La ducha escocesa de Jerome Powell
La Reserva Federal norteamericana ha quemado demasiadas etapas en un corto periodo, sin conseguir su objetivo de domeñar la inflación.
El comunicado emitido por la Fed este miércoles dio pie a una reacción inicial de optimismo en los mercados. Se interpretó como el anticipo de una próxima pausa en el proceso de endurecimiento monetario que subrayase la necesidad de calibrar el considerable ajuste acumulado en los últimos meses y el retardo con que actúa la política monetaria sobre la economía real. Una esperanza que se encargó de desmentir Powell en la rueda de prensa posterior. Le bastó afirmar que el pico en las tasas federales se alcanzará en cotas más elevadas que las previstas anteriormente para imprimir un brusco giro a la baja de las cotizaciones bursátiles. Más aún al añadir que ese techo se preservará hasta que la inflación dé síntomas inequívocos de converger con el objetivo de inflación. Un mensaje de dureza que acabó desinflando a las Bolsas, alarmadas por la perspectiva de tipos que podrían superar la barrera hasta ahora impensable del 5% y, para colmo, con vocación de permanencia. Ante todo, alarmó la perspectiva de un encarecimiento del crédito capaz de desequilibrar los mercados financieros y frenar en seco la economía.
La guerra que libra la Fed para atajar la inflación entra, así, en una segunda fase de desgaste, tras la ofensiva relámpago de los primeros meses. Si el empuje inicial permitió normalizar con inusitada rapidez la política monetaria, tras su larga travesía de tasas cercanas a cero, mantener esa cadencia en el futuro será materialmente imposible. Ahora los tipos se sitúan ya por encima del nivel juzgado como neutral hace bien poco tiempo. Un considerable esfuerzo que no ha recibido la recompensa esperada. El endurecimiento monetario no ha logrado mitigar de forma apreciable unos precios que siguen manteniendo elevados registros. Powell apuntó en el haber de la Fed la desaceleración de la economía y unas expectativas de inflación bajo relativo control. Su creciente rigor ha influido, sin duda, en la paulatina restricción de la demanda, pero cabe dudar de que resulte el principal factor en la inflexión del ritmo de crecimiento. Los desajustes de la oferta o la incertidumbre generada por la invasión de Ucrania pesan más en ese proceso de enfriamiento económico.
Una meta difícil
La propia rapidez con que ha elevado los tipos fuerza a la Fed a cambiar de estrategia. Si antes el registro mensual de la inflación le servía de justificación para operar vueltas de tuerca, en adelante no podrá reaccionar con similar firmeza. Con la banda alta de los tipos situada ya en el 4%, el margen potencial de alzas se antoja muy reducido. Todo lo más, sólo podrá elevar el listón monetario en un par de ocasiones. Atreverse a ir más allá podría provocar una tormenta financiera de alcance. Como reconoció Powell, el problema más arduo para la institución será determinar el techo máximo de tipos y el plazo que deberán mantenerse para imprimir un signo abiertamente restrictivo a la política monetaria. Una meta difícil de alcanzar cuando todo indica que los precios seguirán registrando tasas elevadas de expansión.
Si el tanto de culpa recayó primero en los desajustes de la oferta, acentuados tras la agresión rusa a Ucrania, estos factores tienden a remitir. Ahora preocupa, sobre todo, el excesivo recalentamiento del mercado de trabajo, con un volumen de ofertas de empleo que dobla al de las demandas. El riesgo de una inflación impulsada por un carrusel
La guerra que libra la Fed para atajar la inflación entra en una segunda fase de desgaste
Asombra que no utilice la desinversión de su colosal balance como poderoso armamento alternativo
de alzas de salarios, costes y precios resulta innegable, aunque no existan sólidas evidencias que apunten en esta dirección. Las expectativas inflacionistas no muestran signos que anticipen un clima de repuntes. La política monetaria no puede pivotar sobre el número de vacantes de empleo sin cubrir por mucha relevancia que se preste al indicador.
En el fondo, la Fed se encuentra en un callejón de difícil salida. Al reaccionar mecánicamente con saltos sucesivos en los tipos ante una situación inflacionista que ningún encarecimiento del crédito puede solventar, ha quemado demasiadas etapas en un corto periodo, sin conseguir su objetivo. Ahora, agotado su margen de actuación, carece de munición para proseguir su campaña. En una tesitura así, asombra que no utilice la desinversión de su colosal balance como poderoso armamento alternativo. Mantiene pausado el ritmo de reducción de su cartera pese al desajuste evidenciado por la inversión de la curva de tipos. Una vez cegada la opción de las subidas de tipos, sorprende que no la sustituya por una política más activa de venta de títulos. Aseguraría así una elevación de las tasas de interés en todos los tramos de la curva. Sólo cabe explicar esta renuencia por la importancia otorgada a mantener la estabilidad del mercado de deuda. Sin duda, mayor prioridad que la lucha contra la inflación.