Ώρα για έκδοση κρατικών ομολόγων συνδεδεμένων με το ΑΕΠ
Ηρθε η ώρα για τις κυβερνήσεις ανά τον κόσμο να αρχίσουν να εκδίδουν το χρέος τους υπό μία νέα μορφή, συνδεδεμένο με τις πλουτοπαραγωγικές πηγές των χωρών τους. Τα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ ομόλογα, με κουπόνια και βάσει της αρχής ότι αυξάνονται και υποχωρούν ανάλογα με το ΑΕΠ της χώρας που τα εκδίδει, υπόσχονται να επιλύσουν πολλά θεμελιώδη προβλήματα τα οποία οι κυβερνήσεις αντιμετωπίζουν όταν οι οικονομίες των χωρών τους εξασθενούν. Και όταν τα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ ομόλογα εκδίδονται από διάφορες χώρες, οι επενδυτές προσελκύονται από την προοπτική των υψηλών αποδόσεων αν κάποιες από τις χώρες αυτές παρουσιάζουν καλές επιδόσεις.
Αυτό το νέο εργαλείο χρέους είναι ιδιαίτερα ελκυστικό, χάρη στο «μνημειώδες» μέγεθός του. Παρότι οι εκδόσεις μπορεί αρχικά να είναι μικρές, θα είναι πολύ σημαντικές από την πρώτη στιγμή.
Η κεφαλαιοποιημένη αξία του συνολικού παγκόσμιου ΑΕΠ αξίζει πολύ περισσότερο από όλες τις χρηματιστηριακές αγορές του πλανήτη και θα μπορούσε να αποτιμηθεί σε τετράκις εκατομμύρια δολάρια.
Ένα εγχειρίδιο που δημοσιεύτηκε από το Centre for Economic Policy Research με τίτλο «Sovereign GDPLinked Bonds: Rationale and Design» εξηγεί πώς οι κυβερνήσεις μπορούν να το πράξουν. Έχω εκδώσει το βιβλίο από κοινού με τον Τζόναθαν Όστρι του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου (ΔΝΤ) και τους Τζέιμς Μπένφορντ και Μαρκ Τζόι της Τράπεζας της Αγγλίας. Το βιβλίο αναφέρεται στο έργο που έκαναν οι πρόσφατες προεδρίες της Κίνας και της Γερμανίας στην Ομάδα του G20 σε συνεργασία με 20 κορυφαίους οικονομολόγους, νομικούς συμβούλους και επενδυτές.
Υποστηρίζω εδώ και 25 χρόνια κάτι ανάλογο με τα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ ομόλογα. Στο βιβλίο μου «Macro Markets», που εξέδωσα το 1993, χαρακτηρίζω το ΑΕΠ ολόκληρου του κόσμου ως «τη μητέρα όλων των αγορών» και δίνω έμφαση σε μία μορφή χρέους που την αποκαλώ «απαιτήσεις στο διηνεκές». Ωστόσο, δεν επεξεργάστηκα ένα πραγματικό σχέδιο εφαρμογής και υποστήριξής τους. Τα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ ομόλογα κάνουν αυτό ακριβώς.
Η βασική ιδέα είναι αρκετά απλή. Οι κυβερνήσεις εκδίδουν συνδεδεμένα με το ΑΕΠ ομόλογα για να αντλήσουν κεφάλαια, όπως ακριβώς οι επιχειρήσεις εκδίδουν μετοχές. Εκδίδοντας τέτοιου είδους ομόλογα, οι κυβερνήσεις δεσμεύονται να πληρώσουν ανάλογα με τις πλουτοπαραγωγικές πηγές τους, με βάση το ΑΕΠ των χωρών τους. Η αναλογία τιμής/ΑΕΠ των συνδεδεμένων με το ΑΕΠ ομολόγων είναι ουσιαστικά ανάλογη με την αναλογία τιμής/κέρδους των μετοχών των εταιρειών. Η διαφορά είναι ότι το ΑΕΠ αποτελεί μία τάξη μεγέθους μεγαλύτερη από τα εταιρικά κέρδη που εκπροσωπούνται από τη χρηματιστηριακή αγορά.
Η έκδοση συνδεδεμένων με το ΑΕΠ ομολόγων θα
#δημιουργήσει «δημοσιονομικά περιθώρια» -ένα «μαξιλάρι» για κρίσιμες καταστάσεις- για ορισμένες χώρες. Όταν οι πληρωμές κρατικού χρέους είναι καθορισμένες σε όρους νομίσματος, όπως συμβαίνει σήμερα, οι χώρες αντιμετωπίζουν προβλήματα. Σε μία χρηματοοικονομική κρίση, χαρακτηρίζονται από υπερβολική μόχλευση, ανίκανες να δανειστούν περαιτέρω και αναγκάζονται να λάβουν δραστικά μέτρα που ίσως να λειτουργούν ως τροχοπέδη στην ανάκαμψη από την κρίση. Οι φορολογούμενοι και όχι οι πρόθυμοι επενδυτές, αναγκάζονται να γίνουν οι τελικοί αποδέκτες του ρίσκου. Όταν τα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ ομόλογα εκδίδονται από διάφορες χώρες, οι επενδυτές προσελκύονται από την προοπτική των υψηλών αποδόσεων αν κάποιες από τις χώρες αυτές παρουσιάζουν καλές επιδόσεις.
