Finanzas de locos al diván:

El autor de este ensayo, Premio Nobel en 2017, es especialista en el comportamiento irracional en la vida económica, y sus consecuencias en la toma de decisiones. Insiste en la necesidad de construir, desde el Estado a los gastos personales, un accionar d

el autor de este ensayo, Premio Nobel 2017, es especialista en el comportamiento irracional en la vida económica, y sus consecuencias en la toma de decisiones. Por Richard H. Thaler.

Han pasado más de cuarenta años desde que comencé a escribir los primeros puntos de la Lista en la pizarra de mi despacho, y desde entonces se han producido muchos e importantes cambios. La economía del comportamiento ya no es una disciplina extraoficial y marginada, y escribir y publicar un artículo académico en el que la gente se comporta como Humanos ya no se considera un mal comportamiento, al menos no en opinión de la mayoría de los economistas de menos de cincuenta años. Después de toda una vida como renegado profesional, poco a poco me voy haciendo a la idea de que mi querida economía del comportamiento ha encontrado su sitio entre las principales corrientes económicas. No ha sido fácil, pero ha merecido la pena. Este campo ha madurado tanto que, salvo impugnación en contra, cuando este libro se publique me encontraré ocupando el puesto de presidente anual de la Asociación Estadounidense de Economía, y mi sucesor será Robert Shiller. ¡Los locos dirigen el manicomio! No obstante, el proceso de desarrollo de una versión enriquecida de la ciencia económica en la que los Humanos sean los protagonis- tas aún está lejos de haberse completado. En este capítulo me limitaré a exponer lo que espero que depare el futuro, con énfasis en "espero"; si hay algo que he aprendido es a no intentar predecir cómo cambiará una disciplina con el tiempo, y que la única predicción mínimamente sensata es afirmar que lo más seguro es que lo que suceda nos sorprenda a casi todos. Así pues, en lugar de ofrecer predicciones, lo que haré será elaborar una pequeña lista de deseos sobre el progreso de la disciplina durante los próximos años, la mayoría de los cuales están dirigidos a los investigadores económicos —mis colegas economistas— pero también a los llamados "consumidores" de tales investigaciones, sean directores ejecutivos, burócratas, propietarios de equipos de fútbol o propietarios de viviendas.

Antes de echar un vistazo al posible futuro de la economía, parece lógico echar primero la vista atrás y ver qué ha pasado hasta ahora. Para sorpresa de muchos, el mayor impacto del enfoque conductual económico ha tenido lugar en el mundo de las finanzas, algo que nadie habría predicho en 1980. De hecho, era totalmente impensable, ya que los economistas sabían que los mercados financieros eran los más eficientes de todos los

Si queremos rediseñar esta política es preciso disponer de un modelo basado en evidencias.

mercados, donde el arbitraje es más fácil y por tanto es más difícil que aparezcan malos comportamientos. En perspectiva, está claro que las finanzas conductuales han florecido por dos razones: por un lado, existen teorías altamente específicas, como la ley del precio único, y por otro, existe una fantástica abundancia de datos financieros que se remonta hasta nada menos que 1926; por ejemplo, no conozco ningún otro campo de la economía que permita una refutación tan clara de una teoría económica como el caso de Palm y 3Com.

Por supuesto, no todos los economistas financieros han renunciado a su lealtad a la hipótesis de los mercados eficientes, pero al menos los enfoques conductuales han empezado a ser tomados en serio, y desde hace dos décadas, el debate entre los planteamientos racionales y conductuales ha copado gran parte de la literatura financiera. La clave de que este debate no se haya desbocado y sea (mayormente) productivo está en su focalización en los datos empíricos.

