Obligations: comment se repositionner?

Les scénarios pour les mois à venir privilégieront les obligations souveraines et à haut rendement. Utiliser les ETF pour s’adapter aux décisions des banques centrales est une bonne carte à jouer

Après plus d’un an de resserrement agressif de la politique monétaire, la question qui se pose à tous ceux qui se demandent comment positionner leur portefeuille de titres à revenu fixe est de savoir si les banques centrales estiment qu’elles en ont fait assez pour arrêter. Le rendement de presque tous les segments du marché est aujourd’hui nettement plus élevé qu’il y a un an. Vous vous demandez donc peut-être où trouver des valeurs décentes et des opportunités attrayantes, compte tenu notamment des perspectives en matière de taux d’intérêt et d’économie.

Le consensus suggère que la Réserve fédérale américaine (Fed) a atteint ou est très proche des taux maximums. Les craintes d’inflation ont commencé à céder la place aux craintes d’un ralentissement de la croissance économique, sans parler de la mini-crise bancaire. L’effondrement de la Silicon Valley Bank (SVB) pourrait être en partie le résultat de la politique de la Fed, puisqu’elle a fait baisser la valeur du portefeuille de titres du Trésor américain de la SVB. La «vente forcée» de la First Republic Bank à JP Morgan est peut-être davantage le résultat de toutes les ventes à découvert de l’action, mais il n’en reste pas moins que la Fed ne voudra pas exercer de pression supplémentaire sur le système bancaire, ni risquer de faire chuter l’économie. Peut-être que le fait que l’inflation américaine soit à son plus bas niveau depuis près de deux ans fournit à la Fed suffisamment de munitions pour faire une pause.

Si l’on examine les flux des ETF, il est évident que la plupart des investisseurs préfèrent la qualité à ce stade. L’activité récente a probablement été motivée par les inquiétudes des banques, les obligations d’Etat ayant capté 46% des flux d’ETF à revenu fixe en avril. Celles-ci sont non seulement perçues comme des actifs refuges, mais sont également susceptibles de bénéficier d’une baisse de la sévérité des banques centrales. Cependant, il existe toujours des risques, de sorte que la valeur initiale de l’investissement peut changer. Nous pensons que les obligations d’Etat pourraient rester en faveur pendant un certain temps encore, mais les marchés voudront savoir, en particulier de la part de la Fed, si d’autres hausses de taux sont prévues. L’inflation s’avère plus tenace en Europe que plus récemment aux Etats-Unis; cependant, la BCE et la Banque d’Angleterre semblent également s’approcher d’une pause dans leurs cycles de hausse.

Ajouter du risque

Si vous pensez que nous avons atteint ou presque le pic des taux et que les banques centrales pourraient se montrer plus accommodantes au cours de l’année, vous pourriez commencer à ajouter du risque à votre portefeuille. Ces dernières semaines, nous avons observé les premiers signes d’une telle démarche de la part des investisseurs, avec une reprise de la demande de titres à haut rendement traditionnels et de certaines dettes subordonnées. Les spreads des obligations américaines à haut rendement se situent actuellement autour de 4,7%, ce qui est tout à fait convaincant si l’on pense que l’économie américaine évitera une récession profonde et que le secteur des entreprises sera résilient.

Les investisseurs pourraient délaisser les obligations d’Etat au profit du crédit pour obtenir des rendements plus élevés sans avoir à s’aventurer très loin dans l’éventail des notations de crédit

En Europe, l’ensemble du marché AT1 a été durement touché par l’événement survenu au Credit Suisse en mars, lorsque les AT1 de la banque ont été complètement dépréciés dans le cadre du rachat d’UBS. Certains investisseurs qui ont accepté le risque correspondant ont profité de l’occasion pour augmenter leur exposition à l’AT1 en supposant que cet événement très inhabituel ne s’étendrait pas au reste du marché, c’est-à-dire à d’autres banques européennes. Le marché AT1 ne conviendra pas à tous les investisseurs, mais il pourrait servir de baromètre pour mesurer l’appétit pour le risque.

Ce qui pourrait être plus intéressant pour un groupe plus large d’investisseurs, c’est que nous avons assisté dernièrement à une reprise de la demande d’obligations d’entreprises en euros. Les nouveaux actifs nets de 2,1 milliards de dollars en avril ont représenté 30% de l’ensemble des flux de revenus fixes du mois. S’il est tout à fait normal de supposer que les actifs libellés en euros représenteront une part importante du marché européen des ETF, le niveau d’activité récent est supérieur à la normale, ce qui suggère que de nombreux investisseurs perçoivent un pic plus précoce que prévu des taux de la BCE ou des conditions économiques plus favorables dans la zone euro, voire les deux à la fois.

Moins de souverain, plus de crédit

Les écarts de crédit se sont creusés non seulement en Europe, mais aussi dans le monde entier, y compris aux Etats-Unis, ce qui fait de l’investissement de qualité un choix susceptible de donner de bons résultats dans de nombreux scénarios, à notre avis. Auparavant, l’augmentation des rendements n’était pas suffisante pour justifier le risque supplémentaire par rapport aux obligations d’Etat, mais nous pensons que les investisseurs sont désormais correctement dédommagés. Par conséquent, les investisseurs pourraient délaisser les obligations d’Etat au profit du crédit pour obtenir des rendements plus élevés sans avoir à s’aventurer très loin dans l’éventail des notations de crédit.

Les investisseurs devraient faire preuve de pragmatisme au fur et à mesure que les conditions évoluent au cours de l’année, en tirant pleinement parti de la flexibilité et de la diversité offertes par les 376 milliards de dollars d’actifs sous gestion des ETF à revenu fixe. Le crédit de bonne qualité pourrait fonctionner dans plusieurs scénarios, et il est donc probable qu’il s’agisse de positions de base pour de nombreux investisseurs. Les niveaux actuels des spreads pourraient faire du haut rendement une option relativement attrayante pour les investisseurs qui souhaitent augmenter encore le risque global de leurs portefeuilles.

Si, en revanche, l’inflation s’avère plus tenace et pousse même à la hausse, nous pourrions assister à une augmentation de la demande d’obligations indexées sur l’inflation. Heureusement, les investisseurs en ETF disposent aujourd’hui d’un large éventail d’expositions à des titres à revenu fixe qui leur permettent d’exprimer efficacement leurs opinions et d’adapter rapidement leurs portefeuilles à l’évolution de la situation.

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