#Η έκδοση συνδεδεμένων με το ΑΕΠ ομολόγων είναι αντίστοιχη με την αγορά ασφάλισης έναντι οικονομικής δυσπραγίας. Οι κρίσεις που ξέσπασαν σε χώρες όπως η Ιρλανδία και η Ελλάδα πριν από μία δεκαετία δεν θα ήταν τόσο σοβαρές εάν το χρέος τους ήταν συνδεδεμένο με το ΑΕΠ. Το ίδιο ισχύει και σήμερα: οι επενδυτές ανά τον κόσμο θα συνεχίσουν να αποδέχονται τον κίνδυνο.
Κάποιος θα μπορούσε να διερωτηθεί γιατί οι χώρες δεν έχουν σχεδόν ποτέ εκδώσει χρεόγραφα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ. Ο λόγος είναι σαφής: η καινοτομία στα χρηματοοικονομικά είναι δύσκολη. Οι χρηματοοικονομικές εφευρέσεις είναι το ίδιο περίπλοκες με τις μηχανολογικές εφευρέσεις και πολλές λεπτομέρειες θα πρέπει να διευθετηθούν για να λειτουργήσουν καλά τα πράγματα. Δεν έχουμε σχεδόν κανένα παράδειγμα επιτυχημένων ομολόγων συνδεδεμένων με το ΑΕΠ για τον ίδιο λόγο που δεν βλέπαμε και laptop έως τα τέλη της δεκαετίας του 1980. Χρειάζεται χρόνος και ενέργεια για την καινοτομία.
Οι απαντήσεις μερικές φορές βρίσκονται σε κάτι φαινομενικά μικρές αλλά σημαντικές ερωτήσεις. Για παράδειγμα, πώς η αγορά θα αντιμετωπίσει τις αναθεωρήσεις των στατιστικών στοιχείων για το ΑΕΠ από τις κυβερνήσεις; Τι θα συμβεί εάν η κυβέρνηση αποτύχει να ανταποκριθεί στα νούμερα για το ΑΕΠ εγκαίρως; Tι θέση έχουν τα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ ομόλογα σε σχέση με το υπόλοιπο κρατικό χρέος; Πώς θα πρέπει να έχουν γραφεί οι ρήτρες συλλογικής δράσης; Τα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ ομόλογα θα πρέπει να εκδίδονται σε εθνικό νόμισμα ή σε αποθεματικό νόμισμα;
Ορισμένοι ανησυχούν ότι οι κυβερνήσεις θα μπορούσαν να χειραγωγήσουν τα στατιστικά στοιχεία τους για το ΑΕΠ ούτως ώστε να έχουν λιγότερα να πληρώσουν. Όμως αυτό είναι απίθανο, επειδή το χαμηλότερο ΑΕΠ θα μπορούσε να εκληφθεί ως ένδειξη αποτυχίας της κυβέρνησης. Όμως, το χρέος που είναι συνδεδεμένο με τον πληθωρισμό είναι ακόμη πιο ευάλωτο σε εξαπάτηση από μία κυβέρνηση, επειδή το νομισματικό κίνητρο για την κυβέρνηση είναι να χαμηλώσει τον πληθωρισμό, κάτι που είναι σύμφωνο με τα στοιχεία που παρουσιάζει.
H παγκόσμια οικονομία βελτιώνεται, όμως η χρηματοπιστωτική κρίση έχει αφήσει πίσω της ένα «βουνό» από κρατικό χρέος, γεγονός που καθιστά τις κυβερνήσεις λιγότερο ικανές να στηρίζονται στη δημοσιονομική πολιτική για την αντιμετώπιση μιας νέας κρίσης. Είναι σημαντικό να αρχίσουν να καθιερώνουν ομόλογα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ τώρα, ούτως ώστε να μπορούν να αντιμετωπιστούν και οι μεγαλύτεροι κίνδυνοι και οι διαμορφωτές πολιτικής να μπορούν να διατηρήσουν την οικονομική σταθερότητα. Έχουν δοκιμαστεί εργαλεία χρέους αντίστοιχα με τα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ ομόλογα, αλλά όμως μόνο όταν είναι ήδη πολύ αργά: ως εργαλείο έκτακτης ανάγκης σε μία διαδικασία αναδιάρθρωσης χρέους έπειτα από στάση πληρωμών. Τώρα, οι χώρες που δεν είναι σε κρίση έχουν μία ευκαιρία να το επιχειρήσουν. Το μεγαλύτερο βήμα θα γίνει όταν ανεπτυγμένες χώρες εκδώσουν ομόλογα συνδεδεμένα με το ΑΕΠ σε σχετικά φυσιολογικούς καιρούς. Αυτό θα δώσει και στον υπόλοιπο κόσμο το παράδειγμα που περιμένει. Η αναλογία τιμής/ΑΕΠ των συνδεδεμένων με το ΑΕΠ ομολόγων είναι ουσιαστικα ανάλογη με την αναλογία τιμής/κέρδους των μετοχών των εταιρειών. Η διαφορά είναι ότι το ΑΕΠ αποτελεί μία τάξη μεγέθους μεγαλύτερη από τα εταιρικά κέρδη που εκπροσωπούνται από τη χρηματιστηριακή αγορά.