中国经济前景：“双循环”与宏观资源配置体系改革
◎张 平
2020年受新冠肺炎疫情冲击，全球经济呈收缩态势。这次由自然灾害导致的全球经济冲击不同于以往的全球化危机，是继全球经济危机、金融危机后的第三种类型的危机，即自然危机冲击。1929-1933年全球经济危机，以及2008年由美国次贷引发的全球金融危机，都源于经济体内部的失调。经济危机被定义为有效需求不足的危机。马克思认为，资本主义的周期波动源于“私人占有与社会大生产的矛盾”，是私人占有导致的消费不足和资本追逐利润导致的无限性扩大社会再生产的矛盾，即资本剥削劳动导致的供需内生矛盾。经济危机内生问题一直困扰着资本主义生产方式，为了解决经济危机，西方国家采用了改良主义思路，以凯恩斯为代表的经济学家与政治家强调通过刺激“有效需求”来平缓经济危机冲击，短期靠财政政策和货币政策来熨平波动，长期通过建立社保体系、增加教育投入等公共支出改善社会福利，进行要素收入再分配调整，扩张有效需求，平抑周期。然而公共福利扩张降低了效率，增加了负债。20世纪 70年代受石油危机冲击，西方国家出现了“滞胀”，随后提出了“减税”与技术创新推动新周期，希望供给创造需求，但之后遭遇互联网泡沫危机，因此一直未能消除有效需求不足的内生矛盾。
21世纪以来发达国家为维持福利支出或刺激需求进行负债性扩张，开始持续降息，通
过提高住房信贷规模来扩张需求，经济从以实体经济为基础向以房地产和金融为基础转变。低利率和财富效应推动了需求增加，经济进入“大缓和”阶段。但低利率和负债驱动的需求是不可持续的，2008年美国爆发次贷危机并引发全球金融危机，2010年欧洲国家爆发欧债危机，其鲜明特征即是高负债与流动性的危机，靠负债来平衡需求的方式再次遭到了打击。政府通过国家信用进行“量化宽松”“扭转交易”等方法缓解流动性矛盾，并依靠降低利率来缓解资产负债表恶化趋势，但危机仍没有被消除，只是被延缓了，债务累积越来越高。人类从有效需求不足的单一实体危机转向了负债攀升引起的金融危机，金融危机甚至进一步演化为全球货币体系危机。
2020年突如其来的新冠肺炎疫情引起的全球衰退，应该归因于自然危机冲击。自然危机会直接冲击全球分工体系，导致产业链大面积中断，引爆短暂的金融危机和全球经济衰退。自然危机具有不可预测和非均衡性冲击的特征，带有改变现实经济结构的长期效应，因此原有的“毕其功于一役”的短期总量救助政策可能会出现较大的纰漏。可以看到，这次疫情引发了围绕医疗救助、社会福利、全球协调与分工体系、政策救助方式、全球可持续发展等诸多议题的全面讨论。
中国在此次疫情冲击下，“先进先出”为全球抗疫和保障全球产业链供给提供了重要经验，但自身也受到很大冲击，出现了单季度负增长，全年增长2.3%，低于了原有的潜在增长均值线。展望 2021年，随着全球经济逐步复苏并再次进行再平衡，中国为应对全球经济变化提出的“双循环”发展战略，将对中国经济长期增长产生深远影响。本文对危机冲击带来的直接宏观影响进行分析和展望，并希望能从当前趋势与发展战略转型两个角度进一步讨论“双循环”战略转型的阶段性趋势特征和与之配套的宏观资源配置体制改革方向及方式，从机制层面探索中国战略转型之路。
一、中国经济全面复苏
受疫情冲击，IMF预测 2020年全球经济收缩4.4%，而 WTO预测全球贸易保守估计收缩 19%34%，这是全球经济与贸易最严重的一次收缩，超过了 2008年全球金融危机。为应对冲击，各国采取了不同的抗疫和经济刺激政策。第一财经研究院根据多维指标排名显示，中国在全球防疫和经济复苏方面的评估排名第一，抗疫后复苏也最快，而且为对冲经济收缩所付出的经济刺激成本最小①。
