د. ﻋﺒﺪ اﻟﻠﻪ اﻟﺮدادي

اﻟﺴﻌﻮدﻳﺔ واﻟﺴﻨﺪات ذات اﻟﻌﻮاﺋﺪ اﻟﺴﻠﺒﻴﺔ

أﺻــﺪرت اﻟﺴﻌﻮدﻳﺔ اﻷﺳـﺒـﻮع اﳌﺎﺿﻲ ﺳﻨﺪات ﺑﻘﻴﻤﺔ ٥٫١ ﻣﻠﻴﺎر ﻳﻮرو، ﻓﻲ ﺛﺎﻧﻲ ﻃﺮح ﻟﻠﺴﻨﺪات ﻫﺬا اﻟﻌﺎم ﺑﻌﺪ إﺻﺪارﻫﺎ ﺳـﻨـﺪات ﺑﻘﻴﻤﺔ ٥ ﻣـﻠـﻴـﺎرات دوﻻر ﻓـﻲ ﻳﻨﺎﻳﺮ )ﻛــﺎﻧــﻮن اﻟـﺜـﺎﻧـﻲ(. وﺗـﺴـﺘـﺨـﺪم اﻟـﺴـﻌـﻮدﻳـﺔ أدوات اﻟــﺪﻳــﻦ اﻟــﻌــﺎم ﻟـﺴـﺪ اﻟـﻌـﺠـﺰ اﻟــﺬي ﺳﺒﺒﺘﻪ اﻟﺠﺎﺋﺤﺔ ﺑﺎﻧﺨﻔﺎض اﻟﻄﻠﺐ ﻋﻠﻰ اﻟﻨﻔﻂ دون اﺳﺘﻨﺰاف اﺣﺘﻴﺎﻃﻴﺎﺗﻬﺎ. وﻫﺬه ﻫﻲ اﳌﺮة اﻟﺜﺎﻧﻴﺔ اﻟﺘﻲ ﺗﺼﺪر ﻓﻴﻬﺎ اﳌﻤﻠﻜﺔ ﺳﻨﺪات ﺑﺎﻟﻴﻮرو، ﺑﻌﺪ أن أﺻـﺪرت ﺳﻨﺪات أوروﺑﻴﺔ ﻋﺎم ٩١٠٢ ﻣـﻮﺳـﻌـﺔ ﻧــﻄــﺎق أدوات اﻟــﺪﻳــﻦ ﻓـﻴـﻬـﺎ ﺧـــﺎرج ﻣـﻨـﻈـﻮﻣـﺔ اﻟــــﺪوﻻر. واﳌﺨﺘﻠﻒ ﻫﺬه اﳌﺮة أن اﳌﻤﻠﻜﺔ أﺻﺪرت ﺳﻨﺪات ذات ﻋﺎﺋﺪ ﺳﻠﺒﻲ، أي أن اﳌﻤﻠﻜﺔ ﺳﻮف ﺗﺴﺪد أﻗﻞ ﻣﻦ اﳌﺒﺎﻟﻎ اﻟﺘﻲ ﺗﺤﺼﻠﺖ ﻋﻠﻴﻬﺎ ﻣﻦ اﳌﺸﺘﺮﻳﻦ ﻟﺴﻨﺪاﺗﻬﺎ. وﻗـﺪ ﻳﺒﺪو اﻷﻣــﺮ ﻫﻨﺎ ﻣﺴﺘﻐﺮﺑﺎ، ﻓﻤﺎ اﻟــﺬي ﻳـﺪﻋـﻮ اﳌﺴﺘﺜﻤﺮﻳﻦ إﻟــﻰ ﺷــﺮاء ﺳـﻨـﺪات ﺑﻌﺎﺋﺪ ﺳﻠﺒﻲ ﻓﻲ وﻗﺖ ﺗﻘﻮم ﻓﻴﻪ اﻟﻘﺮوض واﻟﺴﻨﺪات ﻋﻠﻰ اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻹﻳﺠﺎﺑﻲ اﻟﺬي ﻳﺤﻘﻖ رﺑﺤﺎ ﻟﻠﻤﻘﺮﺿﲔ؟

زادت ﻓﻲ اﻟﺴﻨﻮات اﻷﺧﻴﺮة اﻟﺴﻨﺪات ذات اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺴﻠﺒﻲ، وﺧــﺎﺻــﺔ ﻓـﻲ اﻟـﻴـﺎﺑـﺎن وأوروﺑــــﺎ اﻟـﺘـﻲ ﺑــﺪأت ﻓﻴﻬﺎ ﻫــﺬه اﻟﺴﻨﺪات