Modelo. Cuando se le pregunta por nuestras visiones contrapuestas, Gene Fama comenta a menudo: "Estamos de acuerdo en los hechos, pero discrepamos en la interpretación de los mismos". Los hechos son que el modelo de valoración de los activos financieros ya no es aceptado como método para describir los movimientos de los precios de acciones y bonos. Parece ser que beta, el único factor que en su día se consideraba importante, no parece explicar gran cosa, y actualmente se ha demostrado que un montón de factores que en su momento se creían supuestamente irrelevantes, resulta que sí importan y mucho, aunque continúa existiendo controversia sobre por qué importan exactamente. La disciplina parece dirigirse a lo que yo llamaría "economía basada en la evidencia empírica". Sería lógico preguntarse qué otro tipo de economía podría existir, pero la realidad es que la mayor parte de la teoría económica no se basa en la observación empírica, sino que se deduce de axiomas de elección racional, aunque tales axiomas no reflejen lo observado en el mundo real. Una teoría sobre el comportamiento de los Econs no puede tener base empírica, ya que los Econs no existen. La combinación de hechos difíciles o imposibles de conciliar con la hipótesis de los mercados eficientes y la fuerza de los economistas conductuales ha logrado que las finanzas sean el ámbito económico más sometido a escrutinio constructivo, especialmente en lo que se refiere a su gran confianza en la mano invisible e inquieta. En un mundo en el que una parte de una empresa puede llegar a venderse por más de lo que vale la empresa entera, está claro que algo no va bien en esa mano. Los economistas financieros no han tenido otra opción que tomarse en serio los "límites del arbitraje", que tal vez podrían llamarse "límites manuales". Actualmente sabemos más sobre cómo y cuándo pueden los precios desviarse de su valor intrínseco, y sobre qué es lo que impide que el "dinero inteligente" mantenga a raya a tales precios (en algunos casos, los inversores que aspiran hacer las veces de ese dinero inteligente pueden obtener más beneficios apostando por engordar la bur- buja a la espera de poder salirse a tiempo que apostando por un regreso a la cordura). Las finanzas ilustran asimismo que la economía basada en evidencias empíricas también puede impulsar el desarrollo de la teoría; como dijo Thomas Kuhn, todos los descubrimientos importantes comenzaron a partir de anomalías. La tarea de desarrollar la versión de la economía financiera basada en la evidencia aún no ha terminado, ni mucho menos, pero está muy avanzada. Ha llegado el momento de que se inicie el mismo progreso en otras ramas económicas. Si tuviese que escoger la disciplina de la economía que más deseoso estoy de que adopte un enfoque conductual más realista, sin duda sería aquella en la que hasta el momento tal enfoque ha tenido por desgracia un menor impacto: la macroeconomía. Tener una imagen panorámica correcta de los asuntos monetarios y fiscales es muy importante para el bienestar de cualquier país, y para ello es esencial escoger bien las políticas públicas. John Maynard Keynes fue uno de los primeros practicantes de la macroeconomía conductual, pero ese buen comienzo no ha contado con mucho apoyo posterior. Cuando George Akerlof y Robert Shiller, dos destacados académicos que siempre han intentado mantener viva la tradición keynesiana, intentaron durante varios años organizar un encuentro anual sobre este tema en la Agencia Nacional de Investigación Económica, descubrieron que resultaba muy difícil encontrar artículos académicos que permitiesen completar un programa decente. (Por el contrario, cada encuentro semestral sobre finanzas conductuales que coordinamos Shiller y yo suele atraer docenas de sólidas publicaciones, y lo que resulta difícil es seleccionar sólo seis de ellas.) Desalentados, Akerlof y Shiller acabaron desistiendo de sus infructuosos intentos. Una de las razones por las que no vemos ningún pujante grupo de economistas conductuales trabajando en temas macroeconómicos puede ser que la disciplina carece de dos de los factores clave que contribuyeron al éxito de las finanzas conductuales: las teorías no ofrecen predicciones fácilmente refutables y los datos son relativamente escasos. El resultado conjunto es que resulta casi imposible obtener evidencias empíricas que hagan las veces de "pistola humeante".

