¿Se avecina la caída del poderoso dólar?
Con la brusca depreciación reciente del dólar estadounidense hay quienes se preocupan porque pueda perder su papel como principal moneda de reserva. Después de todo, además de la agresiva flexibilización monetaria de la Reserva Federal de EE. UU. —que amenaza con degradar aún más la moneda fiduciaria clave del mundo— los precios del oro y las expectativas inflacionarias también han aumentado.
Sin embargo, parafraseando a Mark Twain, los informes sobre la temprana muerte del dólar son muy exagerados. La reciente debilidad del billete verde debe su impulso a factores cíclicos de corto plazo. En el largo plazo, la situación es más compleja: el dólar tiene tanto fortalezas como debilidades que pueden o no afectar su posición mundial con el tiempo.
Entre los factores negativos de corto plazo, el principal es la política monetaria ultraflexible de la Fed. Con la monetización estadounidense de déficits presupuestarios cada vez mayores, el enfoque de la Fed parece más acomodaticio que el de la mayoría de los restantes bancos centrales.
Refugio
El dólar tiende a debilitarse durante los episodios de aumento del riesgo y viceversa, por eso su valor alcanzó un máximo durante el pánico por la COVID-19 en febrero y marzo, para debilitarse luego de abril en adelante, cuando se recuperó la confianza del mercado. Además, la activación de la Fed de líneas de contratos de permutas sobre divisas con otros bancos centrales atemperó la iliquidez del dólar, que había impulsado la tasa de interés al alza en principio de la crisis. Ahora, una avalancha de dólares en el mundo presiona su precio a la baja.
Además, algunos países desarrollados y algunos mercados emergentes están conteniendo la COVID-19 mucho mejor que Estados Unidos, lo que implica que su recuperación económica puede ser más resiliente. Los fracasos en la salud pública y las vulnerabilidades económicas que conllevaron en EE. UU. contribuyen aún más a la debilidad de su moneda.
También vale la pena repetir que antes de la pandemia el dólar se había apreciado más del 30% en términos nominales y reales (ajustado por inflación) desde 2011. Dado el amplio déficit externo de EE. UU. —y como las tasas de interés no son lo suficientemente altas como para financiarlo con ingresos de capital— el país necesitaba depreciar el dólar para recuperar su competitividad comercial; y el giro proteccionista de EE. UU. es señal de que prefiere un dólar más débil para mejorar su competitividad externa.
Incluso en el corto plazo el dólar podría volver a fortalecerse si —como sugieren los datos mundiales— la recuperación en V se convierte en una débil recuperación en U (ni que hablar de una recaída) si no se controla la primera ola de la pandemia y una segunda ola impide la recuperación antes de que se descubran vacunas eficaces.
En el mediano a largo plazo hay múltiples factores que podrían mantener el dominio mundial del dólar. La moneda continuará beneficiándose por un sistema extendido de tasas de interés flexibles, controles limitados al capital y mercados de renta fija líquidos y profundos. Para decirlo en forma más directa, sencillamente no hay una moneda alternativa que pueda funcionar como unidad de cuenta, medio de pago y reserva de valor estable generalizada.
Además, a pesar de sus penurias por la pandemia, la tasa de crecimiento potencial anual de EE. UU., cercana al 2 %, es mayor que la de la mayoría de las restantes economías avanzadas, donde ronda el 1 %. La economía estadounidense también mantiene su dinamismo y competitividad en muchas industrias líderes.
Los países que compitan por el puesto de EE. UU. tendrán que preguntarse si realmente quieren terminar con una moneda fuerte y los grandes déficits de cuenta corriente asociados que resultan de cubrir la demanda mundial de activos seguros (bonos gubernamentales).
Este escenario no parece muy atractivo para Europa, Japón ni China, donde la fortaleza de las exportaciones es fundamental para su crecimiento económico. En las circunstancias actuales, es probable que EE. UU. mantenga su «exorbitante privilegio» como emisor de la deuda segura a largo plazo que los inversores públicos y privados desean mantener en sus carteras.
La pregunta, entonces, que es cuáles son los factores pueden debilitar la posición global del dólar con el tiempo. En primer lugar, si EE. UU. continúa monetizando grandes déficits presupuestarios y alimentando así grandes déficits externos, un aumento de la inflación podría degradar al dólar y debilitar su atractivo como moneda de reserva. Dada la combinación actual de políticas económicas estadounidenses, este es un riesgo en aumento.
El rival
Otro riesgo es la pérdida de la hegemonía geopolítica estadounidense, uno de los motivos por los que tantos países usan el dólar en primera instancia. No hay nada nuevo en que la moneda del poder hegemónico sea la moneda de reserva mundial; esto ocurrió con España en el siglo XVI, Francia del siglo XVIII y Gran Bretaña en el siglo XIX. Si en las próximas décadas llega lo que muchos han comenzado a llamar el «siglo chino», el dólar bien puede debilitarse con la llegada del yuan.
El uso del dólar como arma a través de las sanciones comerciales, financieras y tecnológicas podría acelerar la transición. Incluso si los estadounidenses eligen un nuevo presidente en noviembre, es probable que esas políticas continúen, ya que la guerra fría entre Estados Unidos y China es una tendencia a largo plazo y tanto los rivales estratégicos estadounidenses (China y Rusia) como sus aliados ya están diversificando sus activos para alejarse aquellos en dólares que pueden sufrir sanciones o ser embargados.
China ha ido flexibilizando su propio tipo de cambio, relajando ciertos controles al capital y creando mercados de deuda más profundos; convenció a más socios comerciales e inversores para que usen el yuan como unidad de cuenta, medio de pago y reserva de valor (incluso, como reserva de divisas); y está creando una alternativa para el sistema liderado por Occidente de la Sociedad para las Comunicaciones Interbancarias y Financieras Mundiales (SWIFT) y trabajando en un yuan digital que podría internacionalizarse. Además, sus propios gigantes tecnológicos están desarrollando gigantescas plataformas de comercio electrónico y pago digital que otros países podrían adoptar en sus monedas locales.
Entonces, aunque por ahora el dólar mantendrá su puesto, enfrentará desafíos significativos en los próximos años y décadas. Es cierto, ni el sistema económico chino ni su régimen político tecnocrático autoritario resultan muy atractivos para Occidente, pero el modelo chino se ha tornado muy atractivo para muchos mercados emergentes y países menos democráticos.
En el mediano a largo plazo hay múltiples factores que podrían mantener el dominio mundial del dólar. La moneda continuará beneficiándose por un sistema extendido de tasas de interés flexibles, controles limitados al capital y mercados de renta fija líquidos y profundos. Para decirlo en forma más directa, sencillamente no hay una moneda alternativa que pueda funcionar como unidad de cuenta, medio de pago y reserva de valor estable generalizada.
Nouriel Roubini, profesor de Economía en la Escuela de Negocios Stern de la Universidad de Nueva York.