Vom Ro­bo­ter be­no­tet

SIX lan­ciert Kre­dit­ra­ting, das auf künst­li­che In­tel­li­genz setzt.

Finanz und Wirtschaft - - FRONT PAGE - PE­TER ROH­NER

Die Bör­sen­be­trei­be­rin SIX lan­ciert ein ei­ge­nes Kre­dit­ra­ting, das am Schwei­zer Ob­li­ga­tio­nen­markt ei­ne Lü­cke fül­len soll. Denn nur we­ni­ge Emit­ten­ten kön­nen sich ein Ra­ting der in­ter­na­tio­nal be­kann­ten Agen­tu­ren leis­ten. Bei An­lei­hen von klei­ne­ren Emit­ten­ten müs­sen sich die In­ves­to­ren bis­her auf die um­strit­te­nen Ban­ken­ra­tings stüt­zen. Für den Ra­tin­gSer­vice der SIX, der ne­ben Bo­ni­täts­no­ten auch Be­rich­te und ei­nen Chat-Bot für Fra­gen ent­hält, be­zah­len die In­ves­to­ren.

In der Bran­che wird der Vor­stoss der Six grund­sätz­lich be­grüsst. Mehr Wett­be­werb bei den Ra­tings sei für In­ves­to­ren von Vor­teil und es könn­te den seit Jah­ren an Be­deu­tung ver­lie­ren­den Schwei­zer Ob­li­ga­tio­nen­markt be­le­ben. Kri­ti­ker stö­ren sich aber an der Ra­ting-Me­tho­dik und dar­an, dass die SIX gleich­zei­tig Ra­ting­agen­tur und Han­dels­platt­form der ko­tier­ten An­lei­hen ist. Ent­wi­ckelt hat das Bo­ni­täts­prü­fungs­sys­tem das Fin­techUn­ter­neh­men Va­lue3. Es er­stellt die Ra­tings al­lein auf Ba­sis von Al­go­rith­men und künst­li­cher In­tel­li­genz. Kre­dit­ex­per­ten be­zwei­feln, dass Com­pu­ter wich­ti­ge Aspek­te, die den zu­künf­ti­gen Ra­ting­ver­lauf prä­gen, gleich gut be­ur­tei­len kön­nen. Es be­ste­he die Ge­fahr, dass Emit­ten­ten we­gen ei­nes Ro­bo­ter-Ra­tings aus dem An­lei­hen­in­dex fal­len.

Es klingt nach ei­ner gu­ten Nach­richt. Aber sie hat es in sich: Die Bör­sen­be­trei­be­rin SIX lan­ciert ein Kre­dit­ra­ting für fest­ver­zins­li­che In­stru­men­te. Da­mit wer­de ei­ne Lü­cke am Schwei­zer An­lei­hen­markt ge­schlos­sen, heisst es bei dem Un­ter­neh­men. Tat­säch­lich ver­fügt hier­zu­lan­de nur je­der drit­te Emit­tent über ein Ra­ting ei­ner in­ter­na­tio­na­len Agen­tur wie Moo­dy’s, Fitch oder Stan­dard & Poor’s. Der gros­se Rest, vor al­lem mit­tel­gros­se Un­ter­neh­men und klei­ne­re Emit­ten­ten, ist auf die Ban­ken­ra­tings von UBS, Cre­dit Suis­se, ZKB und Von­to­bel an­ge­wie­sen. Sie sind we­gen der Dop­pel­rol­le der Ban­ken als Le­ad-Ma­na­ger der Emis­si­on und als Bo­ni­täts­prü­fer um­strit­ten und sind von der Eid­ge­nös­si­schen Fi­nanz­markt­auf­sicht Fin­ma auch nicht an­er­kannt.

