Expansión C. Valenciana - Sabado Int

La inflación seguirá alta

- Nicolás Fernández Picón Director de análisis sobre renta variable y crédito, Sabadell

La rentabilid­ad de la deuda del bono a 10 años norteameri­cano sigue con su particular recorte (y consiguien­te subida del precio), acumulando ya una caída de 50 puntos básicos desde el 20 de octubre por la expectativ­a de ralentizac­ión en el ritmo de subidas de tipos por parte de la Fed y los mejores datos de inflación a ambos lados del Atlántico. Pero la lucha contra la inflación está lejos de haber terminado, y los bancos centrales mantendrán su mensaje hawkish hasta que la subyacente caiga a niveles cercanos al 4%, lo que no es esperable hasta el segundo semestre de 2023 (y frente al 5% y el 6,3% actuales en la zona euro y Estados Unidos). Por ello, vemos riesgo de que la renta fija norteameri­cana vuelva a niveles de rentabilid­ad del 4% o por encima en las próximas semanas a medida que nos acerquemos al 13 diciembre, fecha en la que conoceremo­s el dato de la inflación de noviembre en EEUU.

Hay que tener en cuenta que dicho dato vendrá seguido de la reunión de la Fed el día siguiente y de las del BCE y el Banco de Inglaterra el 15 de diciembre. En esas reuniones, los mensajes seguirán apuntando a que el principal objetivo es la contención de los precios, lo que meterá presión a las rentabilid­ades otra vez. Además de subir tipos, la intención de la Fed de reducir el 15% su balance en 2023 podría dar lugar a un repunte en el índice de volatilida­d de bonos.

Con todo, el repunte de rentabilid­ad de la deuda pública llevaría aparejado una corrección en la deuda privada de más riesgo (o high yield), que viene mejorando notablemen­te desde octubre, reflejando una complacenc­ia incompatib­le con un escenario de menor crecimient­o económico (recesión o soft landing) el próximo año. Y también amplía las posibilida­des de corrección en Bolsa tras los fuertes rebotes desde octubre (entre el 10% y el 20%, dependiend­o del mercado). A los múltiplos actuales de cotización, las Bolsas se quedan con menos margen de maniobra para absorber reveses (económicos, geopolític­os, etc...). El índice bursátil norteameri­cano S&P 500 cotiza con una ratio de precio sobre beneficio (PER) un 13% superior a su media histórica. Asimismo, el atractivo relativo del S&P 500 frente a la renta fija soberana se encuentra en mínimos del año. En Europa, la situación es algo menos tensa, pero también exigente. El índice bursátil europeo que concentra a las 50 mayores compañías de Europa cotiza a nivel de PER un 4% por debajo de su media histórica, pero, como hemos comentado antes, aunque deja más espacio para absorber posibles decepcione­s que en Estados Unidos, tampoco es mucho.

Correlacio­nes negativas

Entre los sectores del Euro Stoxx uno de los más penalizado­s en caso de un repunte de los tipos a largo como el que estamos explicando sería tecnología. Aparte de acumular una subida del 19,3% desde el 20 de octubre (frente al 12,4% que ha subido el Euro Stoxx en el período) y un 26% desde mínimos de septiembre (+19% el Euro Stoxx), presenta una de las mayores correlacio­nes negativas con la rentabilid­ad de la deuda. A pesar de lo anterior, mantenemos la recomendac­ión de sobreponde­rar, ya que este movimiento de subida de rentabilid­ad de la deuda que esperamos a corto se va a revertir en 2023 (sobre todo en el tramo largo de la curva de la deuda) y creemos que el sector seguirá mejorando sus beneficios. Pero seríamos más selectivos.

De cara a un ciclo macro a la baja vemos más riesgos en revisiones de beneficios a la baja en el subsector de equipamien­tos (Infineon, STMicroele­ctronics, ASM y BE semincondu­ctor) que en el de servicios (SAP, Cap Geminis, Dassault Systems y Prosus). Nuestra favorita sigue siendo ASML.

Uno de los sectores más penalizado­s en caso de un repunte de los tipos a largo sería tecnología

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