ﻣﻨﺬ ﻋﺎم ٤١٠٢، وﻓﻴﻤﺎ ﻳﺒﺪو اﻷﻣﺮ ﺑﻌﻴﺪا ﻋﻦ اﳌﻨﻄﻖ، ﻓﻲ أن ﻳﺪﻓﻊ اﳌﻘﺘﺮض أﻗﻞ ﻣﻦ اﳌﺒﻠﻎ اﻟﺬي اﻗﺘﺮﺿﻪ، إﻻ أن اﻟﻌﺪﻳﺪ ﻣﻦ اﻟﺤﻴﺜﻴﺎت ﺟﻌﻠﺖ ﻫﺬا اﻷﻣﺮ ﻓﻲ ﻏﺎﻳﺔ اﳌﻨﻄﻘﻴﺔ ﻟﺪرﺟﺔ أن ﻗﻴﻤﺔ اﻟﺴﻨﺪات ذات اﻟﻌﻮاﺋﺪ اﻟﺴﻠﺒﻴﺔ اﳌﺼﺪرة ﻋﺎﳌﻴﺎ ﻓﺎﻗﺖ ٥١ ﺗﺮﻳﻠﻴﻮن دوﻻر. وﻳﺒﺪأ اﻷﻣﺮ ﻣﻦ اﻟﺒﻨﻮك اﳌﺮﻛﺰﻳﺔ اﻟﺘﻲ ﺗﺘﺤﻜﻢ ﻓﻲ ﺳﻌﺮ اﻟﻔﺎﺋﺪة ﺑﺤﺴﺐ اﻟﺴﻴﺎﺳﺎت اﻻﻗﺘﺼﺎدﻳﺔ ﻟﻠﺪول. ﻓﺤﲔ ﺗﻼﺣﻆ اﻟﺒﻨﻮك اﳌﺮﻛﺰﻳﺔ زﻳــﺎدة اﳌـﺪﺧـﺮات اﻟﺸﺨﺼﻴﺔ، أو ارﺗﻔﺎع ﻣﻌﺪل اﻟﺴﻴﻮﻟﺔ اﻟﺮاﻛﺪة ﻟﺪى اﻟﺒﻨﻮك اﻟﺘﺠﺎرﻳﺔ، ﺗﺨﻔﺾ ﺳﻌﺮ اﻟﻔﺎﺋﺪة ﻟﺘﻨﺸﻴﻂ اﻟﻘﺮوض اﻟﺒﻨﻜﻴﺔ اﻟﺘﻲ ﺗﺸﺠﻊ ﻋﻠﻰ زﻳــﺎدة اﻹﻧـﻔـﺎق ﺳــﻮاء ﻋﻠﻰ اﳌﺴﺘﻮى اﻟﺸﺨﺼﻲ أو ﻋﻠﻰ ﻧﻄﺎق ﺗﻮﺳﻊ اﻷﻋﻤﺎل اﻟﺘﺠﺎرﻳﺔ. وﻟﺬﻟﻚ ﻓﻌﻨﺪ اﻧـﺨـﻔـﺎض ﺳـﻌـﺮ اﻟــﻔــﺎﺋــﺪة ﻋـﻠـﻰ اﻷﻣــــﻮال اﳌــﻮدﻋــﺔ، ﺗــﺒــﺪو اﻷﻋــﻤــﺎل اﻟﺘﺠﺎرﻳﺔ - ﺣﺘﻰ ﻣﻊ اﻧﺨﻔﺎض ﻫﻮاﻣﺶ اﻟﺮﺑﺢ ﻓﻴﻬﺎ - أﻛﺜﺮ رﺑﺤﻴﺔ ﻣـﻦ اﻟـﻔـﻮاﺋـﺪ اﳌﺤﻘﻘﺔ ﻣـﻦ اﻟــﻮداﺋــﻊ. وﻗــﺪ ﻳﻨﺨﻔﺾ ﺳﻌﺮ اﻟﻔﺎﺋﺪة ﻓﻲ ﺑﻌﺾ اﻷﺣﻴﺎن إﻟﻰ ﻣﺴﺘﻮﻳﺎت أﻗﻞ ﻣﻦ اﻟﺼﻔﺮ، وﺧﺎﺻﺔ ﻋﻨﺪ ﺣﺎﻻت اﻟﺮﻛﻮد اﻻﻗﺘﺼﺎدي، وﻫﻮ ﻣﺎ ﻳﻌﻨﻲ أن اﻟﺒﻨﻮك اﻟﺘﺠﺎرﻳﺔ واﳌﺆﺳﺴﺎت اﻻﺳﺘﺜﻤﺎرﻳﺔ ﻗﺪ ﺗﺪﻓﻊ ﻣﻘﺎﺑﻞ ﺑﻘﺎء اﻟﺴﻴﻮﻟﺔ اﻟﺮاﻛﺪة، وﺗﺤﺚ اﻟﺤﻜﻮﻣﺎت ﺑﻬﺬا اﻹﺟــﺮاء اﻟﺒﻨﻮك اﻟﺘﺠﺎرﻳﺔ ﻋﻠﻰ إﻋﻄﺎء اﻟــﻘــﺮوض اﻟﺘﺠﺎرﻳﺔ وﺑﺎﻟﺘﺎﻟﻲ زﻳـــﺎدة اﻹﻧــﻔــﺎق اﳌﺤﻠﻲ وﺗﻨﺸﻴﻂ اﻻﻗﺘﺼﺎد اﻟﻮﻃﻨﻲ.

