Les dettes pu­bliques es­pa­gnoles et ita­liennes to­ta­lisent 2 800 mil­liards d’eu­ros, soit près de six fois le MES.

La Tribune Hebdomadaire - - DÉCRYPTAGE -

An­ge­la Mer­kel a per­du une bonne par­tie de sa cré­di­bi­li­té aux yeux des Al­le­mands au cours du der­nier som­met eu­ro­péen. » Ce ju­ge­ment sé­vère, émis par le ré­dac­teur en chef d’un in­fluent ma­ga­zine ­éco­no­mique al­le­mand, donne une as­sez bonne idée des « mar­queurs » que les Al­le­mands uti­lisent pour éva­luer les pro­jets de ré­forme de l’Union eu­ro­péenne et de la zone eu­ro. Pour­quoi une ­ana­lyse aus­si né­ga­tive ? Pour une par­tie de l’opi­nion, le fait que la chan­ce­lière al­le­mande ait ac­cep­té que le Mé­ca­nisme eu­ro­péen de sta­bi­li­té (MES) soit au­to­ri­sé à re­ca­pi­ta­li­ser les banques es­pa­gnoles di­rec­te­ment (avec des condi­tions ju­gées trop molles), que cette dette ne soit pas « se­nior », et que le MES puisse ache­ter de la dette sou­ve­raine sur les mar­chés s’ap­pa­rente à cette mu­tua­li­sa­tion qui ne dit pas son nom que l’Al­le­magne craint tel­le­ment. « Ce sont des eu­ro-obli­ga­tions qui ne disent pas leur nom » , com­mente même ce jour­na­liste…

Du cô­té fran­çais, nous fûmes prompts à sa­luer l’ha­bi­le­té de la ma­noeuvre de Fran­çois Hol­lande, réus­sis­sant à ar­ra­cher l’ac­cord sur un plan de re­lance à 120 mil­liards d’eu­ros. Si l’on y re­garde de plus près, les me­sures qui fi­gurent dans ce plan sont sur la table de la Com­mis­sion et des gou­ver­ne­ments de­puis des mois, leur dé­lai de mise en oeuvre est long, leur ef­fi­ca­ci­té réelle en dé­bat. Et le ­pré­sident fran­çais a, du coup, ac­cor­dé à cet ac­cord les ap­pa­rences d’une « re­né­go­cia­tion » du trai­té budgétaire, ce qui a sa­tis­fait l’Al­le­magne, qui ne sou­hai­tait à au­cun prix rou­vrir le dé­bat sur un trai­té qu’elle vient de ra­ti­fier. Reste que la promp­ti­tude avec la­quelle la France a ral­lié le camp de l’Ita­lie et de l’Espagne au cours de la né­go­cia­tion est in­ter­pré­tée chez les ob­ser­va­teurs éco­no­miques al­le­mands comme le signe que la France a dé­fi­ni­ti­ve­ment re­joint le camp des pays du Sud, conclu­sion pour le moins exa­gé­rée… Cette per­son­na­li­sa­tion à ou­trance des en­jeux eu­ro­péens, si elle est po­pu­laire dans les opi­nions pu­bliques des pays concer­nés, re­vient le plus sou­vent à ­mas­quer les vé­ri­tables en­jeux. Le but n’est pas tel­le­ment de sa­voir qui a mar­qué des points ou qui en a per­du, mais plu­tôt de consta­ter si oui ou non les gou­ver­ne­ments eu­ro­péens par­viennent à se mettre d’ac­cord sur des dis­po­si­tions fiables, pé­rennes et de nature à faire re­ve­nir la confiance chez les in­ves­tis­seurs in­ter­na­tio­naux.