Discrepancias. Un problema aún más importante es que esto también implica que los economistas ni siquiera se ponen de acuerdo en las recomendaciones más básicas sobre qué hacer en una crisis financiera como la experimentada en 2007-2008. Los situados en la izquierda defienden la visión keynesiana, que establece que los Gobiernos deberían haber aprovechado la combinación de elevado desempleo y bajos (o negativos) tipos de interés para realizar inversiones en infraestructuras, mientras que los partidarios de la derecha tienden a culpar a los demás por la lenta recuperación: o bien por aplicar poca austeridad, o por aplicar demasiada; temen que tales inversiones no sean bien utilizadas y que el incremento de la deuda nacional acabe provocando una crisis presupuestaria o un período de inflación. Estos últimos creen que los recortes fiscales estimularán el

crecimiento, mientras que los primeros están convencidos de que este crecimiento depende más del gasto social. Dado que es muy poco probable que consigamos que los Gobiernos accedan a permitir que las políticas de lucha contra la recesión sean elegidas al azar, con el fin de poder llevar a cabo pruebas controladas aleatorizadas, es muy posible que este debate nunca llegue a resolverse.

Dicho esto, la falta de consenso acerca de lo que constituye el modelo macroeconómico "racional" no implica necesariamente que los principios de la economía del comportamiento no puedan aplicarse con éxito a la política a gran escala. Las perspectivas conductuales pueden otorgar matices interesantes a los temas macroeconómicos, incluso en ausencia de una hipótesis claramente errónea que se pueda refutar o modificar. No deberíamos esperar a ver el humo de las pistolas para empezar a recabar evidencias empíricas.

Un importante aspecto de política macroeconómica que sin duda está pidiendo a gritos ser sometido a un análisis conductual es el de los recortes fiscales destina- dos a estimular la economía. Con independencia de si el objetivo del recorte es incrementar la demanda de bienes —modelo keynesiano— o la oferta de dinero o empleo, un análisis conductual exhaustivo sería una gran ayuda. Existen ciertos detalles conductuales críticos que tienden a obstaculizar el camino cuando se gestiona un recorte fiscal, detalles que en cualquier marco de trabajo racional se considerarían factores supuestamente irrelevantes; si es el pensamiento keynesiano el que lo motiva los diseñadores de políticas querrían que el recorte estimulase lo más posible el comportamiento consumista.

Y un detalle en teoría poco relevante que deberían tener en cuenta dichos diseñadores es si el recorte se aplicaría de una sola vez o se extendería a lo largo de un año, pero al no existir modelos de comportamiento del consumidor basados en evidencias empíricas resulta imposible responder a tal cuestión. (Cuando el objetivo es estimular el gasto, mi consejo sería repartirlo en un año, pues es muy probable que los recortes unitarios se ahorren o se utilicen para pagar deudas.) Las mismas cuestiones son aplicables a

Los políticos de todos los colores tienden a eximir del cumplimiento a muchas normativas.

los recortes fiscales por el lado de la oferta. Supongamos que estamos contemplando ofrecer una tregua fiscal a aquellas empresas que inyecten dinero en la economía de un país, en lugar de mantenerlo acumulado en filiales extranjeras para eludir los impuestos. Si queremos diseñar y evaluar correctamente esta política, es preciso disponer de un modelo basado en evidencias empíricas que nos permita averiguar qué harían las empresas con el dinero repatriado: ¿lo invertirían, lo devolverían a sus accionistas, o lo ahorrarían, tal y como muchas empresas estadounidenses han estado haciendo desde el comienzo de la crisis financiera? Este desconocimiento dificulta mucho poder predecir qué harían estas empresas si se encontrasen con una mayor cantidad de dinero en efectivo guardado en la sede o sedes del país en cuestión. O dicho de un modo más general, mientras no comprendamos mejor cómo se comportan las empresas reales, es decir, aquellas gestionadas por Humanos, no podremos evaluar como es debido el impacto de las medidas clave de política pública. Más adelante desarrollaré este punto.