中国政府把抗疫作为政策优先目标，推动了中国最先走出疫情，成为2020 年全球经济唯一正增长的经济体，给各国应对自然危机冲击提供了重要经验。当前疫情仍存在着不确定性，特别是疫情反复出现导致经济复苏前景不明，如果政策刺激成本上升过快，将危及长期经济稳定和未来政策操作空间。
全球疫情冲击虽未打乱全球原有的分工体系，但一些国家或区域采取了封国封城（lock down）的措施，全球经济活动明显减少，全球供应链体系的调整在这次冲击下将会加速。根据麦肯锡2020 年 8月的报告②，全球价值链因自然冲击中断的风险不断上升，很多国家和企业将更倾向于适当分散供应链供给。全球价值链方面，仅以单一低成本为基准的供应链分工准则发生变化，快速满足市场需求和安全供给等也成为新的重要考量因素。
在疫情冲击下，基于积极的抗疫部署、完整的生产体系和快速复工的政策支持，中国经济增长率先转正。2020年一季度GDP 为 -6.8%，二季度转正为3.2%，三季度进一步复苏至 4.9% 的水平，四季度达到6.5%的水平，全年经济增长2.3%，
预计 2021年将进一步复苏至8%-9%左右的水平，两年平均约为5%-5.5%，将迅速恢复到中国潜在增长率的均线水平。
但中国经济增长依然面临多方面挑战，这是由疫情冲击的非均衡特征所决定的。具体表现为：（1）国内消费复苏迟缓，扩大内需压力很大。（2）国际出口韧性强，出口带动明显，但全球经济和贸易收缩对出口的可持续性带来挑战。（3）资产负债率持续扩张，高利率下的资产负债表有恶化趋势，民间投资前三季度依然负增长，投资意愿弱。国内货币政策一方面大幅增加了货币供给，另一方面保持了较高利率，较高的利率对高负债率的资产负债表形成直接压力，负债表恶化影响了所有部门的支出意愿。（4）财政收入与财政支出水平的不匹配加剧，积极的财政政策出现疲态。（5）国内通缩趋势没有得到缓解，9月 CPI 为 1.7%，PPI 重新归于 -2.1%，
都低于市场预期，通缩压力依然较大。
总体而言，中国经济向好趋势不变，但在全球疫情依然肆虐的条件下也面临挑战。以下我们依据 2020 年数据，展望 2021 年经济形势。
（一）中国经济增长
中国 2020 年 GDP 增长 2.3%，预计 2021 年经济增长达到 8%-9% 左右。IMF预测中国 2021 年为8.1%，世界银行预测为7.9%。而投行的市场预期为 9%的水平，国内机构，如社科院蓝皮书预测为7.8%。疫情冲击将中国经济从 2019 年 6.1%的增长放缓至2020-2021年平均5%-5.5%的水平，虽然增长依然是很强劲，全面复苏，但增长放缓继续（表1 ）。
（二）经济结构继续向好，消费仍未完全恢复
中国经济增长动能转化（表2 ），从 2020 年上半年主要靠投资和出口拉动转向了3季度比较均衡
的结构，消费拉动了1.71个百分点，投资拉动2.55个百分点，出口拉动了0.64个百分点，可以看出投资与 2019年的水平相当，出口与2019 年第三季度水平相当略弱，而消费则相差较大，不及正常年景的一半，未来提升空间主要在重振消费需求上。
中国的消费仍处在逐步恢复中，未来阻碍消费复苏的原因主要是城市失业率在5.4%，虽然不断降低，但 2020年三季度末，农村外出务工劳动力总量 17952 万人，比上年同期减少384 万人，同比下降2.1%，劳动力市场没有较快的恢复，相应消费者收入增长放缓。城市内的交通拥挤达到了疫情之前的水平，但城际间的航空客运服务恢复不到八成，国际交往更弱。服务业第四季度增长很快，但现实消费服务受到冬季疫情影响仍然放缓，服务业恢复的主要因素除金融、房地产、信息服务等外，检疫、疫苗等公共医疗服务上升快也是重要原因。从 2021年冬季疫情看，北京、上海等各大城市地铁客流量下降，城市间客运量大幅度下降，对2021年第一季度的影响是明显的。此外家庭负债率不断上升，付息现金流支出加大直接影响消费支出。
