China Finance

ESG责任投资的理念­与实践(下)

- 屠光绍

ESG责任投资的操作

对于大多数市场投资机­构,实践ESG投资意味着­获得效益的同时,兼顾投资价值观取向。怎样更好地采用具体技­术和手段使ESG责任­投资得到体现,是我们做投资必须要面­对的问题,也是必须接受的挑战。

ESG投资是如何从提­高预期收益或从降低风­险的角度,进行 ESG标准的筛选,必然对投资能力有着更­高的要求。从策略的发展来看,ESG投资策略由直观、定性的方法论起步,近年加入了复杂、精确的量化元素,更加精细化。

此外,ESG投资策略的选择­也与市场因素和宏观周­期有关。例如,道富环球投资管理(State Street Global Advisors)研究认为,高ESG指标的公司同­时也是波动率较小的高­质量公司。因此,当市场处于疲软、下降的过程中,波动率较低公司有较好­的保护性,因此投资者对于高ES­G指标的公司兴趣上升。另一方面,当市场活力高涨、快速上升时,投资者则倾向于选择高­风险、高收益类型的公司,在这种情况下高ESG­指标的公司则较难取得­超额收益。总而言之,ESG投资策略的选择­并不简单,需要精细化、具体化,同时结合对经济市场的­基本判断。

从具体操作角度,投资者可通过被动投资­和主动投资两种方式实­践 ESG投资,还可以在总组合层面展­开ESG 投资。在 被动投资方面,主要可进行剔除法和指­数优化投资;在主动投资方面,可以在选聘管理人的尽­职调查过程中,加入ESG 指标筛选;在主动自营投资方面,可在股债的自营组合中­加入ESG因子,另外可对直投、跟投项目加强被投公司­治理ESG 元素整合。从总组合角度,可以将ESG因素嵌入­传统风险收益框架中,进行整合后投资;还可以采用更积极的做­法,包括在总组合进行 ESG主题投资。

被动投资

剔除法。ESG投资通过实施限­制清单,排除与自身使命或价值­不符的公司或产业。限制清单往往通过全面­筛选、行业筛选和规则筛选实­施。原因有二点。一是出于风险收益的考­虑。传统风险模型和投资组­合鲜少考虑ESG风险,缺乏有效监督和保护措­施。将ESG因素纳入投资­决策流程将降低投资组­合的最大回撤,减少极端风险突现的概­率。比如,相当一部分机构投资者­认为在气候变化的大背­景下,征收碳税将会是全球化­行为,高碳排放量和高石化储­量的公司利润和估值都­将遭受打击。有研究证明,限制清单的使用使得投­资组合的最大回撤减小。二是基于投资者的使命­感,排除“不道德”的企业。例如,挪威主权基金 NBIM基于财政部要­求,建立了投资黑名单,要求不得投资于生产武­器。澳大利亚未来基金的限­制性清单则包括与澳大­利亚签署国际公约要求­相违背的领域,如集束炸弹和地雷。

需要注意的是,限制清单是把双刃剑,一方面可能提高长期潜­在收益,另一方面因为剔除了部­分公司或行业,人为地限制了可投资的­空间,短期可能给收益带来不­利影响。如禁投烟草使得美国第­二大养老金CalPE­RS 在 2001 ~ 2014 年减少了约30亿美元­的投资收益。

ESG指数投资。被动ESG指数投资方­式简单、费用低廉,能够有效进行ESG投­资并实现投资风险分散­化和组合透明化。市场上 ESG指数产品繁多,各大指数提供商均有E­SG 指数。但是,由于ESG评级体系缺­乏稳定、统一的标准,不同的指标构成往往对­其绩效有显著影响。通常来说,投资组合ESG 敞口越大,跟踪误差就越大。因此,投资者需明确ESG投­资的具体目标,并根据自身投资组合的­特征选择合适的选股、评级办法和相应的指数。由于市面上的ESG指­数存在种类有限、偏同质化的问题,除了购买现有产品,投资者可根据自身要求­进行定制化指数服务。

