LA CARGA DE LA DEUDA, LA PRÓXIMA GRAN CRISIS
El apalancamiento de las economías se ha incrementado hasta tocar niveles nunca vistos y la subida de tipos de interés es ahora un problema para quien más se ha endeudado
La deuda ha sido un elemento clave, si no la base, en el desarrollo económico del ser humano. La posibilidad de disponer de unos recursos que no se tienen a cambio de la promesa de un pago futuro ha permitido que se produzca una mejora rápida en la calidad de vida, sin que las personas tengan que depender sólo de su capacidad de ahorro. Sin embargo, si bien la deuda es una herramienta que ha demostrado ser de gran utilidad, también entraña riesgo y puede usarse de forma que termine convirtiéndose en un problema. La excesiva acumulación de deuda, que se aceleró desde la última crisis, es un riesgo que señalan muchos expertos e inversores como uno de los grandes peligros a los que se enfrenta el mundo, y que podría terminar haciendo que descarrile la economía mundial, como lo hizo con la burbuja tecnológica o tras Lehman Brothers.
Según explican desde Citi, “la deuda global es ahora más de tres veces superior al nivel que había hace 20 años. En 1999, era de 79 billones de dólares, y desde entonces se ha disparado hasta los 247 billones de dólares contabilizados en el primer trimestre de 2018”. El banco destaca también cómo el crecimiento de la deuda “parece haberse acelerado desde 2015”. Los casi 250 billones de dólares de deuda mundial son más de tres veces el tamaño de la economía mundial, según los datos del Banco Mundial a cierre de 2017, que la sitúan en casi 81 billones de dólares en aquel momento. A mediados de 2018, el Fondo Monetario Internacional (FMI) ya alertaba de que la deuda global había alcanzado el equivalente del 225 por ciento del PIB mundial, un nivel que, según avisa el organismo, nunca antes había sido tan elevado, y que demuestra que el aviso que venía haciendo Christine Lagarde, presidenta del organismo, de que había que “arreglar las goteras del tejado mientras durase el buen tiempo”, era correcto. Ahora la última encuesta a gestores de Bank of America Merril Lynch (BofAML) muestra cómo, por primera vez desde el año 2009, “el apalancamiento financiero es la principal preocupación entre los inversores, prefiriendo la mitad de los encuestados que las empresas utilicen su dinero para fortalecer sus balances, antes que aumentar la inversión o devolvérselo a los accionistas”.
Los principales responsables de esta acumulación de deuda son las grandes economías
“EL ENDEUDAMIENTO SE HA INCREMENTADO POR ESTÍMULOS QUE NO ERAN NECESARIOS”, EXPLICA DANIEL LACALLE
LA SUBIDA DEL DÓLAR HA SIDO UN PROBLEMA PARA LOS EMERGENTES EN 2018 PERO YA SE PREVÉN CAÍDAS PARA LA DIVISA
del mundo. “Estados Unidos, China y la eurozona son responsables de casi dos tercios de toda la deuda global”, explica Citi, quien avisa, eso sí, de que, “si se compara con su propio PIB, Estados Unidos y China están en una situación menos grave. Japón, los países nórdicos, Canadá y la periferia europea tienen las cifras más preocupantes en este sentido, y entre los mercados emergentes, Singapur, Hong-Kong, Corea de Sur y Líbano”. La lista es clara: Japón tiene un pasivo que es el 527 por ciento de su economía; Reino Unido un 471 por ciento; la eurozona casi un 400 por ciento; Canadá un 359 por ciento, EEUU un 321 por ciento, Corea un 314 por ciento, China un 302 por ciento, Brasil un 195 por ciento y la India un 127 por ciento.
Los estímulos con los que los bancos centrales apoyaron a sus economías han sido uno de los factores que explican el aumento de la deuda global que se ha producido durante los últimos años. Daniel Lacalle, economista jefe de Tressis, destaca cómo los altos niveles de apalancamiento “son la consecuencia del gran problema. Se han producido por llevar a cabo innecesarios estímulos e inversiones cuestionables debido a los bajos tipos de interés”.
Los principales bancos centrales del mundo, el Banco de Japón (BoJ), la Reserva Federal estadounidense (Fed), el Banco Central Europeo (BCE) y el Banco de Inglaterra (BoE), entre otros, han implementado durante los últimos años políticas monetarias por las cuales, además de bajar los tipos de interés hasta mínimos históricos, han comprado durante largo tiempo miles de millones de euros en bonos, soberanos y corporativos, para inyectar
liquidez en el sistema, y así intentar incre-
mentar la inflación y la actividad económica. El efecto secundario de comprar cantidades ingentes de bonos en el mercado es que los precios de estos se dispararon, y sus rentabilidades cayeron a mínimos nunca vistos, haciendo que los bajos costes de financiación hiciese atractivo para los países y las empresas el refinanciar la deuda y seguir manteniendo un elevado apalancamiento.
Ahora, a medida que los estímulos se van retirando, con una Fed que lleva subiendo tipos desde 2015, y un BCE que acaba de cerrar el programa de compras de bonos, el incremento de los costes de financiación hace menos atractivo endeudarse, y puede penalizar a quienes más lo hayan hecho. “En Europa llevamos desde hace tiempo viendo el miedo de la bolsa. Ya se descuenta la evidencia de que los diferenciales de crédito suben”, explica Lacalle.
