上市公司自愿性信息披露影响因素分析 ——基于公司治理的角度
———基于公司治理的角度
项目：2017年江苏省大学生创新训练重点项目“上市公司自愿性信息披露的动因及经济结果研究--基于上市公司经验数据的实证研究（2017007）”
摘 要：本文选取了深圳证券交易所 2007-2016 年度所有主板A股上市的 438家公司为研究样本，基于公司治理的角度采用实证研究的方法对上市公司自愿性信息披露的影响因素进行分析，实证结果发现股权集中度、董事会规模、国有股比例、流通股比例与自愿性信息披露水平正相关，董事长与总经理两职合一与自愿性信息披露水平负相关，而独立董事比例、高管持股比例与自愿性信息披露水平的关系均不显著。
关键词：自愿性信息披露；公司治理；影响因素
由于我国资本市场起步较晚，资本市场的环境不够完善，会计信息的传递无法做到完全准确、及时，因此存在严重的信息不对称问题。再加上我国有关自愿性信息披露的法律条规不够规范、完善，因此我国的自愿性信息披露水平普遍较低。在此背景下，本文尝试从公司治理视角探析我国上市公司自愿性信息披露的影响因素。
一、文献综述和研究假设
1.国内外文献综述
Mostafa I.Elfeky（2017）以 2012 年 -2016 年埃及证券交易所中最活跃的 50家上市公司为研究样本，采用埃及证券交易所提供的自愿性信息披露程度为被解释变量，从公司治理角度进行实证研究发现，公司规模、上市公司盈利能力、财务杠杆、独立董事比例、审计师类型与自愿性信息披露程度正相关，股东所有权与自愿性信息披露程度负相关，而董事会规模、董事长与总经理的两职状态与自愿性信息披露程度不存在显著关系。
陈亚光、储婕（2015）基于我国 2008 年 -2012 年深市主板A股上市公司的经验数据，选择深交所信息披露考评等级结果作为信息透明度的代理变量，研究发现，保持适度的股权集中度有利于提高信息透明度，董事会规模、公司规模、公司业绩与信息透明度存在显著的正向关系，独立董事比例、高管持股比例与信息透明度不存在显著关系。
2.研究假设（1）H1：股权集中度（H10）与自愿性信息披露水平正相关。委托代理理论认为当股权不断集中时，监督成本逐渐增加，股东的监督力也会随之增强，此时管理层由于受到监管会主动进行信息披露以降低监督成本。
（2）H2：董事长与总经理两职合一（CEO）与自愿性信息披露水平负相关。倘若公司的董事长同时担任总经理一职的话，那么公司很有可能会被其操纵，而且该任职者极有可能为了掩盖自己的自利行为而不愿意向外部公开披露不必要的信息。
（3）H3：董事会规模（BS）与自愿性信息披露水平正相关。代理理论和组织行为学都认为，董事会规模过大和过小都不利于提高公司治理效率，规模合理的董事会会有利于提高治理效率。
（4）H4：独立董事比例（PID）与自愿性信息披露水平正相关。独立董事是独立于公司的股东，他们往往会为了自身利益而给管理层施加压力，促使管理层进行信息披露，从而提高上市公司
的自愿性信息披露程度。
（5）H5：高管持股比例（PMS）与自愿性信息披露水平正相关。管理层愿意更多的提供自愿性信息披露来降低股东的监管力度从而降低监督成本。
（6）H6：国有股比例（SHSR）与自愿性信息披露水平正相关。国有控股公司的目标不一定是利益最大化，政府作为实际控股大股东而所有者权力被严重弱化，由于政府需要承担更多的社会责任，所以公司在决策时除了要考虑市场利润还需要关注各项社会问题，在此情况下，上市公司会主动披露更多的信息引导市场。
（7）H7：流通股比例（LIUTV）与自愿性信息披露水平正相关。流通股股东相较于非流通股股东而言更关注企业经营状况，给管理层带来压力，在一定程度上促进提高自愿性信息披露水平。
二、研究设计
1.样本选取和数据来源
本文选取深圳证券交易所 2007 年 -2016 年所有主板中的A股上市公司作为样本进行研究，一共取得 4723 个样本。筛选过程如下：（1）剔除 ST 和 *ST公司，因为这类公司的经营状况不稳定；（2）剔除金融业公司，因为这类公司的财务数据具有特殊性，会影响最终结果；（3）剔除数据存在异常或缺失情形的上市公司样本。最终得到4184个样本数据。所有数据来源于国泰安数据库（CSMAR）和深交所网站。
2.变量定义（1）被解释变量。被解释变量是自愿性信息披露指数（VDI），本文选取深圳证券交易所信息披露考评等级作为VDI 的代理变量，深交所将上市公司信息披露水平从高到低分为四个等级：A、B、C、D。分别赋值 4、3、2、1。
（2）解释变量。本文从公司治理角度设置了七个解释变量，分别为：股权集中度（H10）、董事长与总经理两职合一（CEO）、董事会规模（BS）、独立董事比例（PID）、高管持股比例（PMS）、国有股比例（SHSR）、流通股比例（LIUTV）。上文研究假说中已作出具体解释，此处不再重复。
（3）控制变量。①公司规模（CS）。本文的公司规模变量由总资产的自然对数表示。规模大的公司相对与规模较小的公司更加注重企业自身形象，自愿性信息披露动机也越大。②盈利能力（ROE）。本文选择用净资产收益率来表示上市公司的盈利能力。代理理论认为，公司盈利能力较强的公司为了企业发展避免旧