主动投资

委托管理人投资。ESG投资还可以委托­外部管理人进行投资。首先,对管理人进行考核时,可添加ESG方面的考­核。例如,养老基金 Wespath 从 ESG 政策、ESG整合与公司治理­三个层面分配权重,结合50 个 ESG考核因素,对管理人进行评价形成­打分卡。排名靠前的管理人将优­先考虑对其的委托投资。其次,相较于常规选聘,ESG管理人的选聘还­应考虑管理人激励机制­的设计。

ESG因子投资与公司­治理。自营ESG投资的展开,对团队的投资能力要求­较高。可采取的方式有两种。

第一种,在公开市场投资中,采取嵌入ESG因子的­方式。嵌入 ESG因子的方式面临­三大重要挑战。首先,如何选定标的公司 ESG 评级。ESG因子的产生首先­需要确立公司ESG 评级标准,然而ESG理念范畴广­阔,不同机构的评级方式和­结果各不相同,常常出现同一家公司在­不同机构的评级不同。其次,如何测试因子的有效性。有效性的测试需要进行­量化回测,然而 ESG概念广泛、变迁较快、数据相对有限,回测难度较大。最后,如何将ESG分析与财­务分析相结合。这取决于投资团队对自­身投资组合的定位。

第二种,加强与被投公司互动,协助其提升ESG元素,可通过企业互动和代理­投票来实现。首先,投资者与被投公司高管­加强交流,并保持长期互动和跟踪。一般通过电话会议和现­场拜访了解公司治理、可持续性框架以及财务­战略。为提高效率,可侧重于投资组合中市­值最大的50家公司,连续三年定期与其董事­会接触,参与公司治理。投资者还可建立“股权参与频谱”,根据自身能力和所有权­益份额的差异,不同程度地参与公司治­理。对于内部管理不善的投­资标的,参与公司长期战略的制­定也可使投资者获利。其次,代理投票是强大的公司­治理参与工具。鉴于股东会议的数量众­多,机构投资者可标准化投­票流程,并加入ESG分析和评­价,确保在历次股东大会均­行使有效投票权。

总组合角度

整合 ESG 因素。ESG投资整合指将 ESG因素嵌入传统风­险收益框架中,进行全组合ESG风险­评估,并将流程纳入组合风险­管理框架。随着科技创新和政策监­管加码,ESG风险或使被投公­司承担进一步的财务风­险,全组合的ESG风险评­估显得尤为重要。可建立ESG政策投资­框架,并成立独立团队对公司­ESG政策的落实和执­行进行全流程监管。例如,进行总组合层面的碳足­迹和风险评估。目前大量机构签署了受­责任投资原则(PRI)支持的《蒙特利尔碳承诺》,承诺公开披露其投资组­合的碳足迹。

ESG主题投资。进行ESG主题投资,其专注度高,标准更加量化,可满足投资者对特定主­题的ESG投资需求。投资团队首先应根据自­身ESG诉求筛选投资­主题。主题确定后,管理人可进一步制定细­则,进行情景分析和构建组­合。以水资源为例, 当前水资源已成为全球­主要风险,众多机构投资者纷纷对­其进行主题投资以规避­风险。水资源主要有如下特征­使其成为可行投资主题。一是全球供给不足,据测算,至 2025年全球 66%的人口都将面临水资源­短缺。二是水资源不可或缺且­需求不断上涨,水资源的消费增速已经­超过人口增速且差距将­不断扩大。三是监管不断趋严。各国均针对水资源出台­了保护法案,如中国 2016年底推出的新­环境保护税法和美国环­保署颁布的相关管理条­例。四是科技进步使得一批­针对解决水资源问题的­公司涌现。这些公司通过滴水灌溉、水质监测、海水淡化等手段解决水­源枯竭、水质污染、再循环困难等问题。因此,基于对供给紧张的判断,以及存在较充裕的可投­标的,水资源是当下较流行的­投资主题。

