Bliver frygt den afgørende faktor i lang tid?
I september måtte mange investorer verden rundt tage et tab på deres investeringer. Spørgsmålet er, om man fortsat kan finde investeringsmuligheder, eller bliver frygt den afgørende faktor på finansmarkederne i lang tid fremover?
Dette år er langtfra slut, selv om finansmarkederne i årets første ni måneder allerede har leveret mere spaending end i gennemsnitlige år. Dette er meget anderledes end i årene før covid-19-krisen. I den periode steg alle finansielle aktiver i vaerdi naesten hver dag. Dette var naturligvis en behagelighed for mange, og for nogle investorer betød det en periode med signifikant tilvaekst i formuen, men tidevandet er i virkeligheden allerede skiftet.
Siden 1. kvartal i år er energipriserne steget, inflationen er steget endnu mere, der tales løbende om, hvornår de førende centralbanker vil skifte spor og starte rejsen mod monetaere stramninger. Disse faktorer alene har mindst rystet obligationsmarkederne et par gange og øget det generelle frygtniveau blandt investorer på aktiemarkederne.
Alle de naevnte risikofaktorer er svulmet i løbet af 2021, og det er det, jeg mener med, at tidevandet i virkeligheden allerede er skiftet.
Som altid er vejen frem i finansmarkedet en jungle af mange variabler. Én variabel, som jeg inkluderer, er, om aktivklasserne i deres prisudvikling i forhold til hinanden overvejende er positivt korrelerede eller vil opføre sig helt eller delvis negativt korrelerede. Dette kan virke en smule abstrakt, men vedrørende min egen tilgang til aktivallokeringen fra nu og frem til midten af 2023 vil denne variabel have en vis betydning.
En udfordring, som mange investorer var klar over, allerede laenge før covid-19-krisen, var, at alle finansielle aktiver steg i pris grundet den ekstreme kvantitative pengepolitik.
En konsekvens var, at den normale negative korrelation mellem f.eks. aktiemarkeder og obligationsmarkeder vendte rundt for i stedet at blive til en positiv korrelation.
Med dette mener jeg, at i normalt fungerende finansmarkeder oplever man ofte, at et positivt aktiemarked betyder faldende obligationskurser og omvendt.
Den spaendende spørgsmål er, hvad der nu sker under den forudsaetning, at tidevandet aendrer sig?
Centralbankerne valgte at modgå covid-19-krisen ved at indføre en endnu mere ekstrem kvantitativ pengepolitik. Men dette skridt er nu ved at blive rullet tilbage, og jeg kunne forestille mig, at investorer spørger sig selv, om den positive priskorrelation mellem aktivklasserne forbliver, hvis finansmarkederne korrigerer ned som reaktion på tilbagerulningen?
Her mener jeg, om alle priser på finansielle aktiver vender mod syd, hvis en negativ korrektion pludselig rammer finansmarkederne? Eller vil den normale negative korrelation vende tilbage, så det er muligt at skifte mellem de forskellige aktivklasser og stadig få et rimeligt afkast af sine investeringer?
I løbet af de første fem år efter den globale finanskrise, da centralbankerne indførte den kvantitative lempelse af pengepolitikken, startede alle finansielle aktiver deres positive priskorrelation og samtidig rejsen med endeløse kursstigninger. Hvis centralbankerne på det tidspunkt var stoppet med den kvantitative pengepolitik, er jeg ikke i tvivl om, at alle finansielle aktiver ville vaere faldet i vaerdi, dvs. at den positive priskorrelation fungerede også i en nedtur.
Jeg vil ikke påstå, at priskorrelationen var nøjagtig lige så staerk i de sidste år før covid-19-krisen, men i høj grad var det stadig tilfaeldet, er min vurdering. Af samme grund frygtede hele finansverdenen, at centralbankerne ville begynde at aendre pengepolitikken mere, end den amerikanske centralbank tog initiativ til.
Da covid-19-krisen ramte finansmarkederne, skete det på tvaers af alle aktivklasser, og det kunne antyde, at den positive priskorrelation stadig var intakt. Men i en alvorlig krise vil alle i hele verden øge deres likviditetsreserver, hvilket betyder, at jeg ikke betragter nedgangen på børserne i marts sidste år som repraesentativt i denne sammenhaeng.
Men i sidste måned – i september – var den positive priskorrelation tydeligvis stadig en faktor, for priserne på alle handlede finansielle aktiver faldt parallelt med hinanden. Hvis dette fortsaetter, er det dårligt nyt, fordi de taktiske investeringsbeslutninger dermed kan få et staerkt binaert element.
Konsekvensen er, at investeringsbeslutninger primaert handler om at vaere investeret eller parkere pengene kontant. Så laenge aktiverne er i kontanter, er afkastet taet på nul eller måske endda under nul. Desuden vil volatiliteten på markedet stige betydeligt, da investorer bevaeger sig ind og ud af alle aktiver i stedet for at skifte mellem aktivklasser.
Hvis jeg betragter prisbevaegelserne, samt hvorledes finansmarkederne har bevaeget sig, gennem de seneste ni måneder, er det min vurdering, at der er sket en stigende diversificering i prisbevaegelserne. Min umiddelbare vurdering er, at i visse markeder begynder der at vaere indregnet mange negative faktorer som f.eks. i filippinske statsobligationer (grafik et). De lokale aktiemarkeder rundtom i verden har udviklet sig forskelligt (grafik 2), og blandt de forskellige typer obligationer er forskellene i afkast maerkbare.
Mit primaere scenarie er derfor, at finansmarkederne bevaeger sig tilbage til den mindre positive, eller rettere, negative priskorrelation igen. Det gør ikke nødvendigvis livet nemt for investorer, men det er et bedre liv end situationen, hvor det er “frygt”, der afgør, om alle aktivpriser stiger eller falder – skulle denne betragtning vise sig at vaere rigtig, er det trods alt rimeligt gode nyheder, og der er ingen tvivl om, at det vil øge jagten på de ”rigtige” investeringsbeslutninger i 2022.
for at kunne skaffe varer til forbrugeren.
Det er med andre ord det direkte budskab fra virksomhederne om inflationsudviklingen og herunder evnen til at overvaelte omkostningerne over til forbrugeren samt udbud/efterspørgselssituationen, der kommer til at diktere reaktionen i aktiemarkedet for nuvaerende.
Forholdene for mange virksomheder har vaeret og er fortsat gunstige, men følgeeffekterne af covid-19 har indfundet sig i form af massivt pres på de globale forsyningskaeder. Højere inputomkostninger i form af råvarer og transport, der udfordrer de virksomheder, som ikke kan sende omkostningen videre til forbrugeren. Manglende varelagre og forsinkelser i transport udfordrer virksomheder, der forsøger at imødegå en ellers staerk efterspørgsel.
Derfor vil investorfokus aendre sig fra det, der vil vise sig som en staerk regnskabssaeson på de realiserede data, og over på forventningsdelen, der koncentrerer sig om mange af de (midlertidige) udfordringer, der vil saette retningspilen for virksomhederne og aktiemarkedet i den kommende tid.