O len­to co­zi­nhar do fran­co suí­ço

Es­ta­bi­li­za­dor que ser­ve pa­ra adi­ar cri­ses fi­nan­cei­ras in­ter­na­ci­o­nais, não es­ta­rá ain­da no man­da­to do SNB evi­tar um bol­sis­ta

Edição Público Porto - - ESPAÇO PÚBLICO -

Opre­si­den­te do Ban­co Na­ci­o­nal Suí­ço (SNB), Tho­mas Jor­dan, num dis­cur­so no fi­nal de 2017, re­fe­ria-se aos ex­ce­den­tes re­cor­ren­tes, des­de os anos 80, na ba­lan­ça cor­ren­te da Suí­ça. Ex­ce­den­tes, em tor­no dos 10% do PIB en­tre 2015 e 2017, qual­quer coi­sa co­mo 62 mil mi­lhões de eu­ros (mil M€) no ano que se con­cluiu no 3T de 2018. Em te­o­ria, com tais ex­ce­den­tes, o fran­co suí­ço (CHF) ten­de­ria a apre­ci­ar-se. Mas o pre­si­den­te do SNB ex­pli­ca­va os ele­va­dos ex­ce­den­tes com efei­tos téc­ni­cos, não re­ais, re­la­ci­o­na­dos com a ac­ti­vi­da­de de mul­ti­na­ci­o­nais ba­se­a­das na Suí­ça. Ar­gu­men­ta­va, em par­ti­cu­lar, que a po­si­ção de in­ves­ti­men­to in­ter­na­ci­o­nal do país não au­men­ta­va de for­ma re­gu­lar e que es­se se­ria um in­di­ca­dor de que o ele­va­do ex­ce­den­te da ba­lan­ça cor­ren­te da Suí­ça era, so­bre­tu­do, o re­sul­ta­do des­ses efei­tos téc­ni­cos. No seu en­ten­der, o fran­co suí­ço não es­ta­ria sub­va­lo­ri­za­do e, por con­se­guin­te, o SNB te­ria de in­ter­vir no mer­ca­do evi­tan­do a apre­ci­a­ção da mo­e­da.

É di­fí­cil com­pre­en­der co­mo se che­ga a tal con­clu­são quan­do a Suí­ça re­gis­ta ex­ce­den­tes sig­ni­fi­ca­ti­vos e re­cor­ren­tes nas prin­ci­pais com­po­nen­tes re­ais da ba­lan­ça cor­ren­te, no­me­a­da­men­te, nas ba­lan­ças de bens e de ser­vi­ços e tam­bém na ba­lan­ça de ren­di­men­to pri­má­rio. A ver­da­dei­ra ra­zão é ou­tra Na re­a­li­da­de, a in­ter­ven­ção do SNB no mer­ca­do cam­bi­al, pa­ra evi­tar a apre­ci­a­ção do fran­co suí­ço, ex­pli­ca-se so­bre­tu­do pe­la von­ta­de em evi­tar o re­co­nhe­ci­men­to de per­das con­ta­bi­lís­ti­cas na sua car­tei­ra de ac­ti­vos de­no­mi­na­dos em mo­e­da es­tran­gei­ra. Com efei­to, com as di­vi­sas que acu­mu­la in­ter­vin­do no mer­ca­do cam­bi­al pa­ra evi­tar a apre­ci­a­ção do fran­co suí­ço, o SNB in­ves­ti­rá cer­ca de 50 mil M€, por ano, em ac­ti­vos fi­nan­cei­ros de­no­mi­na­dos em mo­e­das es­tran­gei­ras. Em No­vem­bro de 2018, de­ti­nha uma car­tei­ra de 688 mil mi­lhões de eu­ros de ac­ti­vos fi­nan­cei­ros de­no­mi­na­dos em mo­e­das es­tran­gei­ras: ac­ções (20% dos ac­ti­vos) e dí­vi­da pú­bli­ca e pri­va­da es­tran­gei­ra (80% dos ac­ti­vos), dí­vi­da es­sa com ma­tu­ri­da­de re­si­du­al mé­dia de 4,6 anos; 68% dos ac­ti­vos são apli­ca­dos em dí­vi­da so­be­ra­na de ou­tros paí­ses, a mai­or par­te da qual com o ra­ting mais ele­va­do exis­ten­te (AAA); e 12% dos ac­ti­vos são apli­ca­dos nou­tro ti­po de dí­vi­da, co­mo dí­vi­da de ins­ti­tui­ções mul­ti­la­te­rais e dí­vi­da de mul­ti­na­ci­o­nais. Ou se­ja, a ren­ta­bi­li­da­de dos in­ves­ti­men­tos do SNB em dí­vi­da se­rá mui­to bai­xa.