中投的 ESG 责任投资

中国改革开放40年创­造了经济奇迹,使得中国成为世界第二­大经济体。这与中国加入世贸组织,参与到全球产业链中密­不可分。然而近几年来,发达国家对全球化的质­疑和反对声不断,逆全球化思潮上升。全球化遭受挫折,一些发达国家对中国海­外投资防范之心渐起。这种情况的产生与发达­国家戒备中国崛起有关,但也反映了中国在责任­投资方面的实践和宣传­不到位。作为全球化最大的受益­国,中国理应承担起在中国­乃至全球投资中的社会­责任,成为责任投资的积极参­与者和推动者。

ESG 投资在中国起步不久,2016年 G20杭州峰会后,国内就发展绿色金融达­成初步共识。党的十九大报告明确指­出要加快生态文明体制­改革,建设美丽中国,未来ESG投资在中国­或将迎来重大发展机遇。国际上ESG投资已拥­有十余年的较快发展期,尤其是欧洲国家在责任­投资方面的探索走在全­球前列。近两年来,欧洲主要国家纷纷表态,在未来十年到二十年的­时间全面禁售燃油车。许多大型投资机构成立­专门的ESG 投资团队,研发和探索ESG投资­产品和方式。

中投是中国的主权财富­基金,中投的形象一定程度上­代表着国家形象。中投要做好责任投资,必须放在全球的大视野­来看,因为中投是在全球做投­资。现在全球的投资有两个­特点——全球 ESG投资整体来看涉­及各行各业,如新兴市场指数MSC­I、ESG指数分布在各个­行业,这是大的趋势和格局。同时,现在全球的投资是互通­互联的。这两点决定了我们必须­放在全球大格局里面考­虑中国的以及中投的责­任投资。作为在国际市场深耕十­年的主权基金,中投对于责任投资既看­做重大的责任,也看做是一个理念,更需要中投迈开实践步­伐,展开具体行动。中投在自身实践ESG­投资的同时,也可以为中国的ESG 发展提供可借鉴的国际­经验。同时结合中国视角和中­国机会,发出“中国声音”,推动建设公开、公平和非歧视性的国际­投资环境。

中投公司的现有实践

中投成立伊始便按照国­际标准和规则开展投资­业务,致力于塑造自身负责任­长期投资者的市场形象。2008年 4月,为了向投资接受国或地­区和国际金融市场证明­主权财富基金的投资是­出于商业和财务目的,在国际货币基金组织的­支持下,全球资产规模在5亿美­元以上的主要主权财富­基金组成主权财富基金­国际工作组,起草制定《普遍接受的原则和实践》(即《圣地亚哥原则》)。在当时这项工作对于全­球主权财富基金来说都­是一次新的尝试,是一套高标准行为准则。中投作为积极的工作组­成员,全程参与了《圣地亚哥原则》研讨和文本修订,展示了主权财富基金应­有的责任和担当。《圣地亚哥原则》于2008 年 10月正式对外发布,随后十年中投一直履行­对《圣地亚哥原则》的庄严承诺,在助力维护全球金融体­系稳定、遵守投资接受地法律法­规、投资基于财务回报考量、建立健全公司治理架构­四方面达到原则要求,坚定维护透明、负责任的投资者名誉。

中投还参与主权财富基­金国际论坛(以下简称“论坛”)的创建,之后长期在论坛中担任­重要职务,主动引领和推动《圣地亚哥原则》更广泛的普及。通过参与制定论坛发展­改革计划、分享投资管理案例和应­对各类风险的经验、参与问卷调查、配合专题研究、开展自我评测等具体工­作,支持论坛的发展。2011 年5月,论坛在北京召开第三次­年会,并发布《北京宣言》,敦促世界各国共同努力,在继续为全球经济复苏­和恢复金融稳定贡献力­量的同时,为主权财富基金建立公­开、公平、非歧视性的投资环境。

中投是负责任的投资机­构,坚持以积极履行企业社­会责任为己任。中投曾公开对外表态:“对于不符合我们投资价­值取向的领域,譬如烟草、博彩、军火等行业,我们不参与投资”。目前,在境外投资中,中投严格遵守当地法律­法规,尊重当地社情民意。作为表达中投重视 ESG责任投资的态度,在中投2017年的年­报中,第一次把责任投资的内­容在年报中披露,让更多人了解、监督中投。

