新三板认购“时间优先原则”可能产生不公

7月1日新三板精选层打新正式开始，当日有艾融软件、颖泰生物同时发行， 7月2日同享科技、球冠电缆、佳先股份3家发行。虽然尚未实际发行，但按目前的发行规则来分析，可能很难做到公平。

制度缺陷的根源，是《新三板股票向不特定合格投资者公开发行与承销管理细则（试行）》第十一条规定，网上投资者有效申购总量大于网上发行数量时，根据网上发行数量和有效申购总量的比例计算各投资者获得配售股票的数量；其中不足100股的部分，汇总后按时间优先原则向每个投资者依次配售100股，直至无剩余股票。

这个制度前半部分貌似没有问题，关键是后半部分，“新股配售不足100股的部分、按时间优先原则依次配售 100股”。根据市场情况分析，新三板也可能延续新股不败局面，截至6月19日，新三板合格投资者开户数已达116万户，即使有二分之一参与公开发行申购、每人按最低100股申购，申购数量也有5000万股，而在新三板挂牌的公司不少规模较小，公开发行量往往低于5000万股。

由此就导致这样一个结果，除非个别大户以数千万上亿元申购、以多取胜，争取获得100股或更多配售之外，其他绝大多数投资者能配售到的股票不足100 股，由此就只能适用该条后半部分规则，即按“时间优先原则”依次配售100股，投资者申购早的，就可能获配100股，申购晚的，一股也没有。

举个例子，艾融软件本次拟公开发行880万股，其中，初始战略配售发行数量为176万股，占本次发行数量的20%；网下初始发行数量为492.80万股，占扣除初始战略配售数量后发行数量的70%；网上初始发行数量为211.2万股，占扣除初始战略配售数量后发行数量的30%，即便按网下向网上最大回拨量10% （即88万股）计算，网上发行数量也只有299.2万股。如此小的发行量将导致多数投资者申购获得配售股票的数量将小于100 股，由此多数投资者要认购新股将主要适用“时间优先原则”。

投资者为了成功申购新三板新股，有人开始关心是否能隔夜委托申购，也即在申购日的前一天晚上接受委托报单，到第二天9点15分系统一开放就能报单；多数券商表示并不支持隔夜挂单申购，不过有的表示未来或可接受隔夜挂单申购。可以想见，目前阶段投资者将可能在券商打开委托系统当天早上尽早申购新三板新股，未来可隔夜申购的话就可能将这个申购时间段提前到前一天晚上，陷入极度无序抢先申购局面。

新三板新股申购主要拼投资者手快，或者券商通道的快捷程度，尤其可能要拼后者，这对普通投资者而言显然是不公平的。新三板交易系统按照价格优先、时间优先原则成交，但新三板系统接受投资者申报的时间，并非投资者自己挂单的时间，而是券商将申报单向新三板系统报送的时间。券商在将投资者交易指令单报送新三板系统之前，需要对投资者申报单子进行处理(内部排序)，从沪深A股情况来看，特殊投资者等使用的VIP通道往往拥有特权，即便普通投资者提前一晚挂单，也排在VIP通道的后面，或许VIP用户仅申购100股也可能先让他认购。

目前新三板公开发行新股制度的主体框架仍为全额预缴款制度，但有所变革，变革主要体现在“时间优先原则”。这个变革，笔者认为并不好，要让新三板新股公开发行更为公平，不妨基本复制以前全额预缴款的新股发行做法。

也就是说，投资者以自有资金每申购100股就给配一个号、同一笔申购连续配号，同时规定网上投资者申购上限为网上初始公开发行量的1%，然后根据网上发行数量和有效申购总量来计算中签比率，再摇号抽签，由于投资者事先全额缴款，新股不存在弃购现象，投资者能否申购到新股，与申购时间的先后顺序完全无关，只与申购的总资金量以及运气有关，这可确保基本公平。

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