وﻓـــــﻲ ﺣـــــﺎل اﻧــﺨــﻔــﺾ ﺳــﻌــﺮ اﻟـــﻔـــﺎﺋـــﺪة ﺗــﺤــﺖ اﻟـــﺼـــﻔـــﺮ، ﻓــﺈن اﳌﺴﺘﺜﻤﺮﻳﻦ واﻟﺒﻨﻮك اﻟﺘﺠﺎرﻳﺔ ﻳﺒﺤﺜﻮن ﻋﻦ ﺑﺪاﺋﻞ اﺳﺘﺜﻤﺎرﻳﺔ ذات ﻋﻮاﺋﺪ إﻳﺠﺎﺑﻴﺔ، أو ﻋﻮاﺋﺪ ذات ﺧﺴﺎرة أﻗﻞ ﻣﻦ ﺳﻌﺮ اﻟﻔﺎﺋﺪة. وﺗﺒﺪو اﻟﺴﻨﺪات ﻓﻲ ﻫﺬه اﻟﺤﺎﻟﺔ ﻫﻲ اﻟﺨﻴﺎر اﻷﻧﺴﺐ ﻟﻬﻢ ﻟﻌﺪد ﻣﻦ اﻷﺳﺒﺎب، أﺣﺪﻫﺎ أن اﻟﺴﻨﺪات ﻣﺎ زاﻟﺖ ﺗﻌﺪ أﺣﺪ أﻛﺜﺮ اﻻﺳﺘﺜﻤﺎرات أﻣــﺎﻧــﺎ، واﻵﺧــــﺮ أن اﻟــﺴــﻨــﺪات أﺣـــﺪ أﺳـــﺮع اﻻﺳــﺘــﺜــﻤــﺎرات اﳌﻤﻜﻦ ﺗﺴﻴﻴﻠﻬﺎ ﻓﻲ ﺣـﺎل اﻟﺤﺎﺟﺔ إﻟـﻰ ﺳﻴﻮﻟﺔ، وذﻟـﻚ ﻣﻦ ﺧـﻼل ﺑﻴﻌﻬﺎ ﻓﻲ أﺳــﻮاق اﻟﺴﻨﺪات اﻟﺜﺎﻧﻮﻳﺔ، وﻗـﺪ ﻳﻜﻮن اﻟﺒﻴﻊ ﺑﺮﺑﺢ ﺑﺤﺴﺐ اﻟﻮﺿﻊ اﻻﻗﺘﺼﺎدي.

