¿Y si se produce una recesión en Estados Unidos?

El incesante endurecimiento de la política monetaria de la Fed hacia un territorio restrictivo corre el riesgo de empujar a la economía estadounidense a una recesión en 2023. El impacto económico de la subida de los tipos de interés se ve reforzado por la fuerte y simultánea caída de los precios de las acciones y los bonos, la ampliación de los diferenciales de crédito y el fortalecimiento del dólar estadounidense. El aumento del coste de la vida y la fuerte caída de la asequibilidad de la vivienda debido a la subida de los tipos hipotecarios se suman a los obstáculos a los que se enfrentará el crecimiento el próximo año. La debilidad del mercado laboral, con el aumento del desempleo, es el factor decisivo que convertiría los actuales vientos en contra en una desaceleración económica que constituiría una recesión.

La probabilidad de que suceda está estrechamente relacionada con el endurecimiento de la política de la Fed. Creemos que dos nuevas subidas de tipos en los próximos meses, que los sitúen en el primer trimestre de 2023 en el 5,5%, bastarían para desencadenar esta situación. Con estas cifras, prevemos un descenso del PIB del 2,7%, frente al leve crecimiento del 0,5% que vemos en nuestro escenario base.

Esta recesión se caracteriza por un descenso menos rápido de la inflación que en ocasiones anteriores, ya que es la principal motivación para que la Fed siga endureciendo la política monetaria. Al mismo tiempo, los rendimientos de los bonos del Tesoro a diez años aumentarían inicialmente en 2023 antes de mostrar un descenso más pronunciado en el resto del año, cuando el aumento del desempleo empezaría a amplificar la desaceleración económica que se manifestaría en una actividad de construcción más débil y en una producción industrial más baja y, en última instancia, en una caída del crecimiento de los ingresos reales en toda la economía.

En un primer momento, el dólar saldría beneficiado en un escenario de recesión en el país. La ventaja de los tipos de interés más altos y la mayor aversión al riesgo asociada a una inminente recesión económica lo sostendrían inicialmente. Sin embargo, en la segunda mitad de 2023, cuando la Fed comience a recortar los tipos y el apetito por el riesgo se estabilice, la divisa se debilitaría e incluso podría repuntar a medida que la política monetaria se mueva hacia una postura acorde con una recuperación económica en 2024.

La posible entrada en recesión de EEUU también tendría efectos en el mercado de renta fija, en la renta variable y en las materias primas. En lo que respecta al mercado de deuda, en el escenario propuesto la narrativa se centra en que la inflación se mantendrá más firme de lo esperado a corto plazo, lo que llevará a un exceso de tensión por parte de la Fed y los rendimientos, así como los tipos de interés oficiales, no volverán a retroceder hasta la segunda mitad de 2023. En otras palabras, los segmentos libres de riesgo crediticio –es decir, los bonos del Tesoro de EEUU– no podrían ofrecer ningún colchón en los primeros meses, sino que sólo podrían recuperar su función de cobertura a partir de entonces. Como aspecto positivo, es menos probable que una recesión inducida por un “error de política” se prolongue, y es posible que los eventos crediticios no alcancen los niveles vistos durante y después de eventos como la Gran Crisis Financiera.

Renta variable

En segundo lugar, a la hora de valorar las consecuencias en renta variable, hay que tener en cuenta que las expectativas de beneficios para 2023 apenas se han movido. El consenso sigue esperando un aumento interanual del beneficio por acción (BPA), pero, en caso de recesión, prevemos un crecimiento negativo de los ingresos, ajustado a la inflación, y un descenso de los márgenes de beneficio del 2,5%. Estimamos que el S&P 500 alcanzará un mínimo en torno a los 2.900 puntos, lo que implica una caída de aproximadamente el 20% desde los niveles actuales.

Por último, teniendo en cuenta que EEUU es el principal consumidor de petróleo, una recesión conllevaría un descenso del empleo y un aumento del paro, y, a nivel mundial, una reducción de la demanda de crudo y un exceso de oferta, derivando, por tanto, en una presión sobre los precios, probablemente amplificada por un deterioro general del sentimiento, que haría que se movieran hacia y por debajo de 50 dólares por barril. Sin embargo, esta situación debería durar poco, pues EEUU es también el mayor productor de crudo: una ralentización de la producción debería ser un efecto de segundo orden, que acabaría apuntalando los precios y haría que el efecto fuera, en general, una desviación algo temporal de la trayectoria de los precios a más largo plazo.

El oro será, sin embargo, el beneficiado de esta posible recesión, que desharía parte del daño sufrido por este mercado en 2022, convirtiendo a los vendedores de los últimos meses en compradores y atrayendo de nuevo a los buscadores de refugio. Si añadimos un cambio en la política monetaria, que pasará de ser restrictiva a más laxa, lo que pesará sobre el dólar, y un cierto seguimiento técnico de la tendencia, habitual en este mercado, los precios podrían subir hasta 1.900 dólares por onza.

Es posible que los eventos crediticios no alcancen los niveles de la Gran Crisis Financiera