Ein neu­er An­bie­ter wird in der Bran­che denn auch mehr­heit­lich po­si­tiv auf­ge­nom­men. Das SIX-Ra­ting sei ei­ne Be­rei­che­rung für den Fran­ken­bond­markt, fin­det Mau­rice Pe­der­gna­na, Pro­fes­sor am In­sti­tut für Fi­nanz­dienst­leis­tun­gen (IFZ) der Hoch­schu­le Lu­zern. Je­de Form von Auf­merk­sam­keit sei gut zur Be­le­bung des Schwei­zer Ob­li­ga­tio­nen­mark­tes, der im­mer mehr an Be­deu­tung ver­lie­re. Die Ban­ken ha­ben den Ei­gen­han­del prak­tisch ein­ge­stellt, und die gros­sen Emit­ten­ten wen­den sich an den Eu­ro- oder den Dol­l­ar­markt. Auch Re­né Her­mann von In­de­pen­dent Cre­dit View (ICV) fin­det mehr Wett­be­werb be­grüs­sens­wert, stört sich aber dar­an, dass das Ra­ting von SIX kommt, die auch die Han­dels­platt­form der ko­tier­ten An­lei­hen ist und sich im Be­sitz der Ban­ken be­fin­det. ICV ist selbst in der Bo­ni­täts­prü­fung ak­tiv und be­rät In­ves­to­ren. Ih­re Kre­dit­ra­tings sind nur zah­len­den Kun­den zu­gäng­lich.

Al­go­rith­men über­neh­men

Der gröss­te Kri­tik­punkt be­trifft aber die Me­tho­dik. Denn SIX setzt voll auf den Ein­satz der neus­ten Tech­no­lo­gi­en. Die Ra­tings wer­den mit­hil­fe künst­li­cher In­tel­li­genz (KI) er­stellt, ba­sie­rend auf öf­fent­lich ver­füg­ba­ren In­for­ma­tio­nen. Die ler­nen­den Al­go­rith­men sind in der La­ge, Be­rich­te zu ver­fas­sen, die selbst Skep­ti­ker, die sol­che Ex­em­pla­re schon ge­se­hen ha­ben, po­si­tiv über­ra­schen. Für Fra­gen steht den Abon­nen­ten ein Chat-Ro­bo­ter zur Ver­fü­gung. Die be­trof­fe­nen Un­ter­neh­men wer­den bei ei­ner Her­ab­stu­fung nicht in Kennt­nis ge­setzt. Das sei so ge­wollt, um neu­tral zu blei­ben und kei­ne fal­schen An­rei­ze zu schaf­fen, be­stä­tigt die Bör­se auf An­fra­ge. Ent­wi­ckelt wur­de das Pro­dukt von Va­lue3, ei­nem in Sin­ga­pur, Wi­en und Mum­bai an­säs­si­gen Fin­tech-Un­ter­neh­men, für das SIX bin­nen Mo­na­ten vom In­ku­ba­tor zum stra­te­gi­schen Part­ner ge­wor­den ist.

Ein com­pu­ter­ba­sier­tes Ra­ting, das ganz oh­ne mensch­li­ches Zu­tun aus­kommt? Die­se Vor­stel­lung stimmt er­fah­re­ne Kre­dit­markt­ex­per­ten wie John Feigl nach­denk­lich. Feigl ist Mit­grün­der des Debt-&-Ca­pi­tal-Ad­vi­so­ry-Un­ter­neh­mens Pil­for und kennt sich im Ra­ting­markt bes­tens aus. Auch er stellt die Ef­fi­zi­enz­ge­win­ne von com­pu­ter­ba­sier­ter Bo­ni­täts­be­ur­tei­lung nicht in Abre­de. Aber er ist über­zeugt, dass Rech­ner die Ana­lys­ten aus Fleisch und Blut nicht voll­stän­dig er­set­zen kön­nen. «Wie gut sind Al­go­rith­men da­rin, Aspek­te wie die nicht öf­fent­li­che

Fi­nanz­pla­nung, die künf­ti­ge Un­ter­neh­mens­stra­te­gie oder die Cor­po­ra­te Go­ver­nan­ce zu be­wer­ten?», fragt sich Feigl.

Er hat von Va­lue3 ei­nen zwie­späl­ti­gen Ein­druck und weist dar­auf hin, dass das be­tei­lig­te Team we­der über gros­se Er­fah­rung in der an­ge­wand­ten Kre­dit­ana­ly­se noch ei­nen nach­weis­li­chen Track Re­cord in der Schwei­zer Un­ter­neh­mens­land­schaft ver­fügt. «Min­des­tens die prak­ti­sche Er­fah­rung ei­nes gan­zen Kre­dit­zy­klus müss­ten die Ent­wick­ler schon vor­wei­sen kön­nen.»

