Anclajes en el mar embravecido de la inflación
No es raro que hablar de los determinantes de los tipos de interés a largo plazo parezca con frecuencia un ejercicio esotérico en el que lo imaginado va más allá de lo observable. En realidad, esto pasa un poco con todos los precios determinados en los mercados, también en el de bonos. Las cotizaciones cambian a cada instante por mucho que sepamos que son factores de largo plazo los que están detrás de sus niveles. O, quizá, precisamente por eso.
Acudamos a un concepto que, aunque precisa de estimaciones, no deja de ser útil para interpretar la curva de rentabilidades y sus desplazamientos: los tipos de interés reales a largo plazo; es decir, la diferencia entre los tipos de interés nominales observados y las expectativas de inflación en el mismo horizonte del largo plazo. En definitiva, el coste de la financiación o la rentabilidad de la inversión, considerando ausencia de riesgo de crédito, una vez descontada la inflación esperada. A mayor tipo real, más caro es endeudarse o más rentable invertir sin riesgo de crédito. Unos tipos reales bajos, como los que dominan desde hace 25 años, serían propios de periodos de atonía de la inversión y de bajo potencial de crecimiento.
El problema es que los tipos reales no son observables porque la inflación futura no lo es. Su estimación no es pacífica, pero como sucede tantas veces en finanzas, estamos condenados a estimarla si queremos entender algo. De hecho, las expectativas de inflación son el principal determinante de la inflación. Valga la redundancia. Los juicios sobre la posible evolución futura de la inflación que hacen los diferentes agentes con capacidad para fijar precios –y el grado de incertidumbre que perciben– determinan la inflación en cada momento. Y lo hacen a través del funcionamiento de los mecanismos por los que, en la esfera de la distribución de rentas, se determinan los salarios y los márgenes de beneficio en las empresas.
La existencia de un objetivo absoluto de inflación como base del encargo a los bancos centrales de una política profesional e independiente de estabilidad de precios es un factor clave en lo que se denomina el anclaje de la inflación. La credibilidad del banco central en la consecución de este objetivo –su reputación antiinflacionista– hace que los agentes esperen que, a largo plazo, la inflación coincidirá con ese nivel, confiando en que la lucha contra la inflación o la deflación, según los sucesivos ciclos, estabilicen los precios. Por eso sería tan dramático un eventual desanclaje de las expectativas de inflación.
Afortunadamente, los indicadores muestran hoy una inflación esperada a largo compatible con el objetivo del 2%, pese a la elevada inflación observada. Los agentes esperan que el BCE haga lo necesario para reconducir a tiempo la inflación actual.
Tipos reales a largo negativos
Los tipos de interés a largo plazo no solo han descendido en los últimos 25 años por menores expectativas de inflación; también por la caída de los tipos reales. En la zona euro, los tipos reales a largo plazo han descendido desde el 2%-3% de 2006, previo a la crisis, hasta un nivel negativo o cero tras su estallido. Después de 15 años, solo en 2022 y 2023 parecen haberse situado en terreno positivo, aunque en el filo del 1%.
Pero para saber si algo está alto o bajo, hay que compararlo con lo normal. Dadas unas expectativas de inflación, ¿cuál es el tipo real a largo plazo natural o normal? Según su definición conceptual, se trata del nivel de equilibrio entre ahorro e inversión cuando la economía está en pleno empleo. Es independiente de la intervención del banco central, de la inflación, y resulta de factores estructurales. Tampoco es observable, claro.
Se estima que a lo largo de los años 2000 el tipo real natural a largo plazo fue descendiendo por una moderación del crecimiento potencial del PIB y menores necesidades de inversión por el ciclo tecnológico y el envejecimiento de la población. La corrección de los desequilibrios de balanza por cuenta corriente entre EEUU y los países asiáticos o la mayor incertidumbre sobre sus modelos de negocio que el cambio tecnológico ha supuesto para las empresas también se suelen mencionar como factores impulsores del descenso.
En 2007, antes de la crisis financiera, el tipo real a largo plazo normal estaba, según las estimaciones, en el 1%-2% y tras la crisis financiera descendió aún más, hasta niveles negativos o próximos a cero. El nivel natural actual es ya positivo, pero seguramente no está lejos del cero.
Los tipos reales a largo plazo naturales siguen bajos, aunque en terreno positivo. El tipo real a largo plazo está ahora encima del natural por efecto de la política monetaria restrictiva, después de años de estar por debajo gracias a la política contraria, que incluyó compras de deuda para asegurarlo. Mientras las expectativas de inflación sigan ancladas en el 2%, los tipos nominales a largo plazo del euro se estabilizarán en los niveles actuales. El mercado, de momento, no se cuestiona los factores que han conducido a una era de tipos reales bajos. Así, aun cuando los tipos a corto plazo sigan subiendo, la curva de rentabilidades pivotará sobre su extremo largo, haciendo su pendiente negativa más aguda.
