增收不增利加速“白马”陨落，上海家化遭遇跌停

记者 张婧熠 发自上海

消费白马股近期持续调整，中期业绩更加剧着板块和个股的波动。上海家化8月21日发布半年报，当期净利润同比增幅达到41%，但主要助力来自于政府补贴，扣非后的净利润同比增长仅有0.01%，不达市场预期。

尽管有分析师认为，上海家化业绩增速放缓主要由渠道阶段性调整、营销力度加码等所致；但二级市场仍给出了自己的态度：8月22日，上海家化收于跌停板。从6月初阶段高点至今，公司股价已跌去三成，至年内新低。

上海家化遭遇跌停，“增收不增利”的中期业绩是直接导火索。

上海家化中报显示，上半年公司实现营业收入36.65亿元，同比增加9.29%；实现归属于上市公司股东的净利润3.17亿元，同比增加40.89%。但盈利增长主要来自于政府补贴的提升。中报显示，非经常性损益主要是与公司新工厂运营有关的政府补助；扣除非经常性损益后的中期净利润为2.38亿元，同比增幅仅有0.01%。

增收不增利在多处财务指标中其实都已有迹象。一方面，上海家化称目前正集中资源打造优质品牌，推进品牌的高端化、年轻化、细 分化。但中报显示，成本和销售费用承压正是影响上海家化业绩的主要原因。上半年，上海家化销售费用同比增加11.37%，管理费用同比增加2.6%。对于销售费用的提升，公司方面表示，主要是由于为了提升品牌竞争力而增加了品牌传播投入，导致营销类费用同比增加。

事实上，从2014年以来，上海家化的销售费用逐年增高。Wind资讯数据显示 ，2014 年期末至2017年期末，上海家化销售费用分别为 17.5 亿元、20.3 亿元、23.8 亿元、27.8亿元。管理费用也始终居高不下，上述阶段同期的管理费用分别为6.12亿元、6.05亿元、6.47亿元、10.04亿元。

另一方面，上海家化目前正大力进行渠道创新，但与此同时，部分品牌的业绩增速放缓，库存开始 上升。有分析师认为，正是渠道尤其是特殊渠道的调整带来库存波动，并一定程度上也影响业绩。中报显示，上海家化原材料存货较期初增长22%，库存商品较期初增长了27%。

此外，中报还显示，公司上半年经营活动产生的现金流量净额为5.05亿元，同比减少15.95%。主要是报告期内支付了原青浦中央工厂拆迁补偿款等相关税款。

“毛利率略有下滑，销售费用有所上升，整体资产质量待改善。”申万宏源分析师对此点评称，由于原材料成本上浮，以及小品牌收入增速快于高毛利产品、品牌建设力度增加等原因，上海家化上半年毛利率下降。而在渠道调整中，部分电商和特殊渠道带动存货上升，经营性现金流也待改善。

在日化消费板块的整体走强以及去年收入大增的刺激下，上海家化股价曾在二季度达到阶段高点，从2月至6月初阶段累计涨幅超过36%“，经营迎拐点”的预期也渐起。

但从6月以来，市场和板块持续调整，品牌驱动和渠道创新等逻辑也难再支撑当前股价，上海家化持续调整。中报不达预期更加速了回调的力度。从6月7日阶段高点计算，截至目前，上海家化已跌去34%。对于上海家化的后势，有分析师就提示，由于公司目前仍处于战略调整期，业绩波动仍会较大；应警惕由于库存管理不善而导致的存货周转率进一步降低的风险。