O fa­tí­di­co 15 de Ja­nei­ro de 2015, ou an­tes o fa­tí­di­co 6 de Se­tem­bro de 2011?

Re­ca­pi­tu­lan­do a his­tó­ria: no dia 6 de Se­tem­bro de 2011 o SNB sur­pre­en­deu os mer­ca­dos ao im­por um tec­to mí­ni­mo pa­ra a ta­xa de câm­bio do fran­co suí­ço fa­ce ao eu­ro de 1EUR=1,2 CHF, i.e., uma ta­xa de câm­bio se­mi­fi­xa, de­vi­do às quei­xas de ex­por­ta­do­res suí­ços so­bre a apre­ci­a­ção da sua mo­e­da. E a 15 de Ja­nei­ro de 2015, em re­sul­ta­do de uma enor­me en­tra­da de ca­pi­tais na Suí­ça, os res­pon­sá­veis do SNB, com me­do, aban­do­na­ram de re­pen­te es­se tec­to mí­ni­mo. Na sequên­cia des­sa de­ci­são, o fran­co suí­ço che­gou a apre­ci­ar-se até 43% em re­la­ção ao eu­ro em qu­es­tão de 20 mi­nu­tos, re­sul­tan­do em ele­va­das per­das do SNB na sua car­tei­ra de ac­ti­vos de­no­mi­na­da em mo­e­das es­tran­gei­ras.

Es­pe­cu­lar em gran­de

Nes­sa al­tu­ra, es­ti­mou-se aqui que, se a ta­xa de câm­bio se man­ti­ves­se em tor­no de 1 EUR=1 CHF, as per­das se­ri­am de cer­ca de 80 mil M€, mas que, se o CHF se apre­ci­as­se, as per­das au­men­ta­ri­am mui­tís­si­mo. Por exem­plo, se 1EUR pas­sas­se a va­ler 0,86CHF ou mes­mo 0,667CHF as per­das su­bi­ri­am pa­ra 160 ou mes­mo 330 mil M€, res­pec­ti­va­men­te.

O SNB re­co­nhe­ceu per­das de 50 mil M€, na pri­mei­ra me­ta­de de 2015, mas, de­vi­do à de­pre­ci­a­ção in­ten­ci­o­nal do CHF, as per­das re­du­zi­ram-se pa­ra cer­ca de 23 mil M€ nes­se ano. Con­tu­do, re­gis­tou lu­cros sig­ni­fi­ca­ti­vos em 2016 e 2017, de 24 e 54 mil M€, res­pec­ti­va­men­te.

A es­tra­té­gia dos res­pon­sá­veis do SNB pa­ra evi­tar ter de re­co­nhe­cer as per­das e pas­sar a registar lu­cros foi a se­guin­te:

Por um la­do, atra­vés de in­ter­ven­ções con­ti­nu­a­das no mer­ca­do cam­bi­al, emi­tin­do mais fran­cos suí­ços e uti­li­zan­do­os pa­ra com­prar di­vi­sas es­tran­gei­ras, de for­ma a man­ter a ta­xa de câm­bio do fran­co suí­ço em re­la­ção ao eu­ro abai­xo da pa­ri­da­de, com 1 EUR a va­ler en­tre 1,05 e 1,20 CHF en­tre 2015 e 2018 (1EUR=1,127CHF, no pre­sen­te).

O SNB evi­tou, des­te mo­do, ter de re­co­nhe­cer as per­das con­ta­bi­lís­ti­cas na sua car­tei­ra de ac­ti­vos, de­no­mi­na­dos em mo­e­das es­tran­gei­ras, que ocor­re­ri­am se ti­ves­se dei­xa­do o fran­co suí­ço apre­ci­ar-se fa­ce a es­sas mo­e­das.

O SNB te­rá emi­ti­do na or­dem dos 150 mil M€ de no­va mo­e­da en­tre 2015 e 2017 pa­ra evi­tar a apre­ci­a­ção do CHF, i.e., cer­ca de 50 mil M€ por ano, o que ex­pli­ca­rá mais de 60% do au­men­to do va­lor da car­tei­ra em di­vi­sas es­tran­gei­ras des­de es­sa da­ta.