Daniel Ru­pli, Lei­ter des Ein­zel­ti­tel­re­se­arch bei CS, hat sich die Me­tho­de eben­falls an­ge­schaut. Auch er an­er­kennt das gros­se Po­ten­zi­al von künst­li­cher In­tel­li­genz und Big Da­ta zur Ef­fi­zi­enz­stei­ge­rung. Die gros­se Schwie­rig­keit sieht er bei der per­sön­li­chen In­ter­ak­ti­on: Was macht ein In­ves­tor, wenn der Emit­tent ein für sei­ne An­la­ge­richt­li­ni­en zu tie­fes Ra­ting er­hält? Bei Ra­tings aus ei­ner tra­di­tio­nel­len Fun­da­men­tal­ana­ly­se wür­de er sich mit dem Ana­lys­ten in Ver­bin­dung set­zen, um zu klä­ren, woran es liegt und was sich än­dern müss­te. Dem pflich­tet Her­mann bei: «Ir­gend­ei­ne mensch­li­che Schnitt­stel­le wird es brau­chen.» Das se­he man auch bei den gros­sen Ra­ting­agen­tu­ren, die viel in die Au­to­ma­ti­sie­rung in­ves­tie­ren. Sie er­gän­ze die Bo­ni­täts­prü­fung, aber das letz­te

Wort ha­be im­mer noch der Ana­lyst bzw. das Ra­ting­ko­mi­tee als Kon­troll­in­stanz. Mehr als die Hälf­te der Bo­ni­täts­no­te kommt laut Her­mann durch die Beur­tei­lung des Ge­schäfts­ri­si­ko­pro­fils zu­stan­de. Da ge­he es um die Din­ge wie die Ma­nage­ment­qua­li­tät, die Stra­te­gie, das Markt­um­feld und re­gu­la­to­ri­sche Ri­si­ken, die den zu­künf­ti­gen Ra­ting­ver­lauf prä­gen. Dies­be­züg­lich traue er den Al­go­rith­men noch we­nig zu.

Fin­ma-Se­gen braucht Zeit

Der Ra­tin­gser­vice der SIX ist erst als Be­taVer­si­on ver­füg­bar. Wenn sich das Ra­ting durch­setzt und sich auch die In­dex­kom­mis­si­on dar­auf ver­lässt, könn­te das für Un­ter­neh­men mit mitt­le­rer Bo­ni­tät weit­rei­chen­de Fol­gen ha­ben. Oh­ne Wis­sen des Emit­ten­ten könn­te der Ro­bo­ter die Bo­ni­tät auf Ramsch stu­fen und könn­ten des­halb die An­lei­hen im schlimms­ten Fall aus dem wich­ti­gen Swiss Bond In­dex fal­len. Dar­auf­hin wür­den die Fi­nan­zie­rungs­kos­ten emp­find­lich stei­gen. 2017 hat­te die­ses Schick­sal OC Oer­li­kon und Im­ple­nia er­eilt, als die auf dem Ge­biet noch un­er­fah­re­ne Ra­ting­agen­tur Fe­da­fin die No­te auf Ram­schni­veau ge­setzt hat­te.

SIX strebt ei­ne Ak­kre­di­tie­rung der Fin­ma an. Bis es so weit ist, wird es laut Me­dien­spre­cher Jürg Schnei­der aber noch dau­ern. Da­mit ein Ge­such be­ar­bei­tet wer­de, müs­se das Ra­ting min­des­tens ein Jahr im Markt be­stan­den ha­ben.

Ob und wann das SIX-Ra­ting bei der Er­stel­lung des In­dex be­rück­sich­tigt wird, ent­schei­det die In­dex­kom­mis­si­on. Ei­ne An­er­ken­nung der Fin­ma sei da­für aber kei­ne Vor­aus­set­zung.

Die Bör­sen­be­trei­be­rin SIX will auch im Ra­ting­ge­schäft mit­mi­schen.

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