La distribución de la deuda
No sólo los gobiernos han incrementado su deuda durante los últimos años; las empresas también lo han hecho, en muchos casos, de la misma forma que ha ocurrido en el sector financiero y también en los hogares. Sin embargo, teniendo en cuenta la lista de mayores economías del mundo, en Estados Unidos, Japón, India y Brasil, la deuda soberana es la que más pesa en este momento, según los datos de Citi Research. China, Corea y Canadá sí ven cómo la mayor parte de deuda acumulada es del sector corporativo no financiero. Por último, en la eurozona y el Reino Unido es en el sector corporativo financiero en el que se engloba la mayor parte de deuda.
El incremento del endeudamiento que se está produciendo en los países emergentes ha vuelto a preocupar a los analistas. Desde JP Morgan explican que “en el pasado año, la deuda gubernamental de países emergentes, sumada a la deuda de sector privado, ha vuelto a incrementarse respecto al PIB. Teniendo en cuenta lo avanzado del ciclo, y el contexto de subida de tipos, la carga de deuda de los emergentes parece que va a seguir siendo uno de los grandes factores de riesgo para los mercados”, destacan. Centrándose en la deuda corporativa, el banco señala a China como especialmente apalancada: “El crédito del sector privado en los emergentes sin contar al gigante asiático continúa cayendo desde 2016, hasta el 76,4 por ciento” del PIB. Mientras tanto, “China, ha incrementado el crédito al sector privado hasta el 112,7 por ciento del PIB, a sólo 2,5 puntos básicos de los máximos históricos de 2016”, señala JP Morgan.
Uno de los problemas a los que se han tenido que enfrentar los emergentes en 2018 ha sido la revalorización del dólar, que durante ese año fue del 4,7 por ciento frente al euro, impulsado por las subidas de tipos de la Fed. Este proceso se ha frenado durante los últimos meses, y desde Robeco explican cómo para los emergentes ahora
“el primer elemento a su favor es la trayectoria de endurecimiento monetario de la Fed. A diferencia de lo que daban a entender los mensajes de hace sólo unos meses, el final del endurecimiento monetario en EEUU, o al menos una suspensión temporal del mismo, se encuentra ahora sobre la mesa”, explican. Esto tendría un impacto en el dólar del que se beneficiarán los emergentes, ya que muchos de ellos asumieron deuda denominada en dólares, por lo que la subida de la divisa les penaliza: “El dólar no tendría necesariamente que continuar fortaleciéndose, puesto que el atractivo de una moneda depende mucho de la diferencia entre los tipos de ambas zonas. Es un hecho clave para los mercados emergentes, cuya rentabilidad suele verse mermada cuando el dólar se fortalece” señala Robeco.
El problema en la eurozona...
La posibilidad de que las economías desarrolladas tengan problemas para enfrentarse a sus elevados endeudamientos, en una tendencia de desaceleración del crecimiento económico y en pleno proceso de retirada de estímulos, es un riesgo que los expertos destacan especialmente en la eurozona. “Las políticas monetarias aplicadas han zombificado la economía al tapar los problemas de deuda, los balances ineficientes...”, se lamenta Lacalle. “El endeudamiento del sector público ha llegado a niveles alarmantemente altos en muchos países”, incide Javier Ruiz, director de inversiones de Horos AM.
“Las mayores vulnerabilidades están ahora en Europa”, concreta BofAML en un informe en el que observa que “algunas empresas deberán ofrecer elevados intereses para asegurar su financiación en el nuevo mundo sin QE, es decir, sin liquidez”. Pero lo preocupante es la consecuencia directa: “El incremento de los costes de la deuda impactará en los beneficios”. Para el banco de inversión, los sectores que se enfrentan a una mayor incertidumbre son precisamente los más apalancados: utilities, telecos y energéticas.
“Si se produce un repunte masivo de las ventas de bonos corporativos por parte de inversores minoristas no tendrán una contrapartida”, incide Álex Fusté, economista jefe de Andbank, quien relaciona “las caídas de las bolsas en el último trimestre de 2018 con un deterioro en el mercado de deuda corporativa”. Por supuesto, “no es solo el mercado corporativo”, continúa BofAML, que considera que los estados también tendrán que ofrecer mayor rentabilidad para encontrar compradores en un contexto en el que países como Italia, España o Francia están aplicando o se les está exigiendo políticas expansivas que implican más gasto. “Están en cuestión algunos sistemas, que pudieran no satisfacer las necesidades del Estado de Bienestar”, cree Alberto Espelosín, gestor de Abante Pangea.
En el caso particular de España, el Gobierno, en contra de los expertos, se muestra confiado en que sus circunstancias son diferentes a las de otros países del club comunitario. “El coste medio de la deuda se mantendrá en mínimos en 2019 independientemente de la política del BCE”, según aseguró Carlos San Basilio, secretario general del Tesoro, en la presentación de la estrategia para el presente año de la institución de crédito. San Basilio explicó que en las últimas salidas al mercado, desde que el BCE concluyó su programa de compras netas de deuda en diciembre, “no se ha notado ningún efecto por las reinversiones de los vencimientos, que hacen que la participación de la institución siga siendo significativa”.
Por esta razón y porque la demanda se mantiene “fuerte”, según continuó el secretario general del Tesoro, la previsión es que el coste medio no se eleve. En su opinión, los factores que soportan este apetito por la deuda española son diversos. Por un lado, “el entorno de desaceleración del crecimiento económico a nivel global limita las expectativas de subidas de los tipos de interés oficiales por parte del BCE”. Por otro, precisamente “esta desaceleración será menos acusada en España” frente a las principales economías de la eurozona.