LES SUR­PRISES QUE WAR­REN BUFFETT NOUS RÉ­SERVE

Les Affaires - - Front Page - Yan­nick Clé­rouin Pierre-Oli­vier Lan­ge­vin re­dac­tion­le­saf­faires@tc.tc Évo­lu­tion de la stra­té­gie de pla­ce­ment

De­puis quelques an­nées, notre équipe de ges­tion­naires as­siste à l’as­sem­blée de Berk­shire Ha­tha­way (BRK.B, 199,69$ US) au dé­but de mai. Si de nom­breux in­ves­tis­seurs savent bien que l’évé­ne­ment leur ré­serve ha­bi­tuel­le­ment peu de grandes sur­prises, cette an­née pour­rait faire ex­cep­tion à la règle. C’est que le grand pa­tron du conglo­mé­rat de 485 mil­liards de dol­lars amé­ri­cains de­vrait y dé­voi­ler de pré­cieux ren­sei­gne­ments au su­jet de la ré­forme fis­cale amé­ri­caine.

Les in­ves­tis­seurs ont eu en fé­vrier un avant-goût des re­tom­bées fa­vo­rables que la baisse d’im­pôt au­ra pour Berk­shire. War­ren Buffett a en ef­fet ex­pli­qué dans sa lettre an­nuelle aux ac­tion­naires que l’en­tre­prise avait réa­li­sé un gain de 29 G$ US pour l’exer­cice 2017, grâce à la ré­forme si chère à Do­nald Trump.

Ce que les in­ves­tis­seurs connaissent moins, ce­pen­dant, c’est l’ef­fet pré­cis des baisses d’im­pôt sur la ren­ta­bi­li­té de la soixan­taine d’en­tre­prises à ca­pi­tal fer­mé dé­te­nues par Berk­shire, au cours des pro­chaines an­nées. M. Buffett s’est mon­tré avare de dé­tails au su­jet des re­tom­bées de la ré­forme fis­cale sur ces en­ti­tés.

Or, ces en­tre­prises de­vraient gran­de­ment bé­né­fi­cier de la di­mi­nu­tion du taux d’im­po­si­tion, la plu­part me­nant leurs ac­ti­vi­tés prin­ci­pa­le­ment aux États-Unis. Par exemple, nous es­ti­mons que le taux d’im­po­si­tion du trans­por­teur fer­ro­viaire BNSF pas­se­ra de 37% à en­vi­ron 23%.

Faute de ren­sei­gne­ments four­nis par M. Buffett, nous avons réa­li­sé nos propres es­ti­ma­tions afin d’ajus­ter la va­leur in­trin­sèque du titre avec la plus grande pré­ci­sion pos­sible. Se­lon nos cal­culs, le bé­né­fice net des en­tre­prises à ca­pi­tal fer­mé dé­te­nues par Berk­shire aug­men­te­ra de 18% ou d’en­vi­ron 3 G$ US dès cette an­née.

Toutes les so­cié­tés de Berk­shire ne bé­né­fi­cie­ront pas de la baisse d’im­pôt éga­le­ment. Celles qui four­nissent de l’élec­tri­ci­té, par exemple, de­vront re­fi­ler les éco­no­mies à leurs clients, leurs ac­ti­vi­tés étant ré­gle­men­tées par l’État.

Reste qu’une ma­jo­ri­té d’entre elles en bé­né­fi­cie­ront. Nous es­ti­mons ain­si que la va­leur in­trin­sèque du titre a aug­men­té de 12%, et ce, alors qu’il nous sem­blait dé­jà lé­gè­re­ment sous-éva­lué avant la ré­forme fis­cale.

L’ac­tion de Berk­shire a grim­pé dans la fou­lée de la ré­forme, mais a ef­fa­cé une bonne par­tie de ces gains ré­cem­ment. Au cours ac­tuel, le titre ne re­flète pas plei­ne­ment les gains ré­sul­tant des baisses d’im­pôt.

Ce­la pour­rait s’ex­pli­quer par le fait que les in­ves­tis­seurs n’ont pas fait le même exer­cice que nous pour ajus­ter la va­leur du titre. Ils pour­raient tou­te­fois re­faire leurs cal­culs après l’as­sem­blée an­nuelle si M. Buffett dis­tille da­van­tage de ren­sei­gne­ments à pro­pos des ef­fets de la ré­forme fis­cale sur sa constel­la­tion d’en­tre­prises. Les pro­chains ré­sul­tats tri­mes­triels pour­raient éga­le­ment créer des sur­prises po­si­tives par­mi les in­ves­tis­seurs.

Ra­chat d’ac­tions en vue?

Les ac­tion­naires réunis à l’as­sem­blée de mai pour­raient éga­le­ment être sur­pris par le dé­voi­le­ment d’un pro­gramme de ra­chat d’ac­tions.

