Addio tabù: le Banche centrali “pagano” i deficit

TERRA INCOGNITALa reazione è uguale dovunque: piani sempre più grandi per comprare tutto. Alla fine, fingendo di no, si tornerà a finanziare i governi

Èuna crisi che non si è mai vista in tempi recenti. Non è come quella del 2007. Non è come quella successiva all’ 11 settembre. Non è nemmeno una crisi “di guerra”, perché in questa particolare guerra le dotazioni di capitale, le imprese, gli immobili, i macchinari non vengono distrutti. Ma i numeri della crisi saranno di una dimensione molto simile a quelli di una guerra. In un recente report di J.P. Morgan si stima che il Pil dell’Eurozona calerà del 15% nel primo trimestre di quest’anno e del 22 nel secondo. Stando a queste proiezioni l’Eurozona perderà nei primi due trimestri circa il 40% del suo Prodotto interno lordo.

DINANZI a questi numeri anche la risposta delle principali Banche centrali sta assumendo una dimensione che non si era mai vista prima. I tassi d’interesse sono ormai praticamente a zero o negativi in tutto il mondo e i bilanci delle Banche centrali sono destinati a crescere in modo enorme. I programmi di acquisto e rifinanziamento del settore bancario stanno assumendo giorno dopo giorno un carattere di eccezionalità proporzionato al momento attuale.

In Inghilterra la Banca centrale ha praticamente azzerato i tassi, lanciato un nuovo programma di Quantitative easing da 200 miliardi di sterline e avviato uno schema di rifinanziamento dei crediti commerciali delle aziende, nel quale il Tesoro si fa garante per qualsiasi perdita la Banca centrale dovesse registrare. Nell’Eurozona si è avviato un nuovo programma di operazioni mirate a lungo termine che, se utilizzato in pieno, supererà abbondantemente i 2.000 miliardi di euro. Con questo tipo di operazioni, nel rispetto di determinati parametri di volume di prestiti alla clientela, per la prima volta le banche pagheranno un tasso d’interesse (-0,75%) inferiore rispetto a quello stabilito per i depositi (-0,5%): in pratica saranno pagate dalla Bce per prestare ai clienti. È stato inoltre aumentato il programma di acquisto di titoli pubblici e privati che, ad oggi, aggiungerà al sistema altri 1.100 miliardi di euro entro la fine dell’anno.

Negli Stati Uniti, con l’ultima decisione di ieri, la Federal Reserve è arrivata a un Qe illimitato. Oltre ad aver azzerato i tassi, adesso potrà acquistare senza limiti una serie molto ampia di titoli finanziari, dai titoli di Stato ai titoli strutturati garantiti, dalle obbligazione delle aziende ai loro crediti commerciali, dai bond municipali agli ETF. Ha inoltre ampliato le operazioni di rifinanziamento delle operazioni repo, aperto finestre di sconto dedicate anche agli specialisti non bancari dei titoli di stato e esteso le operazioni di swap valutario con le principali Banche centrali del mondo. Proprio quest’ultimo tipo di operazioni sta assumendo un’importanza decisiva per tenere in piedi il mercato dell’euro- dollaro, un mercato da migliaia di miliardi nel quale si chiudono transazioni in dollari fuori dagli Usa. Le banche americane, nel quadro di incertezza, hanno ritirato buona parte della loro operatività sul mercato e lasciato così a secco di dollari quasi tutto il mondo. L’intervento della Fed si inserisce in questo contesto per fare in modo che siano le banche centrali con cui ha accordi a fornire alle istituzioni finanziarie straniere i dollari che necessitano. La Federal Reserve si troverà così ad assorbire non solo le esigenze di liquidità del proprio sistema finanziario, ma anche, attraverso queste linee swap con le altre Banche centrali, le esigenze di liquidità in dollari del mondo sviluppato.

Da questo breve riepilogo sulle misure prese solo nelle ultime due settimane si può comprendere la portata del fenomeno. Numerosi tabù riguardo a quello che una Banca centrale può fare o meno sono già caduti con la crisi del 2007 e altri stanno cadendo.

La Bce inizierà a pagare le banche perché queste utilizzino i suoi prestiti. La Fed sta rinunciando al famoso approccio “è la nostra moneta, ma un vostro problema”, tenendo conto non solo delle tensioni di liquidità anche sul mercato internazionale. È assai probabile che, se la crisi dovesse prolungarsi ancora, si arrivi a forme surrettizie di finanziamento monetario dei debiti pubblici, attraverso un meccanismo simile a quello che la Banca centrale giapponese ha già in piedi da alcuni anni. Una volta che sarà reso esplicito un obiettivo di tasso d’interesse lungo le varie scadenze del debito, le Banche centrali si troveranno nella situazione di dover rifinanziare qualsiasi ammontare gli specialisti in titoli di Stato, obbligati a partecipare a tutte le aste, non riescano a ricollocare sul mercato secondario: i governi potranno emettere tutto il debito pubblico di cui necessitano.

È SINGOLARE che in questo contesto il governo italiano spinga per vedersi riconosciuta una linea di credito dal Mes (Meccanismo europeo di stabilità), quasi a voler certificare in anticipo una incapacità di collocare sul mercato il proprio debito oppure la volontà di legarsi le mani per il futuro. Ma se lasciamo da parte le beghe politiche interne alla zona euro, non c’è dubbio che il ruolo che la Banca centrale ha assunto nei moderni sistemi finanziari non è più, o non è solo, quello di lender of last resort, di prestatore di ultima istanza per il sistema bancario o gli Stati. Seguendo la definizione del professor Perry Mehrling della Columbia (2012), tutte le Banche centrali dei Paesi sviluppati stanno sempre più trasformandosi in dealer of last resort: Banche centrali che attraverso i propri bilanci assorbono posizioni in un numero sempre maggiore di attività finanziarie che il mercato non è più in grado di scambiarsi in modo fluido. Un ruolo che seppellisce definitivamente l’aspetto quantitativo della politica monetaria, il fatto cioè che vi debba essere un limite alla quantità di moneta da emettere, ma si focalizza sul tasso d’interesse che si vuol raggiungere in una serie di mercati finanziari.

Il nuovo ruolo

La Bce e le altre sono ormai “compratore finale” delle posizioni che nessuno vuole