Woran liegt es, wenn Megadeals platzen?

Kraft Heinz kann sich Unilever nun doch nicht einverleiben. Das ist aber kein Einzelfall – immer wieder scheitern Fusionspläne kurz nach Bekanntwerden. Dem Bieter kann dann leicht die Zeit davonlaufen.

143 Milliarden Dollar bot Kraft Heinz für Unilever. Aber kaum wurden die Übernahmepläne bekannt, waren sie auch schon Geschichte: Unilever signalisierte Ablehnung, Kraft Heinz zog sein Angebot zurück. Laut Daten von Thomson Reuters ist diese Transaktion die drittgrößte, die jemals geplatzt ist – aber bei weitem kein Einzelfall. Den größten gescheiterten Deal gab es im Vorjahr: Pfizer bot für Allergan 160 Milliarden Dollar, diese beiden wären sich sogar einig gewesen – eine Verschärfung des US-Steuerrechts zwang Pfizer jedoch zum Rückzug.

Hier war der Grund des Scheiterns klar. Aber woran liegt es sonst, wenn Megatransaktionen platzen? Sind solche Geschäfte nicht längst bis ins kleinste Detail ausgehandelt, sobald sie publik werden? Bei öffentlichen Übernahmen – also mit einer börsennotierten Gesellschaft als Übernahmeziel – sei meist das Gegenteil der Fall, sagt Thomas Zottl, Partner bei Freshfields: „Da muss man bereits im Vorfeld und unter Wahrung der Vertraulichkeit so viel wie möglich vorbereiten.“Und idealerweise auch die Kriegskasse schon gefüllt haben. Denn werden die Pläne öffentlich bekannt oder gibt es Spekulationen, bleibt kaum mehr Spielraum: „Ab dann tickt die übernahmerechtliche Uhr.“

Mit wem redet man zuerst?

Eine der ersten und heikelsten Fragen sei es für den Bieter, mit wem er zuerst reden soll: Mit dem Vorstand der Zielgesellschaft? Oder mit dem potenziellen Verkäufer? Letzteres kann aussichtsreicher sein, setzt aber voraus, dass es einen Kernaktionär gibt – „idealerweise jemanden, der nicht börsennotiert ist“, sagt Zottls Kanzleikollege Ludwig Hartenau. Denn ein solcher unterliegt wenigstens keiner Ad-hoc-Pflicht, muss die Sache also nicht sofort publik machen. Ist die Zielgesellschaft jedoch komplett im Streubesitz, bleibt nur deren Vorstand als Ansprechpartner. Dieser unterliegt sehr wohl der Ad- hoc-Pflicht, die im Spannungsfeld mit den Übernahmeplänen stehen kann. Zwar dürfe er die Meldung aufschieben, solange es keine Spekulationen am Markt gibt, sagt Zottl. „Aber wenn er den Bieter nicht mag, wird er umso mehr auf die Ad-hoc-Pflicht pochen.“

Was man ihm nicht einmal ankreiden kann – denn wer zu lange zögert, riskiert später Probleme mit der Aufsichtsbehörde. Immer wieder gab es im Nachhinein Vorwürfe, eine Ad-hoc-Meldung sei zu spät erfolgt. Kommen Gerüchte auf, darf man keinesfalls mehr zuwarten. Aber auch ein anderer Fristenlauf beginnt: In Österreich verlangt dann die Übernahmekommission vom Bieter, dass er sich erklärt. Verneint er seine Absichten, ist er für zwölf Monate gesperrt. Bestätigt er sie jedoch, muss er innerhalb von nur zehn Börsentagen die Angebotsunterlage bei der Übernahmekommission anzeigen – sonst gilt für ihn ebenfalls die Sperrfrist.

Diese „put up or shut up“-Regel soll verhindern, dass börsennotierte Gesellschaften über einen unverhältnismäßig langen Zeitraum in Übernahmesituationen involviert sind – ein verständliches Anliegen, sagt Zottl. Etwas Zeit gewinnen kann man, wenn es gelingt, mit der Zielgesellschaft ein „Standstill Agreement“zu treffen: Diese unterfertigt eine Vertraulichkeitsvereinbarung und verhandelt „hinter verschlossenen Türen“mit einem möglichen Bieter, dafür verzichtet dieser darauf, bereits Aktien der Zielgesellschaft zu kaufen.

So etwas klappt aber nur, wenn beide Seiten es wollen und auch sonst niemand die Gerüchteküche anheizt. Auch Kraft Heinz hat Unilever direkt angesprochen – dort ging die Sache schief. Positivbeispiele gibt es auch, etwa das Übernahmeangebot von Vonovia an die Aktionäre der Conwert: Dieses unter Dach und Fach zu bringen, habe man „an einem Wochenende ohne Schlaf“geschafft, von Freitag nach Börsenschluss bis Montag Früh, sagt Hartenau. „Das war der Idealfall – aber die Ausnahme. Diesen freundlichen Deal haben offenbar alle Beteiligten gewollt.“