系统性金融风险的来源、分布与防范

2014年以来，中国金融体系的风险呈现从高风险环节向低风险环节逐步传递的态势，潜在的系统性风险值得警惕

郑联盛 中国社会科学院

随着中国经济下行压力逐步显现，内在风险问题不断累积，宏观经济风险和金融体系风险日益显性化，风险在不同子市场传递，甚至出现了一些具有系统性影响力的风险环节。中央把“防范和化解金融风险，维护金融安全和稳定”提升到了国家安全和国家战略的新高度，系统性金融风险防控任重而道远。

系统性金融风险的来源

防范金融风险的首要任务是甄别和认识中国金融体系的系统性金融风险。系统性金融风险与经济基本面紧密相关，往往呈现出非常强的“顺周期性”，即当经济形势向好之时，系统性风险基本无影无踪；当经济形势较差之时，系统性风险反而会更加显著。

2012年以来，中国经济进入“新常态”，处在一个经济增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期等“三期叠加”的阶段，宏观风险和金融风险亦处在一个累积的过程。整体而言，金融体系的系统性风险主要来自三个方面。

1. 宏观经济的变化对金融体系产生的系统性冲击。金融风险一直存在， 只是由于过去经济的高速增长掩盖和对冲了部分风险，随着中国经济步入新常态，经济增长速度由高速转为中高速，金融风险逐渐得以显现。

2. 金融体系自身演化和逐步累积的风险。在混业经营趋势下，涉及的金融机构数量愈加庞大，金融机构之间的联系愈加紧密和复杂。金融风险在不同机构、不同市场、不同行业以及不同地区之间的传染和共振效应，导致风险急剧放大和扩散，就可能形成跨越市场的系统性风险传染机制。

3. 外部风险溢出。中国与世界经济的互动日益深化，中国金融市场已经和外部金融市场关联在一起，不可避免地会受到不合理的国际金融体系的影响，这在客观上增加了中国金融市场遭受外部冲击的可能性，受国际政策变化影响的溢出效应显著上升。

系统性金融风险的核心

2014年以来，中国金融体系的风险呈现从高风险环节向低风险环节逐步传递的态势，从表面风险最高的互联网金融到低等级的信用债，再到高等级信用债，直至利率债以及国债，潜在的系统性风险值得警惕。

1. 流动性风险。这是目前较为显著的系统性风险领域，流动性风险集中体现在债券市场。2016年末，债券市场托管存量高达 56.3 万亿元人民币。由于债券市场缺乏统一性和协调性，导致市场定价机制相互分割甚至存在套利，而市场收益率曲线不能充分反映债券市场的供求关系。在一定程度上，中国债券市场存在金融机构的“自娱自乐”，这导致债券市场出现了一定的杠杆化趋势，以及信用利差低估的情况。

2016年以来，债券市场的违约行为加速出现，刚性兑付的打破使得信用利差的定价出现改善，监管部门趋严监管使得债券市场的风险开始“水落石出”，信用债违约、国债期货跌停、批发市场流动性紧张等成为日益显性化的风险。

2017年，中国人民银行将继续维持“抑泡沫、去杠杆、防风险”的政策导向，利率相对较高、流动性整体偏紧的趋势仍将持续。2016年 9 月以来，债券市场的流动性紧张成为一种常态，这里有监管当局主动为之降风险的因素，亦是市场风险累积后的体现。债券市场的流动性紧张直接影响了银行间市场的流动性，甚至会危