（三）负债率上升与利率较高的压力
2020年三季度杠杆率由上年末的 245.4% 上升到 270.1%，预计仍会增加（图1 ）。分部门看，政府逐渐成为最重要的融资市场主体之一，20052014年政府主要是融出部门，到2015 年后由于地方政府一般债券、专项债规模发行，加上城投债等广义政府融资，政府融资在新增融资中占比超过30%，成为了新的融资主体，政府债务水平不断上升。
负债率不断上升，一方面要解决流动性压力，倒逼央行不断释放流动性进行节点性缓解，另一方面市场主体对利率高度敏感。如2020年上半年，由于居民经营贷款利率低于房地产抵押贷款利率，大家纷纷利用经营贷款进入房地产，而后在政府干预下这一趋势才得到遏制。地方政府通过地方专项债的低利率对原有影子银行负债进行置换等缓解了一定压力。总体来讲，中国的利率水平仍保持在较高水平，负债滚动越来越困难。以上市公司的净资产回报率（ROE）看，2015年以来上市公司的ROE水平一直低于负债的利率水平，公司很难通过经营收入对负债成本进行覆盖，企业
会不断滚动其负债。政府也面临同样的问题，税收收入不断下降，导致税收覆盖利率的能力下降。2020年居民收入增速放缓，未来居民负债也会承压。中国利率保持在较高的水平上，用于指导国内住房信贷及其他贷款利率水平的1年期和5 年期 LPR利率分别为 3.85% 和 4.65%。市场决定的十年期国债也与美欧日等发达经济体的利差扩大，全球发达国家低利率资金不断流入中国债券市场进行套利活动。较高的利率不利于国内资产负债表修复。
（四）财政收支匹配度进一步下降，赤字提高
2020年前三季度，全国一般公共预算收入141002亿元，同比下降6.4%。全国税收收入118876 亿元，同比下降6.4%。其中增值税、消费税、关税、出口退税、企业所得税分别同比下降13.5%、5%、11.6%、12% 和 4.9%。个人所得税、印花税以及烟草、车船税收入实现了正增长，分别增长了 7.3%、30.3% 和 2.9%。非税收入 22126亿元，同比下降6.7%。从税收情况可以看出，企业生产缓慢恢复，个人和金融投资活跃度大幅提高，中高收入群体复苏较快。财政支出方面， 2020年前三季度全国一般公共预算支出175185 亿元，同比下降1.9%。为应对疫情冲击，中央政府扩大了赤字，包括发行特别国债、增加地方专项债等。
财政收入下降和持续的公共服务支出刚性扩张成为了当前比较突出的挑战，具体表现在：（1）产业税收能力不断下降与公共服务支出不断扩大不匹配，需要调整税收结构。（2）向个人征收高税收与其享受公共服务不匹配，需要调整公共服务与纳税之间的关系。（3）中央与地方收支不匹配，仅靠转移支付与基于城市的本地化服务难以解决这个问题。（4）土地财政在短期内仍然有效，但与“房住不炒”的长期战略方针相冲突，住房价格高企不利于社会福利的提高。
新冠疫情冲击下中国的福利安全体系仍不完善，公共支出持续上涨是必然趋势。目前地方政府（特别是财政困难的地区）主要靠举债来维持
公共支出，财政赤字扩大导致地方金融风险不断积累。同时，由于地方财政与地方城商行、农信社等地方金融一体化，中小银行的风险水平不断提高。
