2018年的中国经济

鉴于政策紧缩超预期,中金公司将2018年中国实际GDP增速预测从7%下调至6.8%,将2019年实际GDP增速预测从6.9%下调至6.7%

China Policy Review - - 目次 - □梁红

梁 红 中金公司

上半年中国宏观经济走势

1. 金融条件收紧幅度超出此前

预期。2017年底以来,中国“去杠杆”政策力度明显加大。由此,调整后社融同比增速从2017 年 11月的14.7%下降至2018年5月的11.6%。我们认为,本轮金融条件收紧主要源于多项“去杠杆、防风险”政策叠加的效应,包括资管新规的发布、其后对非标资产的清理等等(图1 ),同时,对开发商和地方政府融资收紧也对需求有不小的负面影响。 2. 2018年以来中国财政政策也边际收紧,而这对货币信贷的增长也有抑制作用。一方面,2018年 1-5月中央月度财政盈余明显高于2017年同期(图2 );另一方面,对地方政府融资监管加强和PPP 项目库清理等也明显压低了地方政府财政扩张的速度。截至5月底,财政存款同比增加约 6121 亿。财政存款上升直接压低基础货币,进而影响货币供给总量(基础货币×货币乘数 =货币供给,目前货币乘数在5.6左右)。

3. 财政货币双双收紧、叠加严监管加码,导致2018年以来投资增速不及预期,尤其是其中的基建投资。同时,部分可选消费行业的

增速也有边际放缓迹象。从需求分

2017年底以来,中国“去杠杆”政策力度明显加大

项来看,2018年以来基建投资增速明显放缓,一方面地方政府融资遭受“双重打击”——一方面,银行清理“非标”资产、同时城投债 发行监管明显趋严;另一方面,存量基建项目也受到了PPP 项目库清理的影响。虽然月度固定资产投资数据有较严重的数据质量问题,但

基建投资同比增速从 2017 年的约20%“断崖式”下跌至2018年5月的-1.1%,某种程度上仍可以表明基建投资需求显著走弱(图3 )。同时,1季度水泥产量同比增速仅为-4.5%,表明当期建筑活动明显低迷。

4. 通胀也开始环比减弱。在油价明显走高的环境下,2018年 2-4月的 PPI环比连续负增长,部分受建筑需求弱于预期拖累。虽然2018年初以来 CPI小幅上升,但对投资需求较为敏感的非食品价格随PPI一同走弱(图4 )。

5. 工业企业盈利增速随名义GDP一起放缓,企业和政府部门的现金流也出现了一些边际压力。而

且,2018 年 2季度以来信用债违约频率明显上升。2018 年 1-4 月工业企业营业收入和利润累计同比增速已经从 2017 年的 11.1% 和 21% 分别下降至 10.5% 和15%。从资产负债表来看,融资条件收紧导致工业企业应收账款占收入比例增加、流动资产比率降低、杠杆率上升(图

图1 非标融资渠道快速收缩是社融增速明显放缓的主要原因,而贷款增长并未加速、融资“缺口”加大

2018年以来,中国基建投资增速明显放缓,当期建筑活动低迷*2Q2018只包括4-5月数据。资料来源:CEIC,万得资讯,中金公司研究部图2 财政政策2018年以来边际收紧

资料来源:CEIC,万得资讯,中金公司研究部

图3 基建投资增长“失速”

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