Quién tiene gasolina para el accionista con el crudo en 35

Tras haberse apretado el cinturón en el periodo 2014-2016, las petroleras tienen menos margen para reducir sus costes y su inversión, lo que deja su retribución en riesgo: el ‘scrip’ no es una opción y el mercado ya descuenta recortes del 15% al 35% en los pagos

Durante los últimos 18 meses, el sector petrolero ha pasado por un calvario en bolsa ante la ola de preocupación por el cambio climático y la apuesta por la transformación energética, una debilidad a la que ahora se ha unido, en el momento menos oportuno, el desplome del crudo. La guerra abierta entre Rusia y Arabia Saudí ha llevado al Brent en los 35 dólares, casi un 50% por debajo del precio en el que arrancó el año y en el que pone en jaque a las petroleras mundiales.

De momento, al otro lado del Atlántico ya ha llegado el primer aviso a navegantes, con Occidental Petroleum recortando tanto su dividendo como su inversión. Con las estimaciones actuales, la rentabilidad por dividendo las firmas europeas se iría por encima del 9% y, según los datos de Citi, los futuros de dividendos descuentan recortes de entre el 15% y el 35%. Durante los últimos años el sector se ha apretado el cinturón, recortando los gastos y la inversión; y con menos margen de maniobra el temor es que tengan que recortar los pagos si la situación se mantiene o que tengan que volver al scrip.

“Las matemáticas no son atractivas. Las integradas necesitaron un petróleo en 60 dólares para cubrir el capex y los dividendos en 2019. Si la inversión no puede caer parece cada vez más probable que los pagos –que suponen 20 dólares del breakeven–

entren en el recorte. Nuestro estudio muestra que Royal Dutch Shell y BP tienen la situación más complicada. Mientras, los scrip, que fueron parte de la solución en 2016, parecen una dilución inaceptable a un alto coste del capital”, apuntan desde Citi. De acuerdo con los cálculos de Morgan Stanley, con el petróleo en 35 dólares el flujo de caja libre se resentiría un 47% este año y un 65% el próximo para el sector en Europa. Mientras, si el crudo se mantuviese en los 45 dólares el free cash flow caería en torno a un 34% los dos ejercicios frente a las estimaciones actuales.

Así las cosas, en Credit Suisse creen que sería “imprudente que se reintrodujesen los scrip, lo que incrementaría los breakeven en el largo plazo”. “Pueden usar su balance para pagar los dividendos por el momento (deberían mantenerse hasta que un determinado nivel de rating esté en riesgo). Para las agencias de calificación, esta modalidad permite guardar caja, pero lo vemos como emitir acciones en el peor momento, aumentando el número de títulos y por tanto la carga del dividendo en efectivo cuando se quita el pago en títulos. Además, los buyback para compensar la dilución se suelen realizar a precios más altos”, concluyen en la entidad.

Con un crudo en 35 dólares, en Morgan Stanley estiman que de media las petroleras cubrirían con el flujo de caja libre el 60% de los dividendos comprometidos mientras que el próximo año apenas cubrirían un tercio de los mismos. Si el barril de Brent se elevase a los 45 dólares el sector podría respirar, ya que se generaría suficiente caja para cubrir tres cuartas partes de los pagos –ver gráfico–. “Las integradas tendrán que considerar dónde pueden recortar su inversión rápidamente. Los precios están muy por debajo de los breakeven y probablemente seguirá así a lo largo del año. Aumentar el dividendo y recomprar acciones es algo que, casi seguro, está descartado y la pregunta más típica será quién tendrá que recortar su dividendo. Ahora es cuándo un balance más sólido es crítico y pensamos que el sector estará bajo una presión extrema”, argumentan en Jefferies.

Las mejor preparadas

Así las cosas, dentro del espectro europeo son pocas las empresas que tienen bajo un control –relativo– la retribución a sus accionistas. El pago más protegido es el de la austriaca OMV, que sería capaz de cubrir la totalidad de sus pagos –que rentan más del 8% a los precios actuales– con su flujo de caja libre incluso con el crudo en 35 dólares hasta 2021, si bien es cierto que esto se debe a que antes el flujo de caja libre duplicaba a su dividendo y se especulaba con fuertes subidas de los pagos.

La segunda firma que sale mejor parada en el screening de Morgan Stanley es Repsol, que generaría suficiente free cash flow, incluso con el crudo en 35 dólares para cubrir en torno al 80% de sus pagos. Mientras, con un petróleo en 45 dólares sus pagos estarían completamente cubiertos en 2021. “Vemos menos nubes en el cielo para Repsol que en cualquier momento de los últimos 20 años: un balance fuerte y un porfolio más equilibrado. Esto era algo necesario viendo los problemas del pasado (...) Llegar al punto actual no ha sido fácil y, por primera vez en dos décadas, pensamos que sus perspectivas podrían ser consideradas sólidas. Es importante que se ponga el foco en mantener el momentum y cumplir los objetivos de 2020, que en su momento sorprendieron de forma positiva al mercado”, inciden en Credit Suisse.

Por contra, firmas como Equinor, Galp o BP apenas cubrirían el 50% de sus pagos de este año si el crudo se mantuviese en la zona de los 35 dólares, lo que dibuja un panorama complicado para su retribución si el precio del petróleo no remonta.

EL FIN A LAS RECOMPRAS DE ACCIONES SE DA POR SEGURO Y LA DUDA ES QUIÉN SERÁ EL PRIMERO EN RECORTAR DIVIDENDO

OMV ES LA ÚNICA GRAN INTEGRADA EUROPEA QUE CUBRIRÍA SUS PAGOS DE 2020 Y 2021 INCLUSO EN ESTOS NIVELES