EFECTO ETF
LOS INVERSIONISTAS LOS AMAN PORQUE SON SENCILLOS Y BARATOS, PERO ¿PODRÍAN DESBALANCEAR EL MERCADO DE CAPITALES?
En la primavera pasada ocurrió algo extraño en una serie de pequeñas compañías estadounidenses mineras enfocadas al oro. Sus acciones registraron caídas pese a que el precio del metal en ese momento se encontraba en su nivel más alto en cinco meses.
Las caídas no tuvieron que ver con ninguna de las razones habituales, como informes de malos resultados o un menor consumo. Las acciones se desplomaron por la creciente importancia de los Exchange-Traded Fund (ETF).
Ese extraño disturbio que se produjo en el precio de las acciones de unas pocas mineras de oro representa un ejemplo potente, pero ignorado, de cómo los ETF tienen un creciente y, a veces, indeseado impacto sobre los mercados, aún cuando permiten a los inversionistas del mundo ahorrar miles de millones de dólares en comisiones que, de lo contrario, irían a los gestores de fondos tradicionales.
Los ETF son vehículos de inversión pasiva que combinan lo barato de los productos que dan seguimiento a los índices, que simplemente intentan replicar los retornos de una referencia, con la sencillez y la conveniencia de la operación de una acción bursátil normal.
El año pasado los ETF registraron un crecimiento récord y recibieron más de 460,000 millones de dólares (mdd) a nivel global. Eso representa 1,800 mdd de dinero nuevo por cada día laboral del año. En 2018, la industria mundial de ETF se espera que supere la marca de cinco millones de mdd en valor total de los fondos invertidos.
Este alejamiento de la gestión tradicional del dinero “activo” es uno de los cambios más profundos para el sistema financiero global en la historia y ahora es lo suficientemente poderoso como para modificar la manera en que funcionan los mercados. A muchos grandes inversionistas les preocupan las implicaciones.
“La inversión pasiva está en peligro de devorar al capitalismo”, les dijo Paul Singer, el fundador de Elliott Management, uno de los fondos de cobertura más grandes del mundo, a los inversionistas en una carta el año pasado. “Lo que quizás fue una idea inteligente en su infancia se convirtió en una mancha que destruye las posibilidades del capitalismo de libre mercado de crear crecimiento y armar consensos”.
En el caso de las mineras de oro, un único fondo llamado VanEck Vectors Junior Gold Miners ETF provocó los misteriosos movimientos. Su popularidad hizo que creciera demasiado para el índice al que le da seguimiento, por lo que el fondo tuvo que lidiar con los topes regulatorios en cuanto al monto que puede tener una compañía. Así, en abril pasado, MVIS, la unidad de índices de Van Eck, decidió cambiar la referencia, y casi duplicó el valor de mercado de las mineras de oro en las que tenía permitido invertir. Eso llevó a que otros operadores anticiparan que algunas compañías abandonarían el índice, lo que provocó que bajaran las acciones.
El cambio en los mercados
Si bien solo afecta a un pequeño rincón de los mercados financieros, y en ese momento pasó casi desapercibido, el acontecimiento es un poderoso ejemplo de cómo el surgimiento de los ETF no es solo un desafío para los gestores de carteras tradicionales, sino que empieza a reconfigurar los mercados, poco a poco, pero de manera profunda. El mercado de capitales en Estados Unidos (EU) es el que va más adelantado en esta marcha hacia la inversión pasiva, pero casi todos los mercados en este momento experimentan una silenciosa revolución.
“Ya no podemos ser los inversionistas fundamentales que queremos ser”, se queja Federico Kaune, responsable de Renta Fija de Mercados Emergentes de UBS Asset Management. Además de la serie habitual de datos macroeconómicos, ahora tiene que hacer revisiones diarias de las entradas y salidas de los ETF, una necesidad absoluta en la era de la inversión pasiva. “Sin duda cambió dramáticamente el tejido de los mercados”, argumenta.
Estas preocupaciones empezaron a crecer desde hace tiempo. Pero durante el último año el debate se amplió en conjunto con las entradas récord en los ETF.
