El camino hacia 2020: el secreto de la hormiga
El cuento de la cigarra y la hormiga es una de las fábulas más populares atribuidas a Esopo, fabulista de la antigua Grecia. En ella aparece una cigarra que al venir el invierno se encuentra desprovista de alimento y acude a pedirlo prestado a su vecina, la hormiga. Esta le niega el préstamo y le recrimina el haber pasado el verano holgazaneando en vez de haber hecho acopio de alimentos o, términos modernos, en vez de haber ahorrado para el invierno.
La cigarra no hizo los deberes y la pasó mal. ¿Y por casa cómo andamos? Antes mal; ahora, tirando para no aflojar. La tasa de ahorro del sector privado cayó tendencialmente desde 2007 hasta 2015 para luego estabilizarse en torno al 16%, nivel que mantuvo prácticamente en toda la gestión Cambiemos. ¿Por qué debería ser relevante hacer foco en esta variable? Simple: la suma del ahorro privado, público y externo debe financiar los niveles de inversión. En un contexto de déficit financiero del sector público como el que esperamos prevalezca en 2020 y la falta de dinámica del ahorro privado, liga la suerte de la inversión al ahorro externo o, lo que es lo mismo, al déficit en cuenta corriente.
En Analytica creemos que el gran problema de la economía argentina, asuma la gestión quien asuma, será el faltante de dólares. En este contexto, mejorar el saldo de la cuenta corriente es clave. Más aún teniendo en cuenta los niveles de inflación, conseguir esto mediante una devaluación luce “suicida”. Por lo tanto, incluso si la consolidación fiscal no fuera tan agresiva como la que se esperaba inicialmente, debido a condicionamientos políticos, por ejemplo, existe una luz en el camino. La historia reciente muestra que, para niveles de presión impositiva constantes y tasa de interés real positiva (superior a la inflación), la tasa de ahorro crece con el producto. En criollo: hay algo de margen para implementar una mejora leve de la cuenta corriente en un contexto de crecimiento moderado de la mano del incremento del ahorro privado; máxime en un escenario en el que la inversión no será muy pujante debido a la abundancia de capacidad instalada y a las inversiones ya realizadas durante 2016 y 2017.
Con el propósito de conseguir este objetivo de política económica (crecer sin deteriorar las cuentas externas), vemos algunos escollos en el camino. Antes que nada, debemos refinanciar los vencimientos del FMI y canjear la deuda privada sin quita (idealmente), para remover obstáculos pétreos en el mercado de cambios. Segundo, negociar un ajuste fiscal moderado para no entorpecer el rebote de la economía. Estos dos factores tienen como fin último evitar una devaluación traumática, ya que tranquilizan las ansias del mercado y liberan presiones en el mercado de cambios (ayudados quizá por algún retoque en las regulaciones de la cuenta capital). Así estarán sentadas las bases sólidas para crecer en un contexto de desinflación, sin afectar el equilibrio externo.
La idea en detalle. El diagnóstico inicial: en 2020 van a faltar dólares. ¿Los motivos? Se encuentran en la combinación de la persistente demanda de atesoramiento de activos externos (fuga) por parte del sector privado y la carga de vencimientos de la deuda pública en dólares, ambos invariantes a una corrección del tipo de cambio nominal (al menos en forma sostenida). Teniendo en cuenta que el incremento del ahorro privado y público debe ser igual a la mejora de la cuenta corriente, dada la inversión, es razonable preguntarse bajo qué escenarios es posible crecer y que la cuenta corriente no se deteriore. Veamos:
La tasa de ahorro responde positivamente a la tasa de interés real y negativamente a la presión impositiva.
Dados niveles positivos de tasa e impuestos constantes, la tasa de ahorro mejora también con el producto.
Así lo demuestra la evidencia empírica: la tasa de interés real ex post fue positiva en el segundo mandato de Menem y la presión impositiva se mantuvo constante. En ese período, especialmente entre el 94 y el 97, la economía creció sostenidamente así como también lo hizo la tasa de ahorro.
Entre 2007 y 2015, a pesar del fuerte crecimiento de la economía, la tasa de ahorro cayó secularmente debido a que la tasa real fue sistemáticamente negativa y la presión impositiva se movió a niveles récord.
Entre 2015 y 2018, la tasa de ahorro prácticamente no se movió en un contexto en el que los impuestos a las familias no bajaron significativamente. La tasa de interés fue, contrariamente a lo que se cree, negativa y el producto cayó.
El gran problema de la economía argentina será el faltante de dólares; mejorar el saldo de la cuenta corriente es clave
La perspectiva es que en 2020 la inversión no crezca demasiado debido a los niveles de capacidad instalada de este año
La cuenta corriente se movió en espejo con el ahorro nacional: mejoró entre el 94 y el 96, empeoró entre 2011 y 2015 (esta última ayudada por el deterioro del ahorro público) y empeoró en 2016-17 ya que el ahorro nacional no cambió significativamente, pero la inversión aumentó fuertemente.
En resumen, esperamos que las cuentas públicas mejoren, aunque sea marginalmente, y que la inversión no crezca demasiado debido a los niveles de capacidad instalada heredados de 2019.
Es evidente que pensar en 2021 sin estar resuelto 2019 luce apresurado. Pero así somos en Analytica: creemos que es un esfuerzo que vale la pena, ya que los mercados pueden premiar el orden y la planificación macro, ausentes en la gestión Cambiemos.