La obsesión del 2% de la eurozona Por Daniel Gros
Las discusiones en torno a la política económica en Europa solían estar dominadas por el número tres: el límite superior del 3 por ciento del PIB sobre los déficits fiscales. Si bien las reglas fiscales consagradas en el Tratado de Maastricht eran por cierto mucho más complejas, el debate público tendía a centrarse en la cifra del 3 por ciento, especialmente cuando los déficits se inflaron durante la crisis del euro hace casi diez años. Hoy, en cambio, el número 2 influye en los responsables de las políticas económicas, representado por la meta de inflación del 2 por ciento del Banco Central Europeo. Si bien el Tratado de Funcionamiento de la Unión Europea no define la estabilidad de precios, el BCE, cuya única tarea oficial es la de garantizar la estabilidad de precios en la eurozona, decidió hace unos años que significa inflación “por debajo pero cerca del 2 por ciento” en el mediano plazo.
El BCE considera que este objetivo es sacrosanto. Pero no ha podido alcanzar su meta en mucho tiempo. Esto no lo hace único: la inflación se ha mantenido obstinadamente por debajo del 2 por ciento en la mayoría de las economías avanzadas durante casi diez años. Es más, la persistencia de una inflación por debajo de la meta no parece haber tenido consecuencias económicas adversas. El empleo en la eurozona ha venido aumentando marcadamente, y el desempleo ha caído a mínimos históricos. Pero el BCE teme que esté en juego su credibilidad y considera que abandonar su meta de inflación es impensable.
El BCE ha resaltado la inminente amenaza de una crisis de la eurozona, o inclusive de una recesión moderada, como un argumento más para utilizar todos los instrumentos de políticas disponibles para hacer que su postura
La persistencia de una inflación baja no ha supuesto perjuicio alguno para la economía
sea aún más expansionista. Esta visión parece razonable al principio. Pero, dado que el BCE solo debería mirar la estabilidad de precios de mediano plazo, no en el ciclo comercial, el riesgo inminente de una crisis no es un argumento para distender la política monetaria –especialmente si se considera que el ciclo comercial ya no parece tener un impacto en los precios.
Teniendo en cuenta que la inflación está atascada en torno al 1 por ciento y que no hay ninguna perspectiva de que llegue a estar “cerca” del 2 por ciento en un futuro cercano, el BCE viene instando a los gobiernos nacionales en la eurozona, cada vez mayor insistencia, a hacer su parte mediante una distensión de la política fiscal. Esto resulta un tanto sorprendente, porque el Tratado de Maastricht asigna la responsabilidad de garantizar la estabilidad de precios a la política monetaria, no a la política fiscal.
Reclamar déficits más altos también es difícil de entender a la luz de la continua fortaleza del mercado laboral de la eurozona. Es más, si bien las autoridades del BCE suelen tener cuidado de agregar que cualquier expansión fiscal debería estar dentro de las reglas del Pacto de Estabilidad y Crecimiento, implícitamente parecen alentar a los responsables de las políticas a dejar de lado esas limitaciones.
En rigor de verdad, la idea de que la meta de inflación del 2 por ciento del BCE sustituye a todas las demás reglas parece estar ganando terreno. Por ejemplo, la mayoría de los estados miembro de la eurozona tienen reglas presupuestarias constitucionalizadas según el llamado “compacto fiscal”, que prescribe un déficit ajustado cíclicamente de no más del 0,5 por ciento del PIB. Pero el déficit promedio ajustado cíclicamente en la eurozona hoy es de alrededor del 1 por ciento del PIB, lo que implica que los estados miembro, en general, ya no están observando el compacto. Cualquier incremento en el déficit presupuestario promedio, en consecuencia, implicaría una violación aún más grave de las reglas fiscales existentes.
Es verdad, Alemania actualmente tiene un excedente presupuestario inclusive sobre una base ajustada cíclicamente y, por lo tanto, tiene margen para una expansión fiscal según el compacto. Pero la mayoría de los otros estados miembro grandes de la eurozona ya tienen déficits muy por encima del 0,5% del PIB. Corregir estos desequilibrios para cumplir con el compacto compensaría sobradamente cualquier expansión que Alemania pudiera emprender dentro de esas reglas.
La lógica detrás del argumento de que lograr la meta de inflación invalida todo lo demás es simple: una inflación baja puede indicar la presencia de alguna inactividad económica (posiblemente oculta). Los responsables de las políticas luego pueden emplear esta lógica para justificar políticas fiscales y monetarias expansionistas aun cuando el crecimiento sea satisfactorio y el desempleo esté cayendo.
Pero el argumento es bastante débil, porque la relación entre la inactividad económica (incluido el desempleo) y la inflación se ha roto en casi todas partes en los últimos años. Es verdad, un análisis econométrico cada vez más sofisticado, que incorpora otras variables como las expectativas de inflación, parece confirmar que la llamada curva de Phillips todavía funciona –es decir, que el desempleo u otras formas de inactividad económica tienen cierto impacto a la baja en los salarios y la inflación-. El BCE ha sido muy activo en la búsqueda de esta dinámica. Pero la relación es menos simple que antes, lo que hace más difícil justificar el argumento de que los responsables de las políticas deberían apretar el acelerador sólo porque la inflación está por debajo del 2 por ciento.
Sin embargo, la visión expansionista está ganando tracción. En particular, cuadra con la sensación generalizada, especialmente en Europa, de que después de años de una austeridad percibida, los gobiernos finalmente han encontrado un motivo para gastar más.
Los banqueros centrales respaldan este argumento. Tal vez no lo digan públicamente, pero, al exigir una política fiscal más activa, implícitamente están admitiendo su incapacidad para alcanzar sus propias metas de inflación.
En el más largo plazo, este giro en las políticas hará subir los niveles de deuda pública. Y si bien es probable que las tasas de interés ultra bajas permitan que esto sea sostenible durante algún tiempo, la historia sugiere que los niveles altos de deuda, tarde o temprano, derivan en una crisis financiera. Todavía está por verse si esta vez las cosas, realmente, son diferentes.