EMPRENDER. Otro tema macroeconómico al que también le vendría muy bien un buen análisis conductual es el relativo a la mejor manera de incentivar a la gente para crear sus propios negocios (especialmente aquellos con grandes probabilidades de éxito). En Estados Unidos los economistas conservadores tienden a hacer hincapié en la reducción de las tasas impositivas marginales sobre contribuyentes de altos ingresos como la clave para mejorar el crecimiento. Los más progresistas, por su parte, prefieren ofrecer subsidios a las industrias que desean favorecer (como la de energías renovables) o incrementar la disponibilidad de préstamos de la Administración de Pequeñas Empresas (APE), una agencia del Gobierno cuya misión es incentivar la creación y el éxito de empresas de nueva creación. Y tanto los economistas como los políticos de todos los colores tienden a eximir del cumplimiento de muchas normativas a aquellas pequeñas empresas que tienen dificultades a la hora de aplicarlas por resultarles demasiado onerosas. Todas estas políticas son dignas de consideración, pero muy rara vez se escucha a los economistas proponer medidas para mitigar el riesgo a la baja, destinadas a los emprendedores que fracasan, lo cual sucede la mitad de las veces, si no más. Sabemos que a los Humanos les afectan más las pérdidas que las ganancias, por lo que esto puede ser un punto muy importante. He aquí una sugerencia en este sentido, ofrecida durante una entrevista improvisada para televisión (así que disculpe el lector la gramática): "Lo que tenemos que hacer en este país es crear un cojín más blando para los fracasos. Porque lo que dicen [los conservadores] es que los creadores de empleo necesitan más recortes fiscales y necesitan una mayor recompensa por el riesgo que asumen. [...]Pero ¿qué pasa con el riesgo de dejar tu trabajo y ser emprendedor porque ahí es donde está tu seguro de salud? [...] ¿Por qué no somos capaces de vender esta idea de que no hace falta ampliar la recompensa del riesgo para tener éxito en este país, hace falta suavizar el daño del riesgo?"

Esta idea no es de un economista, ni siquiera de uno conductual, sino del comediante Jon Stewart, presentador del programa The Daily Show, durante una entrevista con Austan Goolsbee, un colega mío de la Universidad de Chicago que durante un tiempo fue director del Consejo de Asesoría Económica del presidente Barack Obama. Los economistas no deberían necesitar que un cómico les indique que encontrar formas de mitigar los costes de los fracasos podría ser más efectivo a la hora de estimular la creación de nuevas empresas que reducir los impuestos a personas que ganan más de 250.000 dólares al año, especialmente cuando en Estados Unidos el 97 por ciento de los pequeños emprendedores gana menos que eso.

La existencia de una macroeconomía conductual ocupa por tanto el primer lugar de mi lista de deseos, pero prácticamente todos los ámbitos económicos podrían salir ganando si prestasen más atención al papel de los Humanos. Además de las finanzas, la economía del desarrollo es muy probablemente el ámbito económico en el que los economistas conductuales han logrado un mayor impacto, en parte debido a que este campo se ha visto revitalizado por el influjo de economistas que ponen a prueba sus ideas en países en desarrollo mediante pruebas controladas aleatorizadas. No podemos conseguir que un país pobre africano se convierta en Suiza de la noche a la mañana pero, experimento a experimento, sí podemos aprender nuevas formas de mejorar las cosas. Todos necesitamos más economía basada en las evidencias, sean teóricas o empíricas.

La teoría de las perspectivas es, por supuesto, la teoría fundamental para la economía del comportamiento basada en las evidencias. Kahneman y Tversky comenzaron sus estudios recabando datos sobre el comportamiento de las personas (empezando con sus propias experiencias) y después elaboraron una teoría cuyo objetivo era ir incorporando todo lo que pudieran de los comportamientos estudiados poco a poco. Esta forma de proceder contrasta notablemente con la teoría de la utilidad esperada, la cual, en tanto que teoría normativa de la elección, tiene su origen en axiomas racionales.

