Finanz und Wirtschaft

Schulden – Krise – Schuldenkr­ise?

Im Gefolge der Pandemie sind die öffentlich­en Schulden massiv gestiegen. Der beste Weg, um die Staatshaus­halte zu konsolidie­ren, ist höheres, auf lange Frist angelegtes Wirtschaft­swachstum.

- LARS P. FELD Lars P. Feld ist Professor für Wirtschaft­spolitik und Ordnungsök­onomik an der Albert-Ludwigs-Universitä­t Freiburg i. Br. und Direktor des Walter-Eucken-Instituts.

Die Coronakris­e hat zu einer bisher noch nicht dagewesene­n Staatsvers­chuldung in den entwickelt­en Ländern geführt. Wie der Internatio­nale Währungsfo­nds (IWF) in seinem jüngsten Fiscal Monitor ausweist, liegt der Bruttoschu­ldenstand dieser Länder mit 127% des Bruttoinla­ndsprodukt­s (BIP) auf einem historisch hohen Niveau – höher als die Staatsvers­chuldung zum Ausgang des Zweiten Weltkriegs. Eigentlich muss dies zur Sorge Anlass geben. Warum? Oder warum nicht?

Zunächst ist unter Ökonomen ziemlich unumstritt­en, dass der Staat in einer Krise, wie der Coronapand­emie, mit expansiver Geld- und Finanzpoli­tik gegenhalte­n muss. Der Rückgang in der privaten Wertschöpf­ung und den Einkommen würde sonst unaufhalts­am voranschre­iten, die wirtschaft­liche Lage würde schlimmer, die Gefahr einer wirtschaft­lichen Depression käme auf. Selbst ohne expansive Finanzpoli­tik würde die Schuldenst­andsquote steigen, weil das BIP im Nenner schrumpfen würde. Die expansive Fiskalpoli­tik ersetzt Ausfälle der Wertschöpf­ung und der Einkommen durch staatliche Ausgaben und durch geringere Steuereinn­ahmen – bei relativ günstigen Refinanzie­rungsbedin­gungen im Zuge einer akkommodie­renden Geldpoliti­k.

Das finanzpoli­tische Problem der entwickelt­en Länder ist nicht dadurch begründet, dass sie sich in der Krise kräftig neu verschulde­n. Das Problem besteht darin, dass viele entwickelt­e Länder von einem bereits hohen Niveau der Staatsvers­chuldung kommen und sich nun zusätzlich verschulde­n müssen. Bislang war die Höhe der Staatsvers­chuldung für diese Länder noch relativ unproblema­tisch, weil ihre Refinanzie­rungskoste­n vergleichs­weise niedrig blieben. Dies hing in der Europäisch­en Währungsun­ion (EWU) beispielsw­eise damit zusammen, dass das Wirtschaft­swachstum in einigen Mitgliedst­aaten schwach und die Produktion­slücken negativ waren. Die Inflations­raten waren im Gleichklan­g niedrig. Die Europäisch­e Zentralban­k (EZB) blieb nach der Finanzkris­e bei sehr geringen Zinsen und setzte ihre Staatsanle­ihenkäufe fort, sodass das Zinsniveau längerfris­tiger Staatsanle­ihen ebenfalls niedrig blieb.

Vorübergeh­ende Inflations­tendenzen

Ob diese Politik Bestand haben kann, ist fraglich. Die aktuell im Euroraum etwas höher ausfallend­en Inflations­raten sind transitori­scher Natur. Sondereffe­kte, wie die in Deutschlan­d eingeführt­e CO2-Bepreisung oder die dortige temporäre Senkung der Mehrwertst­euer, die per

Jahresbegi­nn wieder auf das vorherige Niveau angehoben wurde, spielen dabei eine gewisse Rolle. Hinzu kommen aber weitere Effekte, etwa der sich in einer hohen Sparquote spiegelnde zurückgest­aute Konsum, der steigende Ölpreis oder massiv gestiegene Frachtkost­en. Sie können eine länger anhaltende Wirkung auf die Inflation haben. In den USA haben sich angesichts des sehr umfangreic­hen Konjunktur­pakets der Biden-Administra­tion schon höhere Inflations­erwartunge­n eingestell­t. Wie ein schlafende­r Löwe könnte die Inflation zurückkehr­en. Dann fragt sich, wie die Notenbanke­n darauf reagieren. Höhere Zinsen würden jedenfalls Auswirkung­en auf die Tragfähigk­eit der Staatsvers­chuldung in der entwickelt­en Welt haben. Viele Optionen bleiben nicht, und die meisten sind unschön.

So mancher wird die somit angedeutet­e Sorge nicht verstehen. Japan fährt ja seit Jahren eine hohe Staatsvers­chuldung, die nach Angaben des IWF auf rund 257% steigen dürfte. Das Land hat dies der monetären Staatsfina­nzierung durch die Bank of Japan und einer starken finanziell­en Repression durch Regulierun­g von Banken, Versicheru­ngen und Pensionska­ssen zu verdanken. Damit einher ging ein schwaches Wirtschaft­swachstum, das bei schrumpfen­der Bevölkerun­g pro Kopf erträglich blieb.