Los reguladores también exploran algunos desafíos que surgieron a partir de este crecimiento. En septiembre del año pasado, la Comisión de Bolsa y Valores de EU (SEC, por sus siglas en inglés) organizó una conferencia sobre ETF, donde académicos, analistas, reguladores, abogados e inversionistas hablaron sobre sus efectos sobre los mercados financieros.
Itzhak Ben-David, profesor de finanzas en la Universidad Estatal de Ohio, presentó un trabajo que demostraba que cuando una compañía se une a un índice grande, su propiedad de ETF y la volatilidad aumentan; y cuando se retira, su propiedad de ETF y la volatilidad bajan. “Nadie duda que los ETF son una gran innovación, pero al mismo tiempo, podrían tener algunas consecuencias no deseadas”, dijo.
Una de las críticas de más alto perfil contra la inversión pasiva proviene de Inigo Fraser-Jenkins, analista senior de la casa de investigación Bernstein. El especialista envió una nota a los clientes, en 2016, con el argumento de que era “peor que el marxismo”, dado que los comunistas al menos intentaron asignar capital de manera eficiente. Las reacciones en la industria de inversión pasiva eran previsiblemente despectivas.
Los defensores
“Yo diría que los consumidores que eligen mejores productos a un precio más bajo es la esencia misma del capitalismo”, dice Jim Rowley, estratega de inversión senior de Vanguard.
Rowley dice que él y sus colegas examinaron exhaustivamente si los ETF afectan la estructura de los mercados, influyen en las correlaciones y la volatilidad, y llegaron a la conclusión de que no pasa nada inadecuado. “Cualquier cambio tiene más que ver con las tendencias comerciales que con las tendencias de los mercados de capitales”, dice.
Si bien ha habido ocasiones en las que los ETF se encontraron en el centro de alguna turbulencia la industria se unió con los creadores de mercado y los mercados de intercambio para resolver la mayoría de los problemas técnicos.
Mientras la industria de ETF se resigna a que se le culpe de los futuros contratiempos del mercado en el mundo, hay poca evidencia de que sea la causa principal de turbulencia y hay pocos ejemplos de ETF que hayan empeorado significativamente una venta masiva. De hecho, la experiencia de la correlación dentro de los índices de acciones es un buen ejemplo de cómo hace poco quedó demostrado que una gran crítica a la inversión pasiva estaba equivocada.
En la era posterior a la crisis financiera de 2008, las acciones individuales empezaron a moverse cada vez más en tándem, lo que frustra a los gestores de fondos que dependen de los movimientos idiosincrásicos para superar a sus referencias. La culpa se repartió entre la agresiva flexibilización monetaria de los bancos centrales y el surgimiento de los ETF. Sin embargo, las correlaciones se revirtieron durante el año pasado, pese a que el dinero sigue entrando a esos fondos.
Que los gestores tradicionales de fondos de cobertura y fondos de inversión —y los analistas que dependen de sus negocios— critiquen a los ETF y a la inversión pasiva es comprensible y natural. Gran parte del dinero que entra en el sector se filtró de los fondos activos, lo que endurece la presión sobre sus comisiones.
El coeficiente de gasto neto promedio de los fondos mutuos de acciones de EU cayó a 1.13% el año pasado, en comparación con 1.44% en 2000, según el proveedor de datos Morningstar. La competencia de los ETF ha sido menos intensa en el campo de la renta fija, pero ahora está en aumento, lo que redujo el costo promedio de gestión de fondos de bonos estadounidenses a 0.91% en 2017, versus 1.14% en 2000.
Por tanto, los ETF le ahorraron a los inversionistas muchos miles de millones de dólares directa e indirectamente, mediante las presiones de precios que ejercen sobre los gestores de carteras tradicionales.
Eso no quiere decir que la industria de ETF se encuentre en una posición universalmente confortable. Una creciente guerra de precios reduce los márgenes y, dado que la mayor parte de los flujos de dinero ingresan a los “tres grandes”: BlackRock, Vanguard y State Street, muchos proveedores tuvieron que cerrar fondos porque no pudieron reunir suficientes activos.
Los gestores activos también registran un mejor desempeño y las comisiones más bajas hacen que muchos fondos mutuos sean más atractivos para los inversionistas interesados en obtener mejores resultados que sus referencia. Sin embargo, pocos serían lo suficientemente imprudentes como para apostar en contra del sector de ETF, que disfruta de otro año.
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