وﻟﺬﻟﻚ ﻛﺎن ﻣﻦ اﳌﻨﻄﻘﻲ إﻗﺒﺎل اﳌﺴﺘﺜﻤﺮﻳﻦ اﻷوروﺑﻴﲔ ﻋﻠﻰ اﻟﺴﻨﺪات اﻟﺘﻲ أﺻﺪرﺗﻬﺎ اﻟﺤﻜﻮﻣﺔ اﻟﺴﻌﻮدﻳﺔ ﺣﺘﻰ وإن ﻛﺎﻧﺖ ذات ﻋﺎﺋﺪ ﺳﻠﺒﻲ. ﺑﻞ إن اﻟﻄﻠﺐ ﻋﻠﻰ ﻫﺬه اﻟﺴﻨﺪات زاد ﻋﻠﻰ ﺿﻌﻔﻲ اﻟﺴﻨﺪات اﳌﻄﺮوﺣﺔ، وﻫﻮ دﻻﻟﺔ ﻋﻠﻰ رﻏﺒﺔ اﳌﺴﺘﺜﻤﺮﻳﻦ ﻓﻲ ﺷﺮاء اﻟﺴﻨﺪات اﻟﺴﻌﻮدﻳﺔ ﺗﺤﺪﻳﺪا. وﻳﻜﺸﻒ ذﻟـﻚ ﻋﻦ ﻧﻈﺮة إﻳﺠﺎﺑﻴﺔ ﻟﻼﻗﺘﺼﺎد اﻟﺴﻌﻮدي ﻓﻲ اﳌﺴﺘﻘﺒﻞ، ﻻ ﺳﻴﻤﺎ ﻣﻊ اﻟﺪور اﻟﺴﻌﻮدي اﻟﺤﺎﻟﻲ ﻓﻲ اﻟﺴﻴﻄﺮة ﻋﻠﻰ أﺳﻌﺎر اﻟﻨﻔﻂ وﻣـﻮازﻧـﺔ ﺳـﻮق اﻟﻨﻔﻂ اﻟﻌﺎﳌﻲ ﻓﻲ ﻓﺘﺮة اﻟﺠﺎﺋﺤﺔ. وﻗﺪ ﺗﻮﻗﻊ ﺑﻨﻚ )إﺗـﺶ إس ﺑﻲ ﺳﻲ( ﻧﻤﻮا ﻓﻲ اﻟﻨﺎﺗﺞ اﳌﺤﻠﻲ اﻟﺴﻌﻮدي ﻟﻌﺎم ١٢٠٢ ﺑﻨﺴﺒﺔ ﺗﺼﻞ إﻟﻰ ٤ ﻓﻲ اﳌﺎﺋﺔ. واﻧﻀﻤﺖ اﳌﻤﻠﻜﺔ ﺑﺈﺻﺪارﻫﺎ ﺳﻨﺪات ﺳﺎﻟﺒﺔ اﻟﻌﻮاﺋﺪ إﻟﻰ ﻋﺪد ﻣﻦ اﻟﺪول ﻣﺜﻞ ﻓﺮﻧﺴﺎ وأﳌﺎﻧﻴﺎ واﻟﻴﺎﺑﺎن وﻫﻮﻟﻨﺪا واﻟﺼﲔ، ﺑﻴﺪ أن ﻫﺬا اﻹﺻﺪار ﻳﻌﺪ اﻷﻛﺒﺮ ﻣﻦ دول ﺧﺎرج اﻻﺗﺤﺎد اﻷوروﺑﻲ.

وأﺷﺎدت )وول ﺳﺘﺮﻳﺖ ﺟﻮرﻧﺎل( ﺑﻬﺬا اﻹﺻﺪار اﻟﺬي ﻳﻌﺪ ﺗﺎرﻳﺨﻴﺎ ﻟﻠﻤﻤﻠﻜﺔ أﻣﺎم اﻟﺴﻮق اﻷوروﺑﻴﺔ اﻟﺠﺪﻳﺪة ﻋﻠﻴﻬﺎ واﻟﺬي ﺣﻘﻖ ﻫـﺪﻓـﲔ رﺋﻴﺴﲔ ﻟﻠﻤﻤﻠﻜﺔ، أوﻟـﻬـﺎ إﺻـــﺪار ﺳـﻨـﺪات ﺑﻘﻴﻤﺔ ﻣﻨﺨﻔﻀﺔ ﺟـﺪا، واﻟﺜﺎﻧﻲ ﺗﻨﻮﻳﻊ ﺷﺮﻛﺎﺋﻬﺎ اﻻﺳﺘﺜﻤﺎرﻳﲔ. ﻓﻲ اﳌـﻘـﺎﺑـﻞ ﻓـﻘـﺪ ﻋـﺒـﺮت وﻛــﺎﻟــﺔ )روﻳــﺘــﺮز( ﻋــﻦ ﻫــﺬا