Dans la réa­li­té que s’est-il pas­sé exac­te­ment à Bruxelles ? Deux avan­cées réelles, mais qui ne sont tion avait été prise plus tôt, l’Ir­lande se se­rait re­trou­vée dans une si­tua­tion bien dif­fé­rente… Mais le prin­cipe de la ré­tro­ac­ti­vi­té de cette ca­pa­ci­té nou­velle du MES pour­rait être d’un grand se­cours pour Du­blin. Pour au­tant, ce n’est pas la mar­tin­gale. Le MES est fi­nan­cé par les États de la zone eu­ro (dont 190 mil­liards d’eu­ros par l ’A l l e magne, 142 mil­liards par la France, 125 mil­liards par l’Ita­lie et 83 mil­liards par l’Espagne), ce qui ne rompt donc pas tout lien entre risque ban­caire et risque sou­ve­rain. Sa ca­pa­ci­té d’in­ter­ven­tion est de 500 mil­liards d’eu­ros, ce qui est no­toi­re­ment trop faible pour re­fi­nan­cer à la fois les banques es­pa­gnoles, grecques et ir­lan­daises, prê­ter à Malte et à la Slo­vé­nie et le cas échéant aider l’Espagne et ache­ter des obli­ga­tions sou­ve­raines ita­liennes. À elles seules, les dettes pu­bliques es­pa­gnoles et ita­liennes to­ta­lisent 2 800 mil­liards d’eu­ros, soit près de six fois la taille du MES… Comme le no­tait Wolf­gang Mün­chau dans le Fi­nan­cial Times, « Ma­rio Mon­ti a peut-être ob­te­nu l’ac­cord qu’il fal­lait sur le plan po­li­tique, mais s’il vou­lait réel­le­ment sau­ver le MES, pas dé­fi­ni­tives. La pre­mière est que le MES ait été au­to­ri­sé à ­re­ca­pi­ta­li­ser di­rec­te­ment les banques des pays de la zone eu­ro en dif­fi­cul­té. Un cer­tain nombre d’éco­no­mistes (dont Jean Ti­role dans nos co­lonnes) ont at­ti­ré de­puis quelques mois l’at­ten­tion des gou­ver­ne­ments sur le fait que le risque ban­caire et le risque sou­ve­rain se confon­daient aux yeux des in­ves­tis­seurs et que cette si­tua­tion ris­quait d’en­traî­ner une pa­ra­ly­sie du sys­tème ban­caire eu­ro­péen : une banque en dif­fi­cul­té re­ca­pi­ta­li­sée par son pays d’origine re­vient à trans­fé­rer le risque sur le pays en ques­tion, sans bé­né­fice pour la banque… Si cette dis­po­si-

(me­mo­ran­dum of un­ders­tan­ding) avec la Com­mis­sion et l’ac­cep­ta­tion d’un mo­ni­to­ring de la Troï­ka…

Pour le reste, il fau­dra at­tendre, et no­tam­ment sur les nou­velles règles de gou­ver­nance de la zone eu­ro, mais aus­si sur les mé­ca­nismes de mu­tua­li­sa­tion de la dette sou­ve­raine en Eu­rope. On com­prend que les in­ves­tis­seurs n’aient guère été en­thou­sias­més plus de quelques heures, même si leurs at­tentes étaient mo­destes. Dans son édi­tion du 2 juillet, le Wall Street Jour­nal a in­ter­ro­gé deux grands in­ves­tis­seurs sur les pers­pec­tives de la zone eu­ro. Pour Jim McDo­nald de Nor­thern Trust (717 mil­liards de dol­lars sous ges­tion), les gou­ver­ne­ments « conti­nue­ront à faire le moins pos­sible de ce qu’ils peuvent faire, et ce­la mar­che­ra pro­ba­ble­ment pour toute l’an­née pro­chaine et cer­tai­ne­ment une an­née sup­plé­men­taire, et en at­ten­dant nous sous-pon­dé­rons les ac­tions de la zone » . Pour Jack Al­bin de Har­ris Pri­vate Bank à Chi­ca­go (60 mil­liards de dol­lars sous ges­tion), les gou­ver­ne­ments eu­ro­péens « peuvent conti­nuer à jouer ce jeu pour en­core deux ans et en­suite l’eu­ro pour­ra dis­pa­raître avec un pe­tit gé­mis­se­ment, ce qui ne se­rait pas ca­tas­tro­phique. Les mar­chés n’aiment pas les sur­prises, et ce qui ar­rive en ce mo­ment à la zone eu­ro res­semble à une ca­tas­trophe de che­min de fer à pe­tite vi­tesse » .

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