PROBADA. Actualmente, la teoría de las perspectivas ha sido rigurosamente demostrada en repetidas ocasiones con datos tomados de una amplia variedad de entornos, desde participantes de concursos televisivos a jugadores profesionales de golf, pasando por inversores en bolsa. La siguiente generación de economistas conductuales teóricos, como Nicholas Barberis, David Laibson y Matthew Rabin (por nombrar sólo a tres de ellos), también inicia sus estudios recabando datos y sólo después elabora sus teorías. Para producir nuevas teorías hacen falta datos, y la buena noticia es que últimamente estoy viendo un gran volumen de formas de obtención de evidencias muy creativas, publicadas en algunas de las principales revistas sobre economía. La creciente popularidad de las pruebas controladas aleatorizadas, empezando por el ámbito de la economía del

La teoría de las perspectivas ha sido rigurosamente demostrada.

desarrollo, ilustra claramente esta tendencia, y muestra que la experimentación puede incrementar bastante el número de herramientas a disposición de los economistas, que hasta el momento sólo contaban con una: los incentivos monetarios.

Tal y como hemos visto a lo largo del libro, considerar que todos los tipos de dinero son equivalentes y que todos ellos son el principal conductor de la motivación humana no es una buena descripción de la realidad. Un buen ejemplo de un ámbito en el que los experimentos de campo realizados por economistas están teniendo un gran impacto es la educación. Los economistas no tienen una teoría sobre cómo maximizar el aprendizaje escolar de los niños (aparte de una obviamente falsa que sostiene que los colegios totalmente privados ya utilizan los mejores métodos).

Una idea excesivamente simplista es que se puede mejorar el rendimiento de los estudiantes ofreciendo incentivos financieros a los padres, los profesores o los propios niños. Por desgracia, no está demostrado que tales incentivos funcionen, pero los matices son importantes. Por ejemplo, un intrigante hallazgo de Roland Fryer sugiere que recompensar a los alumnos por sus esfuerzos (como hacer sus deberes) en vez de por sus resultados (como sus notas) es un sistema más efectivo.

En mi opinión este resultado es muy interesante a nivel intuitivo, ya que los alumnos más necesitados no tienen por qué saber cómo convertirse en mejores estudiantes, y por tanto tiene mucho sentido recompensarlos por hacer cosas que la mayoría de los educadores consideran efectivas. Otro resultado interesante procede directamente del manual de estrategia de la economía del comportamiento. El equipo formado por Fryer, John List, Steven Levitt y Sally Sandoff ha logrado demostrar que el momento en el que se entrega una prima a los profesores tiene mucha importancia: aquellos profesores que la reciben al principio del curso académico, y saben que tendrán que reembolsarla si no alcanzan un objetivo determinado, consiguen mejorar el rendimiento de sus alumnos significativamente más que aquellos a los

Errores empresariales se evitarían si alguien le dijese a su jefe lo que está haciendo mal.

que se les ofrece una prima a final de curso si alcanzan el mismo objetivo.

Un tercer resultado positivo, aún más alejado de la tradicional herramienta de los incentivos económicos, se extrajo recientemente de una prueba controlada aleatorizada llevada a cabo en Reino Unido, mediante un método barato y cada vez más popular: los recordatorios telefónicos. La intervención consistió en el envío de mensajes de texto a la mitad de los padres de los alumnos de un colegio antes de un examen importante de matemáticas, con el fin de informarles de que su hijo tendría el examen dentro de cinco días, de tres y de uno (los investigadores denominaron a este enfoque "información anticipada"); la otra mitad de los padres no recibió los mensajes.

Según los resultados obtenidos, los mensajes de preaviso consiguieron incrementar el rendimiento medio de los alumnos en el examen en el equivalente de un mes entero de clases; y los que más se beneficiaron fueron aquellos cuyos resultados previos se encontraban entre el 25 por ciento más bajos, pues en su caso, en comparación con el grupo de control, la mejora del rendimiento fue equivalente a dos meses de clases. Terminado el experimento, tanto los padres como los estudiantes expresaron su deseo de continuar con el programa, mostrando que les gustaba ser "empujados", lo cual también refuta la frecuente afirmación, no corroborada por ningún tipo de evidencia, de que los acicates deben ser secretos para ser efectivos. Las escuelas públicas, igual que los pueblos remotos de países pobres, son entornos que ponen a prueba el ingenio de los investigadores. El hecho de que estemos aprendiendo importantes lecciones sobre cómo enseñar a nuestros hijos y mantener su motivación, debería animar a otros profesionales de fuera del ámbito de la educación y de la economía del desarrollo a probar también a recabar datos. Los experimentos de campo son probablemente la herramienta más poderosa que tenemos para aportar evidencias a la economía basada en evidencias.