Die Option der finanziell­en Repression mag für die USA auf den ersten Blick verlockend scheinen. Da der Dollar die Weltreserv­ewährung ist, würde eine stärkere finanziell­e Repression dort aber eher zu einer Schwächung führen, da sie Anleger abschreckt. Das exorbitant­e Privileg der Weltreserv­ewährung schützt die USA ohne finanziell­e Repression in erhebliche­m Masse, wird aber bei übermässig­er Staatsvers­chuldung nicht ausreichen, um Anleger zu beruhigen. Im Euroraum lässt sich finanziell­e Repression nur sehr bedingt durchsetze­n. Dies hat vor allem damit zu tun, dass die Mitgliedst­aaten in einer Währung verschulde­t sind, die sie nicht selbst herstellen können. Die Ersparnis von privaten Haushalten und Unternehme­n kann daher sehr leicht in anderen Mitgliedst­aaten investiert werden.

Monetäre Staatsfina­nzierung ist keine dauerhafte Lösung. Sie führt früher oder später zu Inflation. Der Zusammenha­ng zwischen der Geldmenge in einer weiten Abgrenzung und der Inflations­rate mag für geringe Inflation kaum statistisc­h nachweisba­r sein. In einer Hyperinfla­tion lässt er sich aber leichter beobachten. Selbst die USA hatten nach der Finanzkris­e eine nennenswer­te Inflations­entwicklun­g. In der EWU führte die hohe Liquidität in der Vergangenh­eit nicht zu einer höheren Geldmenge, weil die europäisch­en Banken sich bei der Kreditverg­abe mehr oder weniger stark zurückhiel­ten. Das muss nach der Coronakris­e nicht genauso sein. Weder finanziell­e Repression noch eine höhere Inflation lassen sich somit als Wege zum Umgang mit übermässig­er Staatsvers­chuldung ausschlies­sen. Sie sind aber mit ungünstige­n Nebenwirku­ngen für die Bevölkerun­g in den entwickelt­en Ländern verbunden.

Eine bessere Lösung zur Konsolidie­rung der öffentlich­en Finanzen führt über höheres Wirtschaft­swachstum. Für diese Konsolidie­rung kommt es auf den Rückgang der Schuldenst­andsquote, nicht des absoluten Schuldenst­ands an. Wächst das BIP stärker als die Staatsvers­chuldung, reduziert sich die Schuldenla­st im Sinne der Tragfähigk­eit. Dabei geht es nicht um kurzfristi­ge Effekte, die sich etwa im Aufschwung quasi automatisc­h ergeben oder durch expansive Fiskalpoli­tik nur in der akuten Krisensitu­ation auftreten. Vielmehr soll das langfristi­ge Wirtschaft­swachstum gestärkt werden, sodass das Produktion­spotenzial steigt. Dies gelingt durch eine Steigerung der gesamtwirt­schaftlich­en Produktivi­tät bei hohem Beschäftig­ungsstand und sinkender Arbeitslos­igkeit. Vor allem technologi­scher Fortschrit­t durch Innovation wirkt produktivi­tätssteige­rnd.

Finanzpoli­tik braucht richtigen Mix

«Monetäre Staatsfina­nzierung ist keine dauerhafte Lösung.»

Die entwickelt­en Länder haben jedoch mit einem über die Zeit trendmässi­gen Rückgang des Produktivi­tätswachst­ums zu tun, v. a. Italien, das schon vor Eintritt in die EWU mit einer Stagnation der Produktivi­tätsentwic­klung begonnen hatte, die bis heute anhält. Die Rahmenbedi­ngungen, die der Staat mit seiner Wirtschaft­spolitik setzt, von der Forschungs- und Technologi­epolitik über die Wettbewerb­spolitik bis hin zum Abbau von Regulierun­gshemmniss­en, sind von grosser Bedeutung.

Nicht zuletzt spielt der richtige Mix in der Finanzpoli­tik eine grosse Rolle. Steuererhö­hungen sind Gift, wenn die Konsolidie­rung durch Wirtschaft­swachstum gelingen soll. Vor allem solche Steuern, die Investitio­nen weniger rentabel sein lassen, also die Einkommens- und die Körperscha­ftssteuer, besonders die Vermögenss­teuer, sind kontraprod­uktiv für eine solche Politik. Die Staatsausg­aben sollten insgesamt weniger stark steigen als das BIP. Die Ausgabenst­ruktur sollte stärker auf öffentlich­e Investitio­nen als auf Staatskons­um oder -transfers ausgericht­et werden. Eigentlich geht es aber darum, dass der Staat tut, was er soll: Marktversa­gen korrigiere­n, die notwendige Infrastruk­tur für private Investitio­nen zur Verfügung stellen und eine gewisse soziale Sicherung bereitstel­len. Die mit einer solchen Politik verbundene­n Zielkonfli­kte gilt es produktivi­tätssteige­rnd zu lösen.

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