“Si los bancos centrales obvian la inflación perderán su credibilidad”
El premio Nobel de Economía Michael Spence se encuentra actualmente en Milán donde, a sus 77 años, reconoce que el proceso de vacunación es todavía bastante lento. Una preocupación importante dado que tiene previsto regresar a las aulas próximamente y esto le hace sopesar tanto los pros como los contras de la situación.
En una conversación con elEconomista no solo ofreció sus perspectivas sobre el impacto del Covid-19 y la recuperación en curso. También se mostró asombrado sobre cómo su análisis de los mercados con información asimétrica, área que le llevó a compartir el prestigioso galardón con Joseph Stiglitz y George Akerlof en 2001, ha evolucionado durante las dos últimas décadas.
“Me fascina que en la economía digital, especialmente con los modernos avances en el aprendizaje automático, la inteligencia artificial y las grandes cantidades de datos, se están empezando a ver que algunas de las brechas se cierran y con resultados bastante beneficiosos”, confiesa. “Me alegro de que esto ocurra antes de que sea demasiado viejo para darme cuenta”, añade.
¿Le preocupan los efectos colaterales que puedan surgir de los estímulos monetarios y fiscales, especialmente en Estados Unidos?
Sí, dado que generan una represión financiera para el ahorrador que tiene implicaciones distributivas. La parte más alta del espectro de ingresos y de la riqueza pueden invertir en activos que están produciendo rendimientos anuales del 15% o incluso más, mientras otras personas luchan para que sus inversiones generen un resultado real positivo. Si nos enfrentamos a un largo periodo bajo este contexto, veremos serias implicaciones. Tanto el BCE como la Reserva Federal aseguran que los tipos de interés bajos están aquí para quedarse y puede entenderse por qué, dado que los niveles de endeudamiento público son altos. Pero si el régimen cambia, el panorama fiscal será completamente distinto. Los bancos centrales se encuentran entre la espada y la pared. Bien tendrán que subir los tipos y generar una inestabilidad económica o bien convivir con los riesgos generados por la distorsión de los tipos ultrabajos.
¿Dónde se posiciona usted en el actual debate sobre la inflación?
Estoy en el bando de los que piensan que no es muy probable que la inflación repunte de forma sostenida en el entorno actual. En parte porque estas grandes inyecciones de liquidez y estímulo fiscal van a ir destinadas, al contrario de lo que la mayoría de la gente piensa, a la reparación de los balances y no al gasto. Una fracción significativa de la población ha sufrido un destrozo en sus balances y dudo que vayan a gastar tanto como esperamos. Pero si se materializa un contexto de alto endeudamiento y una creciente inflación, los bancos centrales enfrentarán opciones muy desagradables. Si obvian la inflación perderán completamente su credibilidad. Si intervienen, se arriesgan a provocar una nueva recesión económica y una mayor inestabilidad. De momento, espero que no tengamos que llegar a este punto.
¿Y qué me dice de las valoraciones de algunos activos? ¿Atisba usted burbujas o áreas que le preocupen?
No creo que hayamos todavía llegado al mismo momento vivido durante la burbuja de las puntocom, pero la renta variable está impulsada por la falta de alternativas para generar un rendimiento decente. Y eso se traslada a todo un conjunto de múltiples activos que no cotizan en bolsa y que parecen burbujear. Hay muchos gestores de activos que probablemente cuando se van a casa por la noche son conscientes de la sobrevaloración del mercado, pero no venden o deshacen posiciones por las potenciales represalias de sus clientes. En estos momentos hay una especie de impulso conjunto que, cuando finalmente se rompa, podría hacerlo de forma disruptiva.
¿Supondría entonces fiscalizar las transacciones financieras o a las ganancias de capital una opción efectiva para moderar los riesgos y los movimientos especulativos en los mercados?
Tal vez, pero no creo que solucione el problema principal. Se frenarían algunas operaciones de alta frecuencia, pero el impacto no sería tan grande como se piensa.
En la recuperación se recomienda a los gobiernos centrarse en la economía digital y las políticas medioambientales. Sin embargo, ¿cómo evitamos que dicha transición sea lo menos disruptiva posible?
Todas las perturbaciones de este tipo experimentan dificultades durante una transición. En el caso del mercado laboral y la mano de obra se trata de lograr una transición hacia nueva capacitación. Esto no es imposible, pero también está relacionado con las tendencias adversas en la distribución de la renta y la riqueza. Si se dispone de servicios públicos esenciales de muy alta calidad en áreas como la salud y la educación, así como de programas de formación profesional, la distribución de ingresos y riqueza es razonablemente equilibrada. También hay que diferenciar entre las empresas que creen que la mano de obra es un mero insumo desechable y las que consideran que es un activo en el que hay que invertir. El punto de partida, al menos del lado estadounidense, cuenta con algunos déficits graves que llegan por
Efectos colaterales: “Las políticas ultraacomodaticias tienen unas implicaciones distributivas”
Endeudamiento: “Hay personas que piensan que no hay límites en la deuda soberana, pero eso no es cierto”
EEUU-China: “Los aranceles son destructivos, pero no es prudente que Biden modere aún su postura”
parte de la distribución de los ingresos y la calidad desigual de los servicios sociales que ayudaría a dicha transición. No obstante, a estas alturas, me preocupa más el cambio climático, que las transiciones excesivamente rápidas que causan trastornos que son difíciles de absorber por las economías y las personas.
¿Y qué papel jugarán las tensiones entre EEUU y China en la recuperación pospandémica?
El enfoque de EEUU hacia el resto del mundo en términos económicos varía mucho de una época a otra, pero siempre ha sido algo pragmático y que está dictado por la política interna. En estos momentos, no creo que sea prudente que la Administración Biden modere su postura sobre China porque sería impopular y amenazaría su capacidad de avanzar su agenda. Pero las restricciones comerciales y los aranceles son básicamente destructivos para todos. Hay un buen argumento para deshacerse de ellos a medio plazo, una vez que las condiciones sean apropiadas. Al contrario que Trump, Biden buscará el apoyo multilateral e intentará reconstruir relaciones con aliados como Europa, Canadá o México y eso no será fácil dadas las políticas de los últimos cuatro años. El área digital seguirá siendo el punto de tensión con China. En parte debido a los efectos indirectos de las aplicaciones de la tecnología digital comercial y social, por un lado, y de las aplicaciones militares y de seguridad nacional, por otro. ¿Vamos a tener un Internet regulado a nivel mundial?, probablemente no. ¿Veremos presiones para almacenar los datos localmente y no dejar que crucen las fronteras porque pueden ser utilizados como un arma? probablemente, sí.
Dado que se encuentra en Italia, ¿cree que la pandemia incrementará una Europa a dos velocidades que amplíe la brecha norte-sur?
Sí, hasta cierto punto lo hará. En el sur de Europa las economías son más frágiles. En el caso de Italia, donde me encuentro actualmente, hemos tenido un crecimiento lento durante un par de décadas. Así que tampoco podemos atribuir todo a la pandemia dado que las condiciones iniciales ya eran débiles. En segundo lugar, hemos experimentado una respuesta lenta. No se puede tener una recuperación completa sin tener la pandemia bajo control. Europa va a estar a la zaga de la recuperación por su lentitud en el control de la pandemia, en gran parte debido a la distribución de las vacunas. Por último, el sur de Europa depende mucho de sectores que van a tardar mucho en recuperarse, especialmente el turismo. Italia tiene un sector turístico muy grande. España al igual que Grecia también e inevitablemente van a tardar en restablecerse. La estructura económica de España o Italia cuenta con una mayor vulnerabilidad de cara a la recuperación.