A se­gun­da par­te da es­tra­té­gia foi in­ves­tir as di­vi­sas, que re­ce­bia em tro­co da no­va mo­e­da que emi­tia, em ac­ti­vos fi­nan­cei­ros no ex­te­ri­or, dí­vi­da e ac­ções em bol­sa. O SNB tor­nou-se num dos prin­ci­pais ac­ci­o­nis­tas da Ap­ple, por exem­plo. À es­pe­ra da tem­pes­ta­de per­fei­ta Ou se­ja, uma cri­se nos mer­ca­dos fi­nan­cei­ros in­ter­na­ci­o­nais afec­ta­ria a Suí­ça de for­ma des­pro­por­ci­o­nal. Por um la­do, por­que a co­ta­ção do CHF es­ta­rá cor­re­la­ci­o­na­da com a per­cep­ção de ris­co. Em mo­men­tos de cri­se, é pro­vá­vel que a pres­são pa­ra a apre­ci­a­ção do CHF au­men­te, for­çan­do o SNB a mais ele­va­das in­ter­ven­ções no mer­ca­do cam­bi­al. Por ou­tro la­do, de­vi­do às per­das que o SNB te­ria de registar na car­tei­ra de ac­ti­vos, em­bo­ra es­sas per­das fos­sem al­go mi­ti­ga­das pe­la es­tra­té­gia de in­ves­ti­men­to em dí­vi­da pú­bli­ca de mui­to bai­xo ris­co (ra­ting AAA).

Uti­li­zan­do es­ti­ma­ti­vas sim­ples ba­se­a­das no va­lor ac­tu­al da ta­xa de câm­bio EURCHF, se o fran­co suí­ço se apre­ci­as­se pa­ra 1,5 eu­ros (1EUR=0,667CHF), as per­das pa­ra o SNB se­ri­am ago­ra de cer­ca de 480 mil M€ a que acres­ce­ri­am per­das do va­lor da car­tei­ra em di­vi­sa es­tran­gei­ra, por exem­plo, em re­sul­ta­do de uma cri­se fi­nan­cei­ra in­ter­na­ci­o­nal. Ca­da 10% de que­da, no va­lor da car­tei­ra do SNB em di­vi­sa es­tran­gei­ra, re­pre­sen­ta­ria per­das de cer­ca de 69 mil M€ à co­ta­ção ac­tu­al do CHF (ou de cer­ca de 46 mil M€ se o CHF va­les­se 1,5 EUR).

Num bu­ra­co pro­fun­do, con­ti­nu­an­do a es­ca­vá-lo

O SNB nun­ca dei­xa­rá que o fran­co suí­ço se apre­cie pa­ra 1,5 eu­ros e de­mons­tra que­rer evi­tar registar per­das, uma for­ma “gen­til” de ma­ni­pu­la­ção das con­tas.

Com tal es­tra­té­gia, sem­pre que há uma cri­se fi­nan­cei­ra que se­ja acom­pa­nha­da de uma cor­ri­da pa­ra o fran­co suí­ço, o SNB in­jec­ta mais li­qui­dez na eco­no­mia mun­di­al, tan­ta quan­ta a ne­ces­sá­ria pa­ra man­ter o sta­tu quo. Nes­se sen­ti­do, é uma es­pé­cie de es­ta­bi­li­za­dor au­to­má­ti­co que ser­ve pa­ra adi­ar cri­ses fi­nan­cei­ras in­ter­na­ci­o­nais ao em­pres­tar, a bai­xas ta­xas de ju­ro, a em­pre­sas e so­be­ra­nos de paí­ses de­ve­do­res em mo­men­tos de pâ­ni­co nos mer­ca­dos. Mas não es­ta­rá ain­da no man­da­to do SNB evi­tar um crash bol­sis­ta, evi­tar a fa­lên­cia de gran­des mul­ti­na­ci­o­nais, ou evi­tar ain­da re­es­tru­tu­ra­ções de dí­vi­da so­be­ra­na.

O SNB en­fren­ta as­sim dois ris­cos: pri­mei­ro, con­ti­nu­ar a acu­mu­lar um vo­lu­me enor­me de di­vi­sas, na or­dem dos 10% do PIB, por ano, e so­frer per­das enor­mes sem­pre que dei­xar o fran­co suí­ço apre­ci­ar-se; se­gun­do, so­frer per­das se es­ses ac­ti­vos, de­no­mi­na­dos em mo­e­da es­tran­gei­ra, per­de­rem va­lor.

Um pro­ble­ma que “nas­ceu” nem há oi­to anos e que ten­de­rá a agra­var-se com o pas­sar do tem­po!”

O Ban­co Na­ci­o­nal Suí­ço en­fren­ta dois ris­cos. E o pri­mei­ro é so­frer per­das enor­mes sem­pre que dei­xar o fran­co suí­ço apre­ci­ar-se

Eco­no­mis­ta. Es­cre­ve à se­gun­da-fei­ra

LEONHARD FOEGER/REU­TERS

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