车市场，会更加主动地向投资者披露公司信息，获得被投资机会。③财务杠杆（DEBT）。本文采用资产负债率来表示财务杠杆。该指标越大负债程度越高，财务风险也会随之加大，最终不利于吸引投资，因此公司会为了降低投资者对公司的风险评价而提高自愿性信息披露水平。④增长能力（GROWTH）。本文以总资产增长率来表示该变量。增长能力反映了企业的成长性，投资者以此来判断企业发展前景从而做出恰当的投资决策。
3.模型构建本文借鉴了于团叶在自愿性信息披露程度及其影响因素研究 -以我国创业板公司为例的实证研究文章中的多元回归分析模型进行实证分析。模型如下：
VDI=β0+β1H10+β2CEO+β3BS+β4PID+β5PMS+β6SHSR+ β7LIUTV+β8CS+β9ROE+β10DEBT+β11GROWTH+ε
三、实证结果与分析
1.描述性统计
从上表可知：1.VDI 均值为 2.83461，最小值为 1，最大值为 4。由此说明我国上市公司信息披露水平主要在中等水平上，能持续保持信息披露水平优秀的上市公司较少。其余变量基本都体现正常，此处不再赘述。 2.相关性分析从公司治理角度选择的七个解释变量中，股权集中度、董事会规模、高管持股比例、国有股比例、流通股比例与上市公司自愿性信息披露在1%的水平上显著正相关，说明股权集中度越高、董事会规模越大、高管持股比例越多、国有股比例越大、流通股比例越高，上市公司更加愿意提高自愿性信息披露水平，这与前文假设 1、3、5、6 以及 7相符。另还可以看出各解释变量之间相关系数都低于0.5，排除了各个变量之间存在多重共线性情形的可能。 3.回归分析在解释变量方面，股权集中度与自愿性信息披露程度正相关且通过了1%的显著性检验，估计参数为 0.4267，假设 1 成立，说明当股权集中度越高时，上市公司更加愿意提供更多的自愿性信息披露；董事长与总经理两职合一与自愿性信息披露水平负相关且通过了5%的显著性检验，估计参数为 -0.0650，假设 2成立，说明董事长与总经理两职的分离更有利于公司提高自愿性信息披露水平；董事会规模与自愿性信息披露程度正相关且通过了5%的显著性检验，估计参数为 0.0124，假设 3 成立，表明大规模董事会的上市公司更能有效提高自愿性信息披露水平；独立董事比例与自愿性信息披露程度负相关，但尚未通过显著 性检验，估计参数为 -0.1409，假设 4不成立，说明我国独立董事制度并没有发挥出提高自愿性信息披露水平的作用；高管持股比例与自愿性信息披露程度正相关，但尚未通过显著性检验，估计参数为 0.7030，假设 5不成立，说明我国股权激励制度没有得到有效发挥；国有股比例与自愿性信息披露水平正相关且通过了1%的显著性检验，估计参数为 0.3836，假设 6 成立，说明国有控股的公司更愿意自愿性信息披露；流通股比例与自愿性信息披露程度正相关且通过了 1%的显著性检验，估计参数为0.4851，假设 7成立，说明上市公司流通股比例越高有助于提高自愿性信息披露水平。
四、研究结论与建议
1.研究结论对于自愿性信息披露水平，本文通过分析选择的研究样本发现，我国上市公司信息披露考评等级结果日益向好的方向发展，信息披露考评等级为D的上市公司日益减少，等级为A的公司也相对较少，大多主要处于B、C等级水平上，由此说明我国上市公司自愿性信息披露水平总体不高。
2.建议（1）从董事会特征角度考虑，将决策权与监督权分离，应做到董事长与总经理的两职分离，避免出现一人独大的现象；扩大董事会规模，对管理层形成有效的监督体系；提高独立董事比例，充分发挥其监督作用。
（2）从股权结构角度考虑，增强股权集中度，提高监督成本，给管理层施压，促进其自愿性信息披露行为；提高高管持股比例，激励管理层主动披露信息；增加流通股股数，提高国有股比例和机构投资者的持股比例，实现企业价值最大化。
（3）从其他角度考虑，建立股权激励制度，提高高管薪酬，以激励管理层的方式增强高管的主人翁意识，从而促进企业的长远发展；扩大监事会规模，建立监事会考评机制，有效发挥监事会的监督职能；在公司条件允许的情况下，扩大公司规模，提高企业业绩，降低财务风险，为增强自愿性信息披露水平创造良好的环境条件。
综上所述，我国现阶段上市公司自愿性信息披露水平不高，还存在很大的改善空间。随着市场经济的不断发展和证券市场的日益规范，自愿性信息披露水平将逐步提高，缓解信息不对称问题，提高经济资源的分配效率。最后，本文的局限在于本文所选取的上市公司只有深市主板A股的公司，具有片面性，自愿性信息披露指数也未采用内容分析法自行构建自愿性信息披露指标，而是采用了深市信息披露考评结果作为代理变量，没有前者具有代表性。
参考文献：
[1]王雪.上市公司自愿性信息披露策略研究：动因与后果[M].西南财经大学出版社,2015.
[2]于团叶，张逸伦，宋晓满.自愿性信息披露程度及其影响因素研究--以我国创业板公司为例[J].审计与经济研究,2013,(2):68-78.
[3]李慧云，李丁俏，刘娇娇.上市公司治理结构对自愿性信息披露影响的实证研究[J].统计与信息论坛,2010,25(1):78-83. 作者简介：卜怡妍（1996.02- ），女，汉族，籍贯：江苏常州，本科，学生，研究方向：信息披露与公司治理；通讯作者：杜东英（1989.01- ），
女，汉族，籍贯：山东，硕士研究生，助教，研究方向：财务与会计；曹锦丽
（1996.01- ），女，汉族，籍贯：江苏南通，本科，学生，研究方向：信息披
露与资本成本；徐萌（1996.06- ），女，汉族，籍贯：江苏南通，本科，学生，研究方向：信息披露与企业绩效