Mercados emergentes: Esperando a Godot
En 2014 los mercados emergentes nuevamente fueron un “dolor de cabeza” para los inversionistas. Por tercer año seguido, sus acciones ocuparon los últimos lugares en los ranking de rentabilidades, cayendo casi 5%, que se compara con un alza de 3% en las de los desarrollados. Aunque los bonos emergentes registraron un comportamiento destacable hasta 2012, en los últimos dos años los retornos se deterioraron. En 2014 la renta fija emergente (en dólares) subió entre 3,5% y 5,5%, perdiendo su atractivo relativo, ya que los bonos de compañías y gobierno estadounidenses rentaron entre 6% y 8%.
Como mencioné en esta columna en noviembre pasado, en los modelos de asignación estratégica de activos de algunas de las firmas especializadas más destacadas, las acciones emergentes presentan la mayor rentabilidad estimada de largo plazo de todas las clases de activos (entre 7% y 12% anual). La segunda con mayor rentabilidad anual estimada es la deuda emergente (entre 6% y 12%).
El principal fundamento de esas expectativas radica en las valorizaciones de las acciones emergentes. Están por debajo de sus niveles promedio históricos relativo a los desarrollados: las primeras se transan a una relación precio/utilidad (a 1 año) de menos de 12 veces, mientras que las segundas a más de 15. Finalmente, las condiciones de liquidez doméstica en las economías emergentes -en general- son expansivas.
Además, en términos de desempeño macroeconómico, los emergentes registrarían en 2015 y 2016 tasas de crecimiento saludables (alrededor de 4,5% y 5%, respectivamente), mayores a las de los desarrollados (2,5% este año y el próximo). Sus cuentas fiscales y externas están equilibradas y no hay presiones inflacionarias alarmantes. Aunque el súper ciclo de los commodities terminó, la mayoría de las economías emergentes intensivas en materias primas han sido capaces de evitar que ello constituya un descalabro.
A lo anterior, se contraponen factores que en un entorno de frágil apetito por riesgo adquieren relevancia. Estamos ante un escenario global, no catastrófico, pero com- plejo. Estados Unidos crece moderada pero establemente a una tasa en torno al 3% pero se ve afectado en varios flancos por la inestabilidad geopolítica global y los ruidos sociopolíticos de muchos países y regiones, tanto a nivel macro como corporativo. Europa y Japón, que son también afectados por dichos ruidos, luchan contra su letargo económico y amenazas deflacionarias, pero están lejos de solucionar sus respectivos problemas estructurales. La segunda mayor economía del mundo, China, aún siembra dudas respecto de su crecimiento de largo plazo; y las burbujas, el sistema financiero y un “aterrizaje forzoso” son riesgos latentes que preocupan a los inversionistas.
En este ambiente de relativa “calma” económica, las sorpresas positivas que dieron las economías desarrolladas en los últimos tres años, con Estados Unidos finalmente consolidando su recuperación, Europa saliendo de la crisis antes de lo esperado y Japón im- plementando medidas monetarias sin precedentes, han “redimido” a sus mercados. En el caso de las economías emergentes, las correcciones a la baja del crecimiento económico y de las utilidades de las empresas, sumadas a ruidos políticos, institucionales y sociales domésticos, han hecho caer en desgracia a sus mercados. El resultado es que el retorno promedio anual a 5 años de las bolsas desarrolladas es de 7,7%, versus -0,5% de las emergentes.
¿Está todo incorporado en precios? ¿Estaríamos ad portas de un cambio en la tendencia de los mercados emergentes? No es sencillo “jugársela” por los emergentes en el actual ambiente global y local (de ciertos países) y es imprescindible tomar en cuenta las variables no cuantificables que han sido determinantes en la tendencia de los precios de los activos financieros recientemente. Basarse en el momentum de los emergentes o en sus “irresistibles” valorizaciones… es la gran pregunta.