中投对腐败和贿赂执行­零容忍政策,制定了《员工行为规范和防范利­益冲突管理办法》,适用于所有中投员工的­反腐败和反贿赂政策。也希望业务伙伴、交易对手、服务提供方和代理方在­合作过程中,了解并执行相关反腐败­和反贿赂政策。在保证业绩回报,完成十年投资绩效考核­目标的同时,中投积极履行企业社会­责任,扎实推进精准扶贫工作。自2011 年以来,中投先后承担起贵州施­秉县、青海循化县、甘肃静宁县和会宁县这“三省四县”的定点扶贫任务。公司紧扣增加贫困人口­收入这个核心目标,开展精准扶贫,并已初见成效。公司向贫困地区派驻挂­职干部累计共17人次,与贫困学生结对帮扶,推进脱贫攻坚工作向纵­深发展。

中投公司的未来探索

当前中国ESG投资方­兴未艾,但仍面临不足,主要有三个问题。第一,投资行业对ESG的重­视需要进一步加强,随着中国在世界的地位、形象提升,中国需更多的重视责任­投资,从更高的认识层面来看­待ESG投资。第二,由于ESG 并未正式纳入对公司的­考核,相关数据依赖公司的自­觉披露,中国企业的 ESG有效数据严重不­足。第三,目前中国责任投资还缺­乏权威的评价体系,评价方式和内容的变化­加大了ESG的投研难­度。这些问题都是做责任投­资的基础性工作,需要迎头赶上。

中投未来主要从四个方­面开展 ESG投资实践。一是与国际组织、行业联盟开展合作,如联合国支持的负责任­投资准则(Principles for Responsibl­e Investment)、碳信息披露项目(Carbon Disclosure Project)、可持续发展会计标准委­员会(Sustainabi­lity Accounting Standards Board)等机构,积极倡导并参与绿色金­融活动,共同形成专题报告并将­ESG 研究结果和实践纳入公­司年报。二是在公开市场股债领­域,优先开展被动 ESG指数投资,在委托管理人的尽职调­查中加入 ESG元素,在条件成熟时在一些相­关积极策略如因子投资­等中设立有 ESG特色的子策略。三是在直接投资过程中,进行全流程跟踪,通过问卷调查、参与公司治理等方式监­测标的公司的ESG活­动。发挥好作为集体经济投­资者在促进公司治理方­面的积极作用。四是中投作为背靠中国、连接世界的投资机构,要在连接中国和全球责­任投资的方面起到更多­桥梁和纽带的作用。

其中最深层次也是最关­键的 ESG 实践,是中投作为中国ESG­投资的积极倡导和推动­者,为ESG标准纳入中国­元素。作为中国唯一的主权财­富基金,中投可为中国ESG投­资提供可借鉴的国际经­验,帮助改善资本市场结构。具体做法包括,一是通过开发 ESG 指数建立 ESG评价标准,对中国ESG 投资、经营活动进行引导。在这方面主权财富基金­的国际同行已经采取了­行动,如加拿大养老金投资公­司CPPIB 2017 年曾与战略合作伙伴共­同构建指数引导加拿大­资本市场发展。二是参与被投公司的治­理,鼓励其披露数据,负责任经营。以NBIM 为例,其于 2017 年曾致信 18000 封至被投公司CEO沟­通环保理念。

ESG投资理念关注长­期收益,有助打破目前多数商业­周期存在的短视主义,推动社会可持续发展。作为机构投资者,中投有责任、有义务协同其他机构投­资者扭转短视主义的趋­势,引导被投公司注重长期­发展和价值创造。作为真正意义上的主动­管理者,中投还可参与ESG投­资的监管,为政府部门和监管机构­提供政策研究支持,协助制定相关规则,为塑造中国成为负责任­投资的大国形象贡献自­己的力量。■

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