La semana en la que se ganó un round
Después de varios meses de tormenta perfecta, finalizó una semana de calma financiera. La baja del riesgo país, desde el pico de 720 a los 600 puntos al cierre de esta columna, convivió en los últimos días con un freno de la presión cambiaria, pese a la emisión de pesos por el desarme de Lebac.
La suscripción de Lecap (Letras del Tesoro capitalizables en pesos) recogió 107 mil millones de pesos, el 76 por ciento de los emitidos el martes pasado, de los cuales, 20 por ciento se suscribió con dólares. Este no es un dato menor y que podría estar indicando una nueva vuelta al carry trade con tasas de interés del 50 por ciento y un dólar moviéndose por debajo, aunque los plazos de esta deuda siguen siendo muy cortos y a tasas muy altas.
De todos modos, a plazos tan cortos y con un Tesoro que mantiene muchos pesos en cartera, el programa financiero no se descomprime y aumenta la carga de intereses de la deuda. A estos niveles de riesgo país, el acceso a los mercados internacionales de crédito sigue vedado.
Es cierto que la calma financiera coincidió con un mundo en el que, al menos en forma transitoria, los capitales vuelven a países a emergentes, en especial a los más castigados, donde aparecen compras de oportunidad en precios de acciones y bonos.
Pero también es cierto, que a estos niveles en el tipo de cambio, la foto de la economía se torna competitiva y los ajustes externo y fiscal se están haciendo a pasos agigantados. Además, aparece la expectativa de un nuevo paquete con el Fondo Monetario Internacional que incluye no sólo un adelanto de los desembolsos para 2020 y 2021, sino también un posible aumento en el monto previsto.
Con esto quedarían despejadas las preguntas sobre la capacidad de repago de la deuda hasta fines de 2019 y el Banco Central tendría más poder de fuego para defender al dólar dentro de un programa monetario muy rígido y con un esquema de flexibilidad cambiaria entre bandas “móviles”.
La apuesta es que el carry trade se reactive y ayude a estabilizar la presión cambiaria. El riesgo es que, en un mundo muy volátil, frente al aumento en la incertidumbre política y en un contexto de libre movilidad de capitales, reaparezca una toma de ganancias antes de tiempo.
¿Tan fácil era corregir? La disyuntiva entre ajuste gradual y de shock desapareció cuando se cortó el financiamiento. El salto cambiario en cuotas desde un dólar de 20 pesos –cuando arrancó la corrida el 24 de abril– a 37,2 al cierre de este informe, una pérdida de reservas que acumuló 25.000 millones de dólares en cinco meses y una tasa de interés de la política monetaria en 60 por ciento, son los costos directos.
La contracara del ajuste es una caída en el salario real, que acumula a agosto 10 por ciento desde principios de años, una caída en el nivel de actividad de cuatro por ciento en el segundo trimestre, y un aumento de 250 mil personas en el número de desocupados.
Si bien es cierto que la visualización de la crisis hace más fácil tolerar el ajuste, también es cierto que los beneficios, en términos de una macroeconomía saneada, en general no los recibe el Gobierno que ajustó, y el deterioro en las encuestas se da en simultáneo a un vacío de representatividad que todavía no es evidente quien lo va a canalizar.
La restricción monetaria, las retenciones y la renegociación de contratos energéticos opera a favor de un bajo traslado a precios de la devaluación, pero no alcanza para evitar que la inflación de septiembre refleje los registros más altos desde principios de la década de 1990 (se proyecta un piso de seis por ciento). En cambio, provoca un desplome en la actividad y ruidos en la cadena de pagos.
De momento, el ancla es la salarial: son las paritarias las que ayudan a moderar el traslado a precios, extender la competitividad a costa de un deterioro en la pobreza y un aumento en la conflictividad social.
¿Se sostiene? ¿Qué margen hay para revertir en forma parcial este deterioro, de cara al año electoral?
La posibilidad de hacer piso y estabilizar hacia 2019 viene asociada a la cosecha, a los demás sectores exportadores que recibieron una enorme señal de precio (incluyendo al turismo receptivo), y a los rubros energéticos, en los que el desagio de contratos intenta mantener las señales a la inversión.
Sin embargo, con el sector público jugando en forma muy contractiva, con aumentos tarifarios que se pasaron para el próximo año, la capacidad para recuperar el poder de compra de los salarios va a depender de lo que suceda con el tipo de cambio.
Con un esquema de flexibilidad cambiaria, en el que el valor del dólar depende del ingreso de capitales, no es tan evidente y sería peligroso que una eventual toma de ganancias frente a la incertidumbre política o un cambio en el humor de los mercados respecto a los países emergentes, intente ser financiado con reservas otra vez.
La inestabilidad financiera se coló a la economía, la crisis económica se empieza a colar a la política, y si bien pareciera que volvió a salir el sol, podría ocurrir que la incertidumbre política o un cambio en el humor de los mercados vuelva en algún momento a complicar lo financiero. Podría o no. Por lo pronto, esta semana se ganó un round.
LA CONTRACARA DEL AJUSTE ES UNA CAÍDA EN EL SALARIO REAL, QUE ACUMULA EN AGOSTO 10 POR CIENTO DESDE PRINCIPIOS DE AÑO.