Esta es la causa de la inflación

Los bancos centrales y los economistas fallaron al no predecir el fuerte aumento de la inflación que se produjo a partir de 2021, con el convencimiento de que este repunte sería un fenómeno transitorio. El mensaje oficial era que la inflación volvería a los niveles del 2% en 2023. En consecuencia, los gobiernos mantuvieron políticas fiscales expansivas que dieron lugar a una mayor propensión al gasto. En EEUU se aprobaron planes de ayuda que multiplicaban por cuatro los aprobados durante la crisis de 2008. Este hecho, junto al elevado ahorro embalsado durante los meses de encierro se tradujeron en un fuerte aumento de la demanda.

Con el fin del confinamiento, este incremento de la demanda coincidió con el estrangulamiento de la oferta debido a la crisis de suministro en algunos sectores claves como el automovilístico. El aumento en el precio de las materias y el posterior encarecimiento de los precios de la energía provocado por la invasión de Ucrania suponían factores de riesgo que se entendieron como pasajeros.

La teoría económica tradicional sostiene que políticas fiscales expansivas a través del aumento del gasto público son generadoras de empleo y con ello de inflación. El aumento del empleo genera un aumento de la demanda que puede llevar al sistema productivo por encima de su capacidad de producción. Estas estimaciones se basan en la llamada curva de Phillips, que mide la relación negativa entre desempleo e inflación. A menos desempleo, mayor inflación. Sin embargo, durante los últimos años se habían conseguido los mejores datos de empleo y la inflación prácticamente había desaparecido, siendo incluso negativa. Algunos economistas e incluso la Fed hablaban de una curva de Phillips plana en niveles cercanos al pleno empleo.

Con el paso del tiempo el precio de las materias primas se ha estabilizado, ha bajado de forma significativa el petróleo y se han solucionado parcialmente los problemas de suministro. Sin embargo, la inflación permanece muy por encima del 2%, objetivo declarado de los bancos centrales.

Un reciente informe publicado por Ben Bernanke antiguo presidente de la Fed y por Olivier Blanchard anterior economista jefe del FMI, sitúan en el mercado de trabajo la causa no del inicial repunte de la inflación sino de la persistencia de esta. El aumento de la demanda y la subida de precios generado por la coincidencia en el tiempo de políticas fiscales expansivas y políticas monetarias laxas produjo un recalentamiento del mercado laboral. La escasez de mano de obra en muchos sectores suponía otro factor de tensionamiento. EEUU volvió de forma muy rápida en tasas de desempleo del 4%, cercanas al pleno empleo.

En este escenario, un nuevo factor no controlado por los bancos centrales es que, a pesar del elevado empleo, existía un pesimismo de los ciudadanos en la situación económica causado por las expectativas de mayor inflación futura. Las expectativas se habían “desajustado al alza” a medida que el rebote de la inflación se alargaba. Este mayor salario esperado provoca mayor rigidez en el mercado de trabajo si este se encuentra tensionado al alza, es decir, si los empresarios tienen dificultades para cubrir sus ofertas de trabajo. Esta tensión es analizada por la ratio que mide el número de puestos de trabajo disponibles entre el número de personas que buscan empleo. Dicha ratio se situaba en 1,2 antes de la pandemia. Sorprendentemente la ratio se ha ido elevando hasta los actuales niveles de 1,8, es decir, casi dos puestos de trabajo ofrecidos por cada trabajador en paro, a medida que el desempleo se reducía del 4% al 3,5%.

Una de las lecciones de esta última crisis de oferta y su impacto en la inflación, es que esta se puede producir tanto por la parte de bienes y sus precios como por el factor trabajo y que ambos mercados se pueden alimentar mutuamente. Por el lado del factor trabajo no solo hay que vigilar la evolución de la tasa de desempleo sino la tensión de dicho mercado. En el modelo presentando por Bernanke, revertir esta tensión a niveles anteriores a la pandemia y con ello enfriar la economía y controlar la inflación va a exigir una política monetaria restrictiva por más tiempo del estimado. Sin un mayor equilibrio en el mercado de trabajo va a ser difícil retornar a una inflación del 2%.

Una pregunta recurrente es porque la Fed tardó tanto tiempo en reaccionar, lo que posteriormente le ha obligado a un endurecimiento acelerado de su política monetaria. A esto quiere responder el informe también presentado en mayo por Donald Kohn, antiguo vicepresidente de la Fed.

En agosto de 2020, la Fed adoptó unos nuevos principios de política monetaria, que venían a reemplazar los utilizados desde 2012. En esta nueva formulación, el pleno empleo pasó a ser el primer objetivo de la Fed. El control de la inflación pasó de estar establecido en el 2% a hablarse de un objetivo de inflación flexible del 2% como media durante un periodo de tiempo. Esto abría la posibilidad a permitir periodos de inflación por encima de dicho nivel. Por el lado del empleo, la principal preocupación era que no se produjeran aumentos de desempleo. La Fed no se planteó posibles tensiones en el mercado laboral por sobrecalentamiento o por caídas significativas del desempleo porque trabaja con la hipótesis de una curva de Phillips plana.

Como todo producto, el dinero tiene un coste o precio explícito, el tipo de interés, y un coste implícito que se traslada a precio en función de la cantidad disponible de dicho bien. La Fed era la que estaba llenando el mercado de dinero y anunció que no subiría los tipos de interés hasta finalizar sus programas de compras de bonos.

Este tipo de actuación tiene su origen en el deseo de no reproducir los errores cometidos en la crisis de 2008. En aquel momento, la salida de la crisis fue muy lenta por parte de la demanda de bienes y servicios, todo lo contrario, a lo acontecido ahora. Solo a partir de 2015, empezó la Fed a subir tipos. Estas subidas, enfriaron rápidamente la economía, lo que obligo a volver a reducirlos hasta niveles cercanos al cero por ciento en los trimestres anteriores a la explosión de la pandemia.

Todos estos factores hicieron que los aumentos de inflación en 2021 fueran repetidamente calificados como transitorios por la Fed y retrasara su respuesta hasta 2022. La consecuente subida de tipos ha sido muy abrupta, pasando del 0% a más del 5%. Finalmente, la inflación ha retrocedido del 9% de junio 2022 al 4,9%, a mitad de camino hacia el objetivo del 2%.

La evidencia histórica señala un lapso de unos 18 meses en ver los impactos de la política monetaria. Por ello una pregunta que surge es si la actual caída de la inflación tiene más que ver con el final del programa de estímulos fiscales en junio de 2021 que con los recortes de tipos. Esta finalización, ha producido por primera vez una reducción de la oferta monetaria en EEUU. De ser así, todavía no se habría recogido plenamente el impacto de las subidas de tipos, cuyo pleno impacto podría llevar a un enfriamiento de la economía hasta producir una recesión.

Algunos expertos fijan en el mercado de trabajo la causa de la persistencia de la inflación

La caída de la inflación, ¿responde al final del estímulo fiscal de 2021 o al recorte de tipos?