La inflación es un desafío tanto político como económico
El regreso de la inflación no es solo un asunto económico importante. También lo es político. A medida que se hace menos plausible que se desvanezca sin causar dolor, deben tomarse decisiones difíciles sobre cómo reaccionar ante él. Esto plantea grandes problemas. ¿Cómo hemos llegado a este punto? ¿Cómo de grande y duradera será la desaceleración económica necesaria para volver a controlar la inflación? ¿La política monetaria es ya lo suficientemente dura? De no ser así, ¿qué medidas adicionales serían necesarias? Y por último, ¿debería reducirse la inflación a los objetivos anteriores o deberían los políticos darse por vencidos y aumentar los objetivos?
El último informe del Banco de Pagos Internacionales constituye un excelente análisis de lo que está sucediendo. Más importante aún, muestra los peligros de alejarse del régimen de baja inflación de los últimos 40 años.
Según el BPI, en abril de 2022 “tres cuartas partes de las economías tenían una inflación superior al 5%. La inflación ha vuelto, no como un amigo largamente esperado, sino como un enemigo amenazante”. De hecho, la inflación ya es alta y está muy extendida en muchos países y sectores. Al principio fue inesperado y luego se consideró algo transitorio, pero no ha sido así.
La inflación también es económica y políticamente importante. Sencillamente, a la gente le importa: la inflación inesperada implica disminuciones inesperadas de los ingresos reales, lo que es muy impopular.
El peligro ahora es el de la estanflación, definida como un periodo prolongado de crecimiento débil más una inflación variable y persistente. Para ayudarnos a comprender mejor la naturaleza de este desafío, el BPI explica las diferencias entre un régimen de inflación baja y uno de inflación alta. Lo hace analizando en profundidad cómo funcionan realmente los regímenes de inflación. Un hecho crucial es que la inflación se comporta de manera diferente en estos dos regímenes.
Por ejemplo, cuando la inflación es baja durante mucho tiempo, su volatilidad también cae, al igual que su persistencia: se equilibra a sí misma. Esto se debe en parte a que la gente espera que se estabilice y también a que la mayoría de las veces simplemente no le presta atención. La baja volatilidad de la inflación no se debe a la baja volatilidad de los precios a nivel individual, sino a la baja correlación entre ellos. Los cambios en los precios relativos, incluso los grandes, tienen poco impacto en el nivel general de precios.
En un régimen de inflación alta sucede lo contrario. Los grandes cambios en los precios relativos (una gran depreciación de una divisa, por ejemplo) se propagan rápidamente por toda la economía, ya que las personas intentan protegerse frente a las consecuencias para sus ingresos reales. Esto genera espirales de precios-precios y salariosprecios. Además, cuanto mayor es la preocupación, más preventivos son los planes para combatirla. Las expectativas son cruciales. Cuando las personas dejan de saber qué esperar, se ponen aún más a la defensiva.
Decir que la causa de lo que está sucediendo son los problemas de suministro “exógenos” es un gran error. Lo que es exógeno a cualquier economía a menudo es endógeno a todas ellas. Por lo tanto, un rápido aumento de la demanda en varias economías importantes crea un aumento de la demanda mundial. Además, el exceso de demanda siempre aparece primero en los sectores donde los precios son flexibles, especialmente las materias primas, y luego se extiende al resto.
Un hecho crucial es que ahora estamos en la cúspide de un cambio de un régimen de inflación baja a uno de inflación alta. ¿Por qué ha sucedido esto? Una causa fue el exceso de confianza en que la inflación baja sería permanente. Otro fueron los objetivos de inflación media basados en los datos históricos y el exceso de confianza en las previsiones futuras. Otro fue ignorar el dinero cuando realmente importaba. Y otro fue el exceso de confianza en la capacidad de suministro. Y además está la guerra de Ucrania.
Cuanto más se arraigue este cambio de régimen, mayores serán los costes para revertirlo. En el peor de los casos, podría ser necesaria una gran recesión o una desaceleración económica prolongada. Hasta ahora, los políticos no han dejado claro qué van a hacer. Esta es también la razón por la que es bastante probable que se rindan antes de haber logrado su objetivo y de que haya una estanflación prolongada.
Una cuestión importante es si las autoridades han hecho lo suficiente para reducir la inflación a sus objetivos. El principal argumento que tienen es que las condiciones financieras ya se han endurecido notablemente. Esto está estrechamente relacionado con el aumento de la fragilidad financiera desde el periodo de estanflación en la década de 1970. Por otra parte, las ratios masa monetaria/PIB nominal aún se encuentran en niveles sin precedentes, mientras que los tipos de interés reales siguen siendo negativos. Es muy posible que la política monetaria tenga que endurecerse mucho más en los próximos meses.
Frente a la necesidad de elegir entre una desaceleración más profunda o una política monetaria más estricta, los bancos centrales podrían dudar. Los políticos ciertamente lo harán. Un resultado posible es un ciclo estanflacionario, ya que los bancos centrales oscilan entre hacer demasiado poco, cambiar de rumbo, y luego hacer demasiado poco nuevamente. Otro sería subir el objetivo de inflación al 4% o más, ya que muchos políticos están de acuerdo en que el del 2% es demasiado estricto. Esto daría a los bancos centrales más margen para bajar los tipos de interés en el futuro, reduciendo así la necesidad de aplicar políticas de expansión cuantitativa en desaceleraciones económicas posteriores.
El argumento es atractivo, sobre todo políticamente, pero hay fuertes objeciones. Rendirse cuando las cosas se ponen difíciles da a la gente la impresión de que los políticos siempre se darán por vencidos cuando las cosas se pongan difíciles. Además, existe la alternativa de utilizar tipos de interés negativos. Por ejemplo, una inflación del 4% será demasiado evidente. En un entorno tan sensible a la inflación, a la gente le resultará mucho más difícil separar los cambios de los precios relativos de los generales y creerá que los políticos les están engañando una vez más. El dinero es un bien público esencial. El dinero estable es la base de la estabilidad política y económica: no debe menospreciarse.