La recesión, inevitable, pero moderada

Los riesgos de recesión han aumentado considerablemente en EEUU y Europa con el rápido endurecimiento de las condiciones financieras y la mayor contracción de las rentas reales en décadas por la alta inflación. Una recesión parece inevitable, aunque no inminente.

De hecho se ha aplanado la curva de rentabilidades a vencimiento de la deuda del Tesoro de EEUU, en algunas partes invertidas, predictor común de recesión. Por nuestra parte, estimamos que la probabilidad de recesión el próximo año en EEUU ha aumentado hasta alrededor del 70%. Pero, dados los menores desequilibrios financieros y apalancamiento en la economía, especialmente entre consumidores, en comparación con la crisis financiera mundial 2007-8, prevemos que EEUU entre en recesión el primer trimestre de 2023 de manera relativamente leve, con modesto aumento del desempleo al 4,5% para finales de 2023 frente a 3,6% de mayo de 2022.

Hay que tener en cuenta que en EEUU la Oficina Nacional de Investigación Económica históricamente parece otorgar especial importancia al empleo y la producción industrial, que de momento no sugieren recesión, aunque lleva tiempo identificar puntos de inflexión. Hay que vigilar las presentaciones semanales de solicitudes de desempleo, que cuando comienzan a aumentar son indicativo de que una recesión está cerca. Por nuestra parte, hemos revisado a la baja las previsiones de crecimiento del PIB de EEUU a 1,9% en 2022 y menos 0,4% en 2023. El principal impulsor de la desaceleración en EEUU es el endurecimiento de las condiciones financieras, más rápido de lo esperado por la Reserva Federal, sobre todo en sectores sensibles a tipos de interés, como la vivienda, que puede seguir sufriendo los próximos trimestres. Además, pueden disminuir los inventarios y la inversión, si bien el consumo de los hogares puede mantenerse, aunque quizá no lo suficiente para compensar. En conjunto la próxima recesión en EEUU puede parecerse al episodio de 2001, con una disminución más prolongada de la demanda final, como a principios de la década de 1990.

Pero el shock energético afectará especialmente a Europa. Aun así, el escenario central para la eurozona también es de leve recesión técnica el primer trimestre de 2023 con el desvanecimiento del impulso postCovid, contracción de rentas reales e interrupciones en flujos del gas. Además, en la región las condiciones financieras también se han endurecido. El exceso de ahorro acumulado durante la pandemia y las medidas fiscales han ayudado a mitigar el impacto negativo en el consumo, pero la guerra en Ucrania supone un enorme shock. Hasta ahora, la eurozona ha resistido por el sector privado, la solidez de los mercados laborales y recuperación en sectores sensibles al confinamiento, especialmente turismo, hostelería y ocio. Pero la demanda reprimida en servicios por la pandemia comienza a agotarse y es poco probable que compense la menor actividad manufacturera por los cuellos de botella en el suministro y altos precios de la energía. Además, una demanda mundial más débil puede limitar las exportaciones europeas. Una interrupción abrupta de flujos de gas desde Rusia conduciría a una recesión más severa y un mayor aumento de la gasolina a más inflación, ampliando la contracción de las rentas reales. También observamos los índices de gestores de compras y encuestas de confianza IFO alemanas y de la Comisión Europea, así como la transmisión de tipos de interés a los diferenciales de rentabilidad a vencimiento de la deuda soberana, las condiciones crediticias y la vivienda. De todas formas, esperamos que el consumo privado impulse el repunte a partir del segundo trimestre de 2023 dado el previsible crecimiento salarial a finales de este año. En conjunto, esperamos que la eurozona crezca 2,9% en 2022 y 0,8% en 2023.

En este escenario de recesión leve, esperamos que los bancos centrales se vuelvan más cautelosos y dejen de endurecer su política monetaria en 2023, aunque, en un escenario de recesión leve, no lleguen a recortar los tipos de interés. La Reserva Federal, a pesar de que los precedentes históricos son raros, todavía cree que se puede lograr un “aterrizaje suave” de la economía de EEUU. Su esperanza puede ser que el desempleo no aumente significativamente. Pero, aunque esperamos que la inflación disminuya gradualmente tras este verano, puede mantenerse por encima del objetivo de la Reserva Federal varios meses y esperamos que mantenga los tipos de interés estables en 2023. Por su parte el BCE ha respondido al aumento de inflación anunciando una normalización más rápida de su política monetaria, a pesar de los riesgos para el crecimiento. Sus compras netas de activos finalizarán el 1 de julio y la tasa de depósito bancario aumentará en 0,25% en su reunión del 21 de julio y quizá en 0,5% en la de septiembre. Aunque la inflación en la eurozona puede tocar máximo este septiembre y disminuir gradualmente con el efecto base favorable, una demanda más débil y la disminución de costes de producción, es probable que tanto la general como la subyacente –sin precios de energía y alimentos no elaborados– se mantengan por encima del objetivo del BCE en 2023, lo que impedirá que flexibilice su política monetaria. La probable recesión suave que prevemos es la que llevará al BCE a pausar su normalización monetaria para el primer trimestre de 2023.

El caso es que para la economía mundial, una consecuencia de los shocks sin precedentes de la pandemia, la guerra en Europa e interrupciones en las cadenas de suministro, es que es probable que los ciclos económicos sean más cortos y volátiles que en las últimas dos décadas.

Thomas Costerg, economista para EEUU; Nadia Gharbi, economista

para Europa, de Pictet WM