اﻹﺻــــﺪار ﺑﻜﻮﻧﻪ »ﻋﺎدﻳﺎ« وذﻟﻚ ﻋﻠﻰ ﻟﺴﺎن أﺣﺪ اﳌﻘﺮﺑﲔ ﻣﻦ ﻫﺬا اﻹﺻﺪار دون ذﻛﺮ اﺳﻤﻪ. وﻟﻢ ﺗﺪع اﻟﺠﻬﺎت اﻟﺤﻜﻮﻣﻴﺔ اﻟﺴﻌﻮدﻳﺔ أن ﻫﺬا اﻹﺻﺪار ﻛﺎن اﺳﺘﺜﻨﺎﺋﻴﺎ ﻋﻠﻰ ﻣﺴﺘﻮى اﻟﻌﺎﻟﻢ، ﺑﻞ وﺻﻒ ﻫﺬا اﻹﺻـﺪار ﺑﺄﻧﻪ ﺗﺎرﻳﺨﻲ ﻟﻠﻤﻤﻠﻜﺔ، وﻫﻮ ﻛﺬﻟﻚ ﻛﻮﻧﻪ أول إﺻﺪار ﻟﻬﺎ ﺑﻌﺎﺋﺪ ﺳﻠﺒﻲ. واﺳﺘﻐﺮﺑﺖ وﻛﺎﻟﺔ )روﻳﺘﺮز( ﻣﻦ ﻣﺼﺪر ﻣﻘﺮب - دون ذﻛﺮ اﺳﻤﻪ ﻛﺬﻟﻚ - ﻋﺪد اﳌﺴﺘﺜﻤﺮﻳﻦ اﳌﻘﺒﻠﲔ ﻋﻠﻰ ﻫﺬا اﻹﺻﺪار اﻟﺬي رأﺗــﻪ ﺑﺎﻫﻆ اﻟﺜﻤﻦ ﻟﻠﻤﺴﺘﺜﻤﺮﻳﻦ. وﻳـﺆﺧـﺬ ﻋﻠﻰ وﻛـﺎﻟـﺔ روﻳﺘﺮز ﺿﻌﻒ اﳌﻮﺿﻮﻋﻴﺔ ﻓـﻲ ﺧﺒﺮﻫﺎ اﻟــﺬي ﺑﺜﺘﻪ ﺑﺎﻟﻠﻐﺘﲔ اﻟﻌﺮﺑﻴﺔ واﻹﻧﺠﻠﻴﺰﻳﺔ ﺑﻬﺬا اﻟﺸﺄن.

وﻣﻦ اﻟﻨﺎﺣﻴﺔ اﻟﺮﻳﺎﺿﻴﺔ اﻟﺒﺤﺘﺔ، ﻓﺈن إﺻﺪار ﻫﺬه اﻟﺴﻨﺪات ﺧﻴﺎر ﻣﻤﺘﺎز ﻟﻠﻤﻤﻠﻜﺔ وﺧﺎﺻﺔ ﻓﻲ ﻫﺬا اﻟﺘﻮﻗﻴﺖ، ﻓﺎﳌﻤﻠﻜﺔ ﺳﻮف ﺗﺪﻓﻊ أﻗﻞ ﻣﻤﺎ ﺗﺄﺧﺬ، ﺧﺎﺻﺔ ﻣﻊ ﻛﻮن ﺳﻴﺎﺳﺔ اﺳﺘﺨﺪام أدوات اﻟﺪﻳﻦ ﺳﻴﺎﺳﺔ ﻣﻌﻠﻨﺔ ﻣﻦ اﳌﻤﻠﻜﺔ، أي أن اﳌﻤﻠﻜﺔ ﻟﻢ ﺗﻐﻴﺮ ﺷﻴﺌﺎ ﻓﻲ ﺳﻴﺎﺳﺎﺗﻬﺎ اﳌﺎﻟﻴﺔ. أﻣﺎ ﻋﻦ ﻛﻮن اﻟﺴﻌﺮ ﺑﺎﻫﻈﺎ ﻟﻠﻤﺴﺘﺜﻤﺮﻳﻦ، ﻓﺈن اﻟﺴﻮق ﻫﻮ اﻟﺤﻜﻢ، وﻟﻮ ﻛﺎن اﻟﺴﻌﺮ ﻛﺬﻟﻚ ﳌﺎ أﻗﺒﻞ اﳌﺴﺘﺜﻤﺮون ﻋﻠﻰ ﻫﺬه اﻟﺴﻨﺪات، وﳌﺎ زاد ﻃﻠﺒﻬﻢ ﻋﻦ اﻟﺴﻨﺪات اﳌﺼﺪرة، وﻻ ﻳﻤﻜﻦ ﻟﻠﺴﻮق أن ﻳﻜﻮن ﻣﺘﺤﻴﺰا ﻓﻲ ﻫﺬه اﻟﺤﺎﻟﺔ، ﺑﻌﻜﺲ ﺑﻌﺾ اﻟﻮﻛﺎﻻت اﻟﻌﺎﳌﻴﺔ.