Berk­shire Ha­tha­way ac­cu­mule les li­qui­di­tés à vi­tesse grand V – elle dis­pose de plus de 116 G$ US – et, compte te­nu de l’ab­sence d’oc­ca­sions pour dé­ployer ce tré­sor de guerre dans des condi­tions ga­gnantes, M. Buffett pour­rait se ré­soudre à re­dis­tri­buer son en­caisse ex­cé­den­taire à ses ac­tion­naires sous forme de ra­chats d’ac­tions ou de di­vi­dendes.

Un ra­chat d’ac­tions est se­lon nous plus pro­bable, M. Buffett ayant ré­cem­ment ad­mis qu’il ju­geait contrai­gnant l’éta­blis­se­ment d’une po­li­tique de di­vi­dende. Les ra­chats d’ac­tions sont aus­si à ses yeux une meilleure fa­çon de re­tour­ner du ca­pi­tal aux ac­tion­naires à long terme qu’un di­vi­dende spé­cial.

L’homme de 87 ans a in­di­qué dans le pas­sé qu’il consi­dé­re­rait ra­che­ter des ac­tions de son conglo­mé­rat si le cours des­cen­dait à 120% de sa va­leur comp­table. Celle-ci se si­tue à 172$ US par ac­tion de ca­té­go­rie B. Plus ré­cem­ment, il a lais­sé en­tendre qu’il se­rait prêt à en­vi­sa­ger des ra­chats à un seuil su­pé­rieur à 127% de la va­leur comp­table, soit 181$US, si les li­qui­di­tés conti­nuaient de s’ac­cu­mu­ler.

Peut-être ver­ra-t-il de nou­veau ce seuil à la hausse en rai­son des gains fis­caux. Nul doute, les ac­tion­naires vont le cui­si­ner sur cette ques­tion à l’as­sem­blée. Le troi­sième élé­ment qui pour­rait sur­prendre les in­ves­tis­seurs porte sur l’évo­lu­tion de la stra­té­gie de pla­ce­ment.

On ne s’at­tend pas à ce que M. Buffett et son in­sé­pa­rable par­te­naire Char­lie Mun­ger fassent part de leur in­ten­tion d’in­ves­tir à fond dans les titres tech­no­lo­giques.

Le duo pour­rait en re­vanche ré­vé­ler aux ac­tion­naires qu’ils de­vront s’at­tendre à voir la stra­té­gie de pla­ce­ment évo­luer, compte te­nu de l’as­cen­sion de ses lieu­te­nants en vue de la suc­ces­sion. Ajit Jain est dé­sor­mais res­pon­sable de toutes les ac­ti­vi­tés d’as­su­rances, tan­dis que Greg Abel as­sure la di­rec­tion de toutes les autres ac­ti­vi­tés (transport fer­ro­viaire, éner­gie, construc­tion, etc.).

Char­lie et War­ren se ré­servent en­core la ma­jeure par­tie des dé­ci­sions por­tant sur l’al­lo­ca­tion du ca­pi­tal et les ac­qui­si­tions, mais ils donnent de plus en plus de res­pon­sa­bi­li­tés de ges­tion de por­te­feuille à deux autres dau­phins, Ted Wes­chler et Todd Combs.

Ces ges­tion­naires ont un ba­gage dif­fé­rent de ce­lui de MM. Buffett et Mun­ger, et ont pro­ba­ble­ment des opi­nions dif­fé­rentes à pro­pos de cer­tains pla­ce­ments de longue date. MM. Combs et Wes­chler pour­raient par exemple in­ci­ter M. Buffett à ré­duire sa par­ti­ci­pa­tion dans un des pi­liers du por­te­feuille, Co­ca-Co­la (KO, 43,51$ US), qui se trouve au même ni­veau qu’il y a 20 ans.

Quelles se­ront alors les consé­quences fis­cales liées à l’évo­lu­tion du por­te­feuille? Voi­là une autre ques­tion qui pour­rait être abor­dée.

Étant don­né la dif­fi­cul­té des deux grands in­ves­tis­seurs à dé­ni­cher des en­tre­prises qui se vendent à des prix rai­son­nables, les plus im­por­tantes tran­sac­tions à ve­nir pour­raient avoir lieu dans le por­te­feuille d’ac­tions de Berk­shire. La baisse du taux d’im­pôt, qui a pour ef­fet de ré­duire la charge fis­cale liée à la vente d’un titre ou à la di­mi­nu­tion d’une par­ti­ci­pa­tion qui pré­sente un gain non réa­li­sé im­por­tant, donne d’ailleurs da­van­tage de la­ti­tude à M. Buffett pour ré­amé­na­ger le por­te­feuille de son conglo­mé­rat.

la Di­vul­ga­tion: les clients et les as­so­ciés de MEDICI pos­sèdent des ac­tions de Berk­shire Ha­tha­way.

Se­lon nos cal­culs, le bé­né­fice net des en­tre­prises à ca­pi­tal fer­mé dé­te­nues par Berk­shire Ha­tha­way aug­men­te­ra de 18 % ou d’en­vi­ron 3 G$ US dès cette an­née.

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