Aktieuro skaerper investorernes fokus på én ting

Aktiemarkederne har den seneste tid vaeret praeget af stor uro. I sidste ende er der dog kun én ting, som er afgørende for, at man som aktieinvestor kan skabe afkast.

Baggrunden for den seneste aktieuro kan koges ned til to ting: For det første lider global økonomi fortsat af betydelige forsyningsproblemer, som ud over forstyrrelserne gennem 2020-21 nu også udfordres af krigen i Ukraine og af Kinas meget aggressive nultolerancepolitik over for selv de mindste udbrud af nye covid-19-tilfaelde.

For det andet er global økonomisk vaekst i opbremsning dels som følge af en meget høj vaekst i forlaengelse af genåbningen sidste år (sammenligningsgrundlaget er meget højt), dels i forhold til ovenstående leveringsproblemer og ikke mindst tvungen nedlukning i Kina.

I denne cocktail stiger priserne markant på tvaers af varer og services, en udvikling, som verdens centralbanker er nødsaget til at forholde sig til. Det gør de ved at haeve renterne for at forsøge at daemme op for inflationen. Højere renter udfordrer vaekstforventningerne i et miljø, hvor vaeksten allerede er i opbremsning, og hvor centralbankerne, ud over at forsøge at kontrollere inflationen, måske også risikerer at forvaerre vaekstopbremsningen yderligere.

Med andre ord er aktiemarkedet udfordret af risikoen for stagflation – det vil sige en global økonomi, der rammes af stagnerende vaekst og højere inflation.

Historien viser, at aktiemarkedet på kort sigt kan vaere drevet af begejstring og eufori, og omvendt også af frygt og panik. Over tid vil sådanne stemningsbaserede drivkraefter blive afløst af selskabernes evne til at levere vaerdi til deres aktionaerer gennem cash flow og indtjening.

Regnskabssaesonen er i fuld gang, og tallene bekraefter de generelt positive forventninger, om end enkelte selskaber har tiltrukket sig opmaerksomhed ved at skuffe markant.

De seneste seks måneders kraftigt stigende amerikanske renter har anført af Nasdaq-indekset udfordret store dele af vaekstsegmentet. Prisen for en forventet fremtidig indtjening har nu i tiltagende grad en omkostning, fordi der i dag findes et alternativ.

Det kunne for eksempel vaere at placere pengene i en amerikansk statsobligation, som aktuelt giver en forrentning på omkring 3 pct. (0,2 pct. når man korrigerer for de aktuelle inflationsforventninger). Det er med andre ord en risikofri investering med positivt afkast i modsaetning til en investering i forventet fremtidig indtjening i et makroøkonomisk miljø, hvor usikkerheden i øjeblikket er høj, og hvor vaerdiansaettelsen i nogle segmenter fortsat er anstrengt.

Med høj inflation, lavere vaekst og højere renter skaerper aktieinvestorernes fokus sig om en ting: marginerne – aktieselskabernes overskudsgrad. Hvilke selskaber kan opretholde høje, stabile marginer i et miljø, hvor omkostningerne stiger, og levere indtjening til aktionaererne her og nu?

De kvalitetsselskaber, som kan dette, vil qua deres staerke forretning kunne haeve priserne sammen med omkostningerne, sende prisstigningerne videre til kunderne og dermed opretholde en staerk indtjening på trods af højere priser, tungere gaeldsservicering over tid samt en lavere økonomisk vaekst.

Dét er omdrejningspunktet for aktieinvestorer i det nuvaerende miljø, hvor konjunkturen modnes, og hvor verdens centralbanker reagerer på forsyningsproblemer og prisstigninger.

Historien viser, at aktiemarkedet på kort sigt kan vaere drevet af begejstring og eufori, og omvendt også af frygt og panik.

Allerede nu er afkastspaendet mellem de 10 pct. amerikanske selskaber med højeste driftsindtjening sammenlignet med de 10 pct., der har haft den laveste driftsindtjening over de seneste måneder, udvidet markant, og man skal tilbage til 2000-02 for at se samme divergens i disse to gruppers 12 måneders afkast.

Det understreger de langsigtede fordele ved driftskvalitet og marginstabilitet som omdrejningspunkter i perioder, hvor aktiemarkedet udfordres af usikkerhed – praecis som det gør nu.

Ja, markedet forventer aggressive centralbanker og højere renter, stemningen blandt aktieinvestorer er på flere parametre historisk lav, og en opblødning af forsyningsudfordringerne og forhåbentlig en afslutning på krigen vil kunne bedre stemningen blandt aktieinvestorerne.

Men historisk er det selskabernes evne til at levere indtjening, der driver aktieafkastet. Det vil det også vaere denne gang.