El Ministerio de Transición Ecológica ha aprobado la demolición del embalse de Valdecaballeros. La Junta de Extremadura, presentará un recurso al Estado para evitar el derribo. Los vecinos de Valdecaballeros y de Castilblanco se oponen a la demolición del embalse. La presa fue ideada para dar servicio a una central nuclear que nunca llegó a funcionar. El muro de 400 metros sirve de abastecimiento y recreo a los vecinos de varias localidades.
Los ecologistas dicen que para que los ríos funcionen hay que dejarlos en su estado natural. Vecinos y expertos entienden que, gracias a la presa, se aprovecha en periodos estivales el agua regulada. Las previsiones de sequía y cambio climático no hacen si no destacar la importancia de que la presa siga en su sitio.
Si se acaban llevando a cabo los planes del Ministerio, se terminará con 40 años de un ecosistema, al que se han adaptado diferentes especies de fauna y biodiversidad vegetal. El presidente de la Confederación Hidrográfica del Guadiana, Samuel Moraleda, declaró: “Su demolición no repercutirá en el abastecimiento de agua de las dos poblaciones cercanas”. Esta demolición cuenta con los informes favorables de la Abogacía del Estado y del Consejo de Estado.
Hay un escenario de sequía en España que no se vivía desde hace años. Los embalses españoles están al 51,12% de su capacidad, según embalses.net, bastante por debajo de la media de los últimos diez años.
Las cuencas que menos agua almacenan son la del Guadalquivir (25,57%), la de Catalunya Interna (26,44%) y la de Guadalete-Barbate (28,89%). Por el contrario, las que están en mejor situación son las de Galicia Costa, Cantábrico Oriental y País Vasco Interna; las tres por encima del 80% de su capacidad.
Los embalses más grandes se encuentran en Extremadura. El de La Serena es el mayor embalse de España, el tercero más grande de Europa y tiene una capacidad de 3.219 hm³. Podría almacenar las necesidades de agua de Extremadura para 30 años. El segundo embalse más grande es el de Alcántara, en Cáceres (3.160 hm³), construido en 1969.
En total, nueve embalses en España superan los 1.000 hectómetros cúbicos de capacidad. El embalse de la Almendra, en la provincia de Salamanca, tiene la presa más alta de España, con 202 metros.
Con menos agua embalsada se reducen las opciones de producción de energía hidráulica. En el año 2022 se generaron 17.863 gigavatios-hora, un 60,29% menos que en el año 2021. De enero a julio del año pasado, las energías renovables produjeron el 43% del total de la electricidad en España. En 2021 se alcanzó el 46,6%.
España necesita hacer el mayor acopio posible de agua. Según la Sociedad Española de Presas y Embalses, en nuestro país hay 1.227 presas. Una presa es la estructura de contención que se encuentra en los embalses y sirve para cerrarlos.
Cauces naturales
Pero se destruyen presas, y el motivo principal es permitir que los ríos regresen a sus cauces naturales para que la fauna fluvial pueda desplazarse sin impedimentos. Las presas son consideradas obstáculos. España fue en 2021 el país de Europa que más obstáculos eliminó: 108, casi la mitad de los 239 desmantelados en todo el continente, según datos del proyecto Dam Removal (eliminación de presas), coordinado por la organización World Fish Migration.
La Confederación Hidrográfica del Duero es la responsable de haber eliminado la mitad de las barreras el año pasado. ¿Por qué? Según el anterior Comisario de aguas, Ignacio Rodriguez: “Porque ha coincidido que aquí hay una serie de personas a las que nos gustan los ríos y no los cacharros, y lo tenemos todo lleno de cacharros. Así de sencillo”, resumió, contundente.
Un ejemplo de actuación de está confederación fue el desmantelamiento en 2011 de la presa de La Gotera, en el río Bernesga de León. Se había acabado la concesión y se decidió que la mejor opción era la demolición.
Algunos de estos desmantelamientos se han topado con la oposición de los vecinos, como en el caso de la presa de Los Toranes en la provincia de Teruel, que genera beneficios en la zona, proveyendo agua para el regadío, y por su aporte turístico.
Los ecosistemas se adaptan a las circunstancias, y demoler las presas implica también la ruptura de los ecosistemas. Un ejemplo es la Presa de Cristinas, que encauza el río Cabriel, en Cuenca. Su demolición, acabaría con las libélulas de la especie Oxygastra Curtisii en la región, y afectaría también negativamente al pez la loína.
¿Pero no se pueden encontrar soluciones que respondan de forma lúcida a los deseos de las partes preservando el bien escaso del agua y apoyando a la fauna y la flora? Un ejemplo fue la permeabilización de la presa de Santa Lucía (Ávila), que permitió el paso de peces y del resto de fauna entre los tramos separados del río. Se rompió el mito de que estas actuaciones no se pueden hacer en presas grandes y costó 200.000 euros. O sea, que sí hay soluciones inteligentes; ahora hay que encontrar a políticos inteligentes que las apliquen.
¿No hay soluciones para preservar el bien escaso del agua a la vez que se apoya a la fauna y la flora?