Los bancos centrales hacen bien al actuar con decisión
La estabilidad de precios es responsabilidad de la Reserva Federal y constituye el fundamento de nuestra economía. Sin estabilidad de precios, la economía no funciona para nadie. Sin estabilidad de precios, no lograremos un período sostenido de condiciones sólidas en el mercado laboral que beneficien a todos”. Así abría Jay Powell, el presidente de la Reserva Federal, su rueda de prensa tras la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto del 2 de noviembre en la que se decidió subir el tipo de los fondos federales en 0,75 puntos porcentuales, hasta el 4%. Tenía razón. Es el deber del Estado garantizar que su dinero tenga un valor predecible. Los bancos centrales son los encargados de esta tarea. Últimamente están fallando mucho. Es una necesidad y una obligación rectificar este fracaso.
Entre septiembre de 2019 y septiembre de 2022, los niveles generales de los precios al consumo subieron un 15,6% en EEUU, un 14,1% en Reino Unido y un 13,3% en la eurozona. Si los bancos centrales hubieran alcanzado sus objetivos, estos niveles de precios sólo habrían subido algo más del 6%.
Hay buenas excusas para este fracaso, sobre todo los trastornos causados por el Covid-19 y luego la guerra de Rusia contra Ucrania. Sin embargo, el resultado no se debe únicamente a los shocks de oferta. En los tres años hasta el segundo trimestre de 2022, la demanda nominal creció un 21,4% en EEUU, un 15,8% en Reino Unido y un 12,5% en la eurozona. Esto equivale a un crecimiento anual compuesto del 6,7% en EEUU, del 5% en Reino Unido y del 4% en la eurozona. Estas tasas de crecimiento de la demanda son sencillamente incompatibles con una inflación del 2% en estas economías, sobre todo en EEUU y Reino Unido.
No hace tanto tiempo, a muchos les preocupaba que la inflación hubiera permanecido demasiado baja durante demasiado tiempo. En agosto de 2020, la Fed afirmó que “tras los periodos en los que la inflación se ha situado persistentemente por debajo del 2%, la política monetaria adecuada probablemente tendrá como objetivo lograr una inflación moderadamente superior al 2% durante algún tiempo”. Es difícil argumentar que la posterior subida de la inflación haya sido “moderada”. Lo más importante es que ha transformado la historia.
La idea de que hay que corregir el pasado no era sensata. Pero si la gente llega a la conclusión de que los bancos centrales sólo compensarán la baja inflación pasada, no la alta, y que los shocks de inflación son más probables que los de deflación, también podrían concluir razonablemente que la inflación no alcanzará una media del 2%. Esta opinión se verá reforzada por el hecho de que los bancos centrales adoptan la política ultralaxa con más entusiasmo que a la inversa. En resumen, la gente pensará que tienen un claro sesgo inflacionista.
Esto no es sólo historia antigua, ni mucho menos. Debería determinar lo que hacen los bancos centrales ahora. Es el caso especial de EEUU, donde la contribución de las subidas presumiblemente temporales de los precios de la energía y los alimentos es menor que en otros lugares y, por tanto, los factores internos de la inflación son mucho más importantes.
Esto refuerza los argumentos ya de por sí sólidos para volver al objetivo cuanto antes. Así, cuanto más tiempo se mantenga la inflación alta, más se elevará el nivel de precios por encima de lo que debería y, por tanto, mayores serán las pérdidas acumuladas para quienes confían en la estabilidad del dinero. Esto avivará la ira. También hará más esencial que los que sufrieron pérdidas, si pueden hacerlo, las recuperen. Eso hará que las espirales salarios-precios y precios-precios sean más duraderas. Además, cuanto más tiempo permanezca la inflación por encima del objetivo, más probable será que las expectativas de inflación estén fundamentalmente “desancladas”. Eso haría más difícil la tarea de restaurar la credibilidad, y los costes de hacerlo serían mayores. La peor posibilidad de todas no sería que la desinflación se realizara con demasiada lentitud, sino que los responsables políticos se rindieran demasiado rápido, haciendo necesario volver a conseguirlo en circunstancias aún peores. Eso también será más probable si la desinflación se prolonga demasiado.
En contra de esto, se argumentará que existe el riesgo de crear turbulencias financieras y una recesión mundial innecesariamente profunda, posiblemente incluso inclinando las economías hacia una deflación crónica al estilo japonés. Es la razón por la que la escala y la duración del apoyo fiscal y monetario del pasado fue un error, especialmente en EEUU, como Lawrence Summers, de Harvard, ha argumentado durante mucho tiempo.
Sin embargo, es difícil argumentar que un tipo de interés del 4% sea demasiado ajustado en una economía con una tasa de inflación subyacente del 6,3%. Esto es aún más cierto en el caso del 3% del Banco de Inglaterra y el 2% del Banco Central Europeo. Si los sistemas financieros de EEUU y del resto del mundo no pueden sobrevivir ni siquiera a estos tipos bajos, están en una mala condición imperdonable.
Los errores políticos del pasado han interactuado con una serie de grandes shocks para generar una alta inflación. Sin embargo, esos errores son reales y significativos. Cabe destacar, por ejemplo, que los shocks comparables de los precios de la energía y los alimentos a principios de la década de los 2000 no generaron una inflación tan elevada como la actual en EEUU. Esto tiene que corregirse con firmeza y rapidez si se quieren sentar las bases de un crecimiento renovado. Los riesgos del ajuste son reales. Pero los de dejar que la inflación se consolide son mayores.
Cuanto más tiempo siga la inflación alta, mayores serán las pérdidas acumuladas
Esto debe corregirse con rapidez para sentar las bases de un crecimiento renovado