LA RIPRESA NON ASPETTA I GOVERNI
È giusto che la Bce si tenga pronta a ulteriori misure straordinarie. Si tratta di una condizione necessaria per riportare l’inflazione al 2% Ma non è sufficiente. Se la politica non farà la sua parte ci troveremmo di fronte ad una crisi della legittimità
Giovedì scorso il presidente della Banca centrale europea (Bce) ha spiegato che, nonostante la ripresa, l’economia della zona euro rimane vulnerabile. Per questo, e poiché si prevede che il tasso d’inflazione rimarrà al di sotto del target oltre il 2016, la Bce non esclude ulteriori misure straordinarie che definirà probabilmente a dicembre. A quella data, quando le proiezioni preparate da tutto lo staff delle banche centrali della unione monetaria saranno rese disponibili, ci si aspetta l’annuncio di ulteriori acquisti di titoli e un abbassamento dei tassi dei depositi che le banche parcheggiano alla Bce a livelli ancora più negativi.
Al di là dell’immediato effetto dell’annuncio della Bce sui mercati finanziari, che lo hanno salutato con la consueta e probabilmente temporanea euforia, ci sono tre riflessioni da fare sul significato di questo annuncio. Primo, il messaggio della Bce rivela una preoccupazione sulla solidità della ripresa. L’istituto si unisce alle altre grandi banche centrali nel sottolineare i rischi per l’economia globale: il mondo emergente è in serio rallentamento, la Cina a rischio economico e finanziario e l’Europa ha una ripresa ancora debole. Quadro sicuramente non catastrofico ma preoccupante se si considera che i deboli segni dell’economia reale si combinano a un indebitamento complessivo nel mondo che non sembra stabilizzarsi. Alto indebitamento, inflazione vicina allo zero e investimenti anemici sono un cocktail preoccupante.
Nonostante anni di iniezione di liquidità e di politiche monetarie aggressive il mondo stenta a ripartire. Le possibili cause sono ampiamente dibattute: demografia, ineguaglianza, incertezza, peso del debito ereditato dalla Grande crisi, ma la verità è che una ricetta per riportare le economie a crescere ai tassi del decennio prima della crisi non ce l’ha nessuno. In questo vuoto le banche centrali hanno acquistato un ruolo sempre piu importante e sono diventate veicoli essenziali nell’intermediazione finanziaria, grandi acquirenti di titoli di Stato e altri strumenti, andando al di là del loro tradizionale ruolo di controllo del tasso di interesse a breve termine. È molto probabile che questo non sia un fatto temporaneo.
Secondo, non si può capire l’azione delle grandi banche centrali senza osservare che le loro politiche monetarie sono intimamente connesse. La volatilità che abbiamo visto sui mercati emergenti nei mesi scorsi è in parte dovuta alle aspettative di un rialzo dei tassi Usa che provocano la fuga dei capitali da quei Paesi. L’esitazione della Fed, d’altro canto, spinge la Bce a una politica più espansiva per evitare che, come è successo nel passato, la percezione di una politica monetaria conservatrice nella zona euro eserciti una pressione al rialzo sul tasso di cambio. Nonostante la retorica che esclude le svalutazioni competitive, la discussione sui tassi di cambio è divenuta sempre più esplicita tra i banchieri centrali. Ed è ovvio che sia così. In un mondo con circolazione libera di capitali e tassi di cambio flessibili nessuna banca centrale nazionale può agire in modo indipendente. Questo ormai è vero anche per grandi economie come Cina, Usa e area euro.
Terzo. Il caso della zona euro ha caratteristiche speciali. Se Draghi dovesse essere costretto a continuare acquisti massici di titoli di Stato diventerebbe inevitabile cambiare le proporzioni nazionali degli acquisti che ora dipendono dal Prodotto interno lordo del Paese e non dall’ammontare del debito pubblico. Possiamo immaginare che in una eventuale prolungamento nel tempo del Quantitative easing e aumento del volume degli acquisti, la Bce sarà costretta ad acquistare in percentuale maggiore i titoli di Stato di quei Paesi dove il mercato del debito pubblico è più grande, in particolare l’Italia. Questo non sarebbe un problema se gli acquisti fossero temporanei ma, se come sembra dall’esperienza delle altre banche centrali, dal Qe si entra ma è poi difficile uscirne, una politica del genere sarebbe altamente divisiva e questo finirebbe per ostacolarne la efficacia e la tempestività.
Concludendo. È giusto che la Bce si tenga pronta a ulteriori misure straordinarie. Questo è condizione necessaria a riportare l’inflazione al 2%, cioè a rispettare il suo mandato. Ma la condizione non è sufficiente. Dati i rischi dell’economia mondiale, l’alta disoccupazione in alcuni Paesi e l’effetto negativo che il debito ha sulla domanda sia privata che pubblica, il nesso tra azione monetaria e inflazione è debole e alcune banche centrali saranno costrette a una escalation delle politiche straordinarie. Se i governi non dovessero entrare in campo con iniziative altrettanto decise ci troveremmo di fronte non solo a un insuccesso economico ma anche a una crisi della legittimità democratica, con istituzioni guidate da manager non eletti protagoniste loro malgrado della politica economica. Non c’è tempo da perdere.
Le strategie monetarie delle grandi banche centrali sono intimamente connesse