应进一步完善重组上市定义

9 月 26 日，ST步森发布重组预案，拟以非公开发行股份及现金支付的方式购买微动天下100%股权，交易对价为28.2亿元，本次交易不构成重组上市（借壳上市）。笔者认为，重组上市定义或应进一步完善。

今年最新《上市公司重大重组管理办法》第十三条规定，上市公司自控制权发生变更之日起36个月内，向收购人及其关联人购买资产，导致上市公司发生“购买的资产总额占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上”等六种“根本变化”情形之一的，构成重大资产重组，应当报经证监会核准。此亦即重组上市定义。

也就是说，构成重组上市有两个必要条件：一是控制权发生变更；二是向收购人及其关联人购买资产导致上市公司发生六种“根本变化”情形之一。

实践中，重组上市一般主要包括两种类型，一是分步实施型，即场外主体先获得上市公司控股权，暂不注入资产，待时机成熟再购买收购人（新实控人）的资产。二是一次到位型，上市公司发行股份购买标的资产，由于标的资产规模较大，交易标的资产实控人可能成为上市公司的新实控人，此时“控制权发生变更”与“上市公司发生根本变化”同时发生，等于同时满足构成重组上市的两个必要条件。

具体到本案，2019年底，ST步森的总资产为6.16亿元、净资产为3.39亿元，王春江去年9月取得ST步森的实际控制权。本次交易ST步森拟向沈阳女士支付现金收购其持有的微动天下22%股权，并向沈阳、易发联恒等发行股份收购微动天下剩余的78%股权，同时向ST步森的控股股东募集配套资金。

根据公告，自去年控制权变更之日起到此次预案出具日，ST步森向王春江控制的易发联恒、易联汇华购买的资产总额、资产净额等均未超过上市公司相关指标的100%，从王春江这个角度来看，不构成重组上市（有市场人士怀疑“鼎世厚土”的实控人为王春江，本次交易可能构成重组上市）。

而从沈阳这个角度，虽然ST步森拟向其购买资产的总额触及上述“100%根本变化”的红线，但由于对其采取的是“现金+股份”收购方式，且ST步森同时向现控股股东发行股份募集资金，本次交易完成后，王春江对ST步森的实控权将维持不变，避免“控制权发生变更”，从而也不会构成重组上市。

界定重组上市的一个主要目的，是要对更为重大的重大重组（即重组上市），规定标的资产需要满足与IPO基本相当的严苛条件。重组上市的实质到底是什么，何类交易构成重组上市，本案具有非常重要，又有典型的研究价值。

目前对构成重组上市的界定，主要考察向收购人购买资产部分的体量等方面，而相关主体通过一些规避手法可规避构成重组上市，笔者认为这很不合理，这没有切中重组上市的实质，也可能导致一叶障目、盲人摸象等问题。

在笔者看来，重组上市（借壳上市）的法律主体，应该是场外企业或公司，而非某个股东，若本案交易最终得以实施，一个在盈利能力等方面远比ST步森目前规模要大的公司必将登堂入室，正式成为A股上市的实体内容，尤其ST步森购买的是微动天下100%股权，理应属于不折不扣的借壳上市。

既然界定重组上市的主要目的，是为了确保标的资产的质量，那么就要严格防止规模庞大的标的资产得以实质上市、却不被界定为重组上市的情况发生，否则界定重组上市就毫无意义。

因此，笔者建议，对重组上市的定义，应更多从场外公司的角度来审视和界定，可以规定：上市公司收购场外公司50%及以上股权，同时导致上市公司发生六种“根本变化”情形之一的，就构成重组上市（借壳上市）。也就是说，无论收购谁的资产，无论上市公司控制权是否发生变更，只要上市公司收购所有交易对手持有的标的股权达到一定体量、且导致场外公司实质上市，就构成重组上市，由此就可破解各种规避构成借壳的操作手法。