中国政府财政收入包括税收收入、非税收入、政府性基金收入、土地出让金、社会保障缴费收入、国有资本经营收入等。按IMF的政府收入统计口径计算，2018年中国政府财政收入占GDP 的比重为28%，高于美国 24.3% 的水平，接近日本的30%，低于德国 35% 的水平（表3 ）。但福利支出占 GDP的比重仅为13%，低于美国的 18.7%、日本的 21.9% 和德国的25.1%。此外，中国福利支出还存在不均等的问题，40%的农村人口覆盖不足，因此仍需要提高福利支出水平。一方面，要大幅度调整政府收入结构和来源，进行税收改革；另一方面，要通过减免税收等方式鼓励商业保险、相互社会保障等民间社会服务的发展，弥补公共福利支出不足。
（五）全球经济进一步收缩，亟需调整中国的国内外循环体系
2020年疫情冲击下全球经济进一步收缩，根据IMF的预测，2020年全球经济增长-4.4%， 2021年有所恢复，但两年加权平均水平低于原有的 3%的增长轨道。随着欧美国家疫情二次爆发， 2021年上半年全球经济形势依然不乐观，特别是全球封国封城的情况仍然没有放松，预计2021 年一季度经济恢复仍然很慢。全球贸易增长预计更为缓慢，尽管中国疫情防控形势向好，2020年出口取得了可喜成绩，但外部的持续冲击以及因疫情调整导致的全球价值链重新调整不可避免，再加上中美贸易摩擦，中国出口面临较大挑战，预计 2021年下半年出口将出现疲态。
中国经济从 2020 年四季度到 2021 年一季度会呈现加速恢复态势，2021年二季度后逐步恢复常态增长。中国经济的全面复苏，将开启“双循环”发展路径的逐步切换过程。这一转换的关键就是宏观要素配置体制改革，只有建立起新的激励体制，才能实现战略转换，而不会因原有体制
问题而锁定路径。
二、中国经济走向“双循环”战略的必然性与资源配置体制改革滞后的挑战
全球疫情冲击加快了中国从出口导向型工业化的国际“大循环”战略向基于城市化和工业化的新的“双循环”战略转换。中国以出口为导向的国际“大循环”战略早在2012 年就达到了顶峰， 2013-2015 年进入过渡期，2016年以后中国实质上已经进入到了“双循环”阶段。2020年随着全球疫情对全球经济的重塑，中国开展“双循环”战略转换已经是必然选择了。然而任何一个战略转变，并不是顺应趋势就能顺利完成的，需要资源配置体制的改革。
（一）中国经济与资金循环转变的经验事实
中国经济与资金循环的体系是在1994 年后逐步形成的基于出口导向型工业化的资金循环体系。持续的贸易盈余，加上FDI双顺差流入，央行再把大量的外汇储备投向储备货币国家的债券市场，形成央行资产负债表上的外汇资产，发行货币。这套资金循环体系非常有利于出口导向型经济发展，因为它是基于外汇资产抵押的货币发行，币值稳定。这也克服了多年来仅凭政府信用发行货币导致的通货膨胀问题。此后，中国出口贸易盈余不断减少，特别是2015年以来中国进行了汇率市场化改革，2016年人民币加入SDR，汇率实现双向波动，原有的资金循环体系受到了挑战，基于出口导向的资金循环模式亟待改革。
从图 2可以详细地分析其特征：（1）贸易盈余占GDP的比重不断上升，到2007年后达到顶峰，国际贸易净额占GDP 之比在 2007 年一度达到8.7%，而后逐步开始下降。（2）外商直接投资持续保持高位，直接投资净额与GDP 之比在 19932007年基本高达 4%-5%的稳定水平，直到 2007年开始逐步下降。2019年中国国际贸易净额已降至1.1%，直接投资净额也降至 0.4%。（3）中国通过出口和吸引外资不断累积外汇储备，大量外汇资产作为储备投资到美国国债等储备货币国的资本市场，一部分汇回海外投资者，金融投资净额始终为负。（4）海外收入净额始终为负，即近年来 ODI及大量私人外汇流出也没有使得海外收入净额为正。
从 2019年资金循环的改变看，外商直接投资为 1103亿美元，而中国对外直接投资为1006 亿美元，二者大抵相等。中国2015年加入SDR以来，