CONCLUIONES. Mi lista de deseos para los no economistas es bastante similar. Teniendo en cuenta que las escuelas constituyen una de las instituciones más antiguas de la sociedad humana, el hecho de que aún no hayamos establecido un método definitivo para enseñar bien a nuestros hijos dice mucho y poco de nuestra naturaleza; por ello, es absolutamente necesario que encontremos la forma de mejorar en este sentido, y realmente sólo acabamos de empezar a buscar. ¿Qué nos dice esto acerca de aquellas creaciones que son mucho más recientes que las escuelas, como las corporaciones modernas? ¿En serio tenemos razones para creer que sabemos cuál es la mejor forma de gestionarlas? Es hora de que todos —economistas, burócratas, profesores, directores corporativos...— reconozcan de una vez que vivimos en un mundo de Humanos, y adopten en sus trabajos y sus vidas el mismo enfoque basado en datos empíricos que utilizan los buenos científicos. Mi participación en la creación de la disciplina conocida como economía del comportamiento me ha ido enseñando algunas lecciones básicas que, con las debidas precauciones, pueden llegar a aplicarse a todas las circunstancias.

He aquí tres de ellas. Observar. La economía del comportamiento comenzó con simples observaciones: la gente come demasiados anacardos si tiene el recipiente a la vista y al alcance de la mano; la gente tiene cuentas mentales, y no trata de la misma forma todos los tipos de ingresos; la gente comete errores, y a veces muchos y muy graves (parafraseando una cita anterior: "Peligro. Humanos sueltos").

El primer paso para superar las premisas erróneas de la sabiduría convencional es observar el mundo que nos rodea, y verlo tal y como es, no como otros pretenden que sea. Recabar datos. Las historias ilustrativas suelen ser muy elocuentes y fáciles de recordar, y por eso he incluido tantas en este libro, pero una anécdota individual tan sólo puede servir de ejemplo; para convencernos a nosotros mismos, ya no digamos a los demás, necesitamos cambiar la forma en que hacemos las cosas: necesitamos datos, y muchos. Como dijo Mark Twain: "Lo que te mete en problemas no es aquello que no sabes; es aquello que estás seguro de que sabes, y que resulta que no es verdad". La gente tiende a tener exceso de confianza porque no se molesta en documentar su registro de predicciones pasadas equivocadas, y luego empeoran las cosas cayendo en el error del pernicioso sesgo de confirmación: tan sólo buscan la evidencia que confirme sus hipótesis preconcebidas. La única protección posible contra el exceso de confianza es la búsqueda sistemática de datos, y en particular de los datos que demuestren que nos equivocamos. Como mi colega de Chicago Linda Ginzel dice a sus alumnos: "Si no lo puedes poner por escrito, es que no existe".

Además, la mayoría de las organizaciones tiene la urgente necesidad de aprender a aprender, y después anotar lo aprendido para, con el tiempo, acumular conocimientos. Como mínimo, esto significa que hay que intentar cosas nuevas y registrar lo que sucede, pero sin duda lo mejor sería llevar a cabo experimentos reales; si nadie de su organización sabe cómo hacerlos, contrate los servicios de un científico conductual (seguramente será más barato que un abogado o un consultor). Comunicar. Muchos errores empresariales se podrían haber evitado fácilmente si alguien hubiese tenido el valor de decirle a su jefe lo que estaba haciendo mal. Un claro ejemplo de esto podemos encontrarlo en el arriesgado sector de la aviación comercial, tal y como ilustró Atul Gawande, todo un experto en reducir los errores Humanos, en su reciente libro El efecto Checklist.

En 1977 más de quinientas personas perdieron la vida en un brutal choque entre dos aviones porque el copiloto de un vuelo de KLM fue demasiado tímido para cuestionar la autoridad del capitán, su "jefe".

El mayor impacto del enfoque conductual tuvo lugar en el mundo de las finanzas.