EL BANCO CENTRAL EUROPEO, LA TOLERANCIA A LA INFLACIÓN Y LA ÚLTIMA MILLA
La inflación en la zona del euro ha descendido de forma convincente desde los elevadísimos niveles registrados en los dos últimos años. Se espera que la tasa sea del 2,3% en 2024, qué diferencia con el 8,4% de 2022 y el 5,6% de 2023.
Pero en enero de 2024 todavía era del 2,8%, por lo que aún le queda camino por recorrer antes de bajar al 2,3%, y después al 2%, que se considera comúnmente el nivel deseable. En un discurso pronunciado en noviembre, Isabel Schnabel, miembro del Comité Ejecutivo del Banco Central Europeo (BCE), pareció anticiparse a esta situación, hablando de la “última milla” que, al igual que en los deportes de resistencia, es la más difícil de superar.
Pero insistir en completar la “última milla” es la narrativa equivocada a seguir. Como el sistema está plagado de incertidumbres y no hay forma de entender ni la dirección ni el tamaño de los riesgos, el BCE debería hablar en su lugar de tolerancia a la inflación, o arriesgarse a introducir una volatilidad aún mayor en el sistema.
La economía es un sistema de vasos comunicantes. Si la política persigue un objetivo muy preciso en un lado del sistema, a saber, una inflación exactamente del 2%, corre el riesgo de cargar toda la volatilidad en el otro lado del sistema, a saber, el crecimiento. Y cuanto mayor es la incertidumbre, menos sentido tiene vincular un lado del sistema económico a objetivos precisos.
La pregunta que hay que plantearse entonces es cuándo se sentirá el BCE tranquilo de haber alcanzado su objetivo de inflación. Tener un objetivo de inflación –el 2%– es útil porque proporciona un punto focal en el que pueden anclarse las expectativas. Pero la incertidumbre significa que el BCE no alcanzará el objetivo la mayoría de las veces. Y cuanto mayor sea el nivel de incertidumbre, más a menudo se incumplirá el objetivo. Si esa única cifra no se alcanza siempre, ¿en qué momento afecta a la credibilidad del BCE?
Aquí es donde la introducción de la tolerancia de la inflación como parte de una estrategia de comunicación puede resultar un instrumento importante para navegar en la incertidumbre. Lo hace porque proporciona cierta orientación sobre lo que significa “éxito”, es decir, cuándo considera el BCE que el nivel de inflación imperante es aceptable. También da una mejor indicación de cuándo se tomarán medidas.
¿Qué significaría eso actualmente? En primer lugar, el BCE tendría que establecer un “espectro” o intervalo de inflación dentro del cual no fuera necesario actuar. Mientras la inflación se sitúe, por ejemplo, entre el 1% y el 3%, el BCE hará un seguimiento, pero no tendrá que actuar. A medida que la inflación se acerque al 3%, habrá que actuar.
Esto no es nuevo. Muchos bancos centrales han seguido y siguen la lógica de los objetivos de inflación. Pero no el BCE. Pero como la incertidumbre ocupa un lugar central en la política, el BCE debe utilizar ahora ese instrumento de comunicación. Y cuanto mayor sea el nivel de incertidumbre, mayor deberá ser este espectro de tolerancia. Esto es evidente, ya que eso es lo que significa una mayor incertidumbre: mayores oscilaciones en torno al objetivo puntual.
Dado el espectro que los bancos centrales de todo el mundo han utilizado en el pasado, una banda de tolerancia de un punto porcentual en torno a un objetivo del 2% podría ser pequeña para los actuales niveles de incertidumbre. Pero entonces yo esperaría un debate en torno a cuál debería ser esa banda para que la tolerancia de la inflación se justifique en términos económicos sin que el objetivo de inflación pierda su valor como punto focal.
En el fondo, el BCE debe reconocer la existencia de un compromiso. Un objetivo de inflación preciso es un instrumento de coordinación muy informativo y eficaz para gestionar las expectativas.
Pero el objetivo casi nunca se cumple. Sin embargo, si una banda de inflación es muy amplia, el objetivo se cumplirá casi siempre, pero no se proporcionará ninguna señal útil. Encontrar un nivel de tolerancia que proporcione información sobre el pensamiento del BCE pero reconozca la incertidumbre proporcionará cierta capacidad de absorción frente a perturbaciones frecuentes y considerables.
Alcanzar el objetivo de la estabilidad de precios es bonito en teoría, pero muy difícil en la práctica. Debemos aprender a vivir con resultados suficientemente buenos si queremos garantizar que el sistema siga siendo resistente.
Alcanzar el objetivo de la estabilidad de precios es bonito en teoría, pero muy difícil en la práctica
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