；另一方面，投资收益率由于竞争变得激烈而下降。下降的投资收益率会增加债务人违约的可能，所以我们也会观察到利率的增加，反之道理亦然。

如果货币数量增加源于增发高能货币，商品与货币原先的对应关系被打破，存在着通货膨胀的可能性。当预期通货膨胀发生时，货币的名义利率增大以补偿通货膨胀造成的购买力下降。但货币的实际利率在短期内却可以由于既有债务价值下降而下降。结合实际利率与通货膨胀率，名义利率是两者之和，即名义利率=（信用违约率+银行手续费率）+通货膨胀率。信用违约率是利率存在的充分必要条件，也是收取利息的合理性基础。而银行手续费率体现了银行提供的服务与便利。■