明阳智能GDR8天转A过半利用国际资本市场需提质提量

11 月 24日，明阳智能公告称，截至11 月 22日伦敦证券交易所收盘，公司GDR（全球存托凭证）存续数量为1653.94万份，不足GDR实际发行数量的50%。2022年7月13日，明阳智能在伦交所发行了3366万份GDR，11月9日兑回限制期期满，即GDR和A股之间可以相互转换。这意味着，仅仅8个交易日，就有1712万份GDR转换为8560万股A股，对应市值约23.63亿元人民币。

值得注意的是，明阳智能GDR密集转换为A股，并非套利空间过大所致， GDR本身流动性不足可能是主要原因。11月22日收盘，明阳智能GDR为 17.50美元，隐含的A股股价为（汇率为当日人民币中间价，下同）25.08元，而当天A股收盘为26.96元，GDR的套利空间为7.4%，考虑到各种交易成本和汇率变动、后续股价波动等因素，其实际的套利所得比较有限。

对GDR的投资者来说，其承受的风险多于普通股票，要求的回报也会更高，短期来看，回报只会体现在GDR的价格上。从7月 13日到11 月9日，明阳智能GDR价格累计下跌了13.57%，期间想要止损的投资者只能卖出GDR，这需要足够的买家进场接盘才能实现，但由于明阳智能同期 A 股股价跌幅 25.7%远超

GDR，人民币对美元也有明显的贬值，导致GDR和A股之间的套利空间被大幅压缩，买家接盘动力不足，所以整个GDR的成交量并不高。

伦交所公布的数据显示，除了11月10日兑回限制解除等极少数交易日成交量较大之外，其他大部分交易日的成交量都只有万份以内，有些交易日甚至只有几十份。若GDR交易不畅，将其转换为A股就成了自然的选择。

GDR能够转成A股，是GDR得到国际投资者认可的保障，但理想状态下的GDR应当是一个单独的市场，存量投资者可以便利地卖出，新的国际投资者在源源不断地进入，这个市场形成的价格能够体现真实的股价，相应的中国公司能够在此持续性地进行融资，不断地向国际市场接轨，提升自己的国际化水平。

如果企业通过GDR融资并非为了国际化布局，那么GDR大规模转为A股后的实际意义也会大打折扣，毕竟A股也可以再融资，舍近求远成本更高；另外，一旦转成A股，也意味着国际投资者就是为了变现而来，他们集中卖出也可能对股价造成压力。

除了明阳智能，11月 24日，科达制造、杉杉股份、格林美、国轩高科这4家A股公司在瑞士证券交易所发行的GDR兑回限制也期满。这些GDR上市后与明阳智能GDR的特点相同：价格与同期A股一样，先扬后抑；由于成交量少，价格并不连续，大量日K线呈“一”字型，与A股走势贴合度不高——除了格力美的GDR相比A股有3%的折价外，其它3只GDR的价格均高于对应A股，其中杉杉股份GDR价格高出A股30%之多。和明阳智能一样，虽然转换成A股就意味着账面亏损兑现或盈利有限，但这些投资者至少可以获得流动性。

发行GDR可以帮助中国企业开拓海外市场、提升全球竞争力，打开国际融资渠道，但要对国际投资者形成持续吸引力，就必需有一个足够大、足够有效的海外GDR市场。因此，GDR市场需要提量，有足够的数量才能吸纳更多的投资者参与，市场生态才能培育出来。

目前发行GDR的上市企业数量还不多，在中国具有竞争优势的新能源、先进制造等行业，有大量优质公司可以尝试GDR融资。在提质方面，GDR的发行价格“原则上不得低于定价基准日前20个交易日基础股票收盘价均价的90%”，而A股定增是“20个交易日成交均价的80%”，GDR的定价可以更灵活，比如给予外资同水平的折扣，为避免过快套利相对可以延长兑回限制期；或者，在折扣较低的情况下，可适当缩短兑回限售期，提升GDR定价的有效性，避免两个市场价差过大，如果GDR能和正股价格保持较好的贴合度，那么GDR大规模兑回A股的必要性也就自然下降了。