¿Se viene el invierno económico?
Qué podría desatar una recesión en Estados Unidos? En el pasado, la contracción del mercado de trabajo después de un período de expansión funcionaba como una señal de alerta temprana. Resultaba más difícil encontrar trabajadores, los salarios empezaban a escalar, los márgenes de beneficio corporativo tendían a reducirse y las empresas comenzaban a aumentar sus precios. Por temor a la inflación, el Banco Central subía entonces las tasas de interés que, a su vez, reducirían la inversión corporativa y fomentarían los despidos.
En este punto, caía la demanda agregada cuando los consumidores, temiendo por sus empleos, reducían el gasto. Aumentaban entonces los inventarios corporativos y se recortaba aún más la producción. El crecimiento disminuía significativamente y esto señalaba el inicio de una recesión. A este ciclo le seguía una recuperación. Una vez que las empresas reducían sus inventarios, comenzaban a producir más bienes nuevamente y, cuando se aplacaba la inflación, el banco central recortaba las tasas de interés para impulsar la demanda.
Pero esta descripción parece corresponder a otra era, ya pasada. Ahora la inflación está continuamente asordinada y ya no es un disparador confiable de los aumentos de la tasa de interés y las posteriores desaceleraciones. Las recesiones más recientes fueron, en cambio, precipitadas por excesos financieros acumulados durante la expansión. En 2001, el exceso estuvo en el crecimiento de los precios de las acciones durante el boom de las puntocoms; en 2007-2008, en el apalancamiento del sector financiero posterior al boom de las hipotecas de alto riesgo. Y aunque la Reserva Federal de EE. UU. aumentó las tasas antes de estas recesiones, no fue en respuesta a una inflación superior al objetivo, sino un intento por normalizar la política monetaria antes de que la inflación se disparara.
La inflación sigue por debajo del objetivo de la Fed y un ajuste anticipatorio no está siquiera en discusión (por diversos motivos). Cuando la Fed se embarcó en la suba de tasas el año pasado, la gestión del presidente Donald Trump redobló su guerra comercial. Cuando los mercados comenzaron a tambalearse a fines de 2018, la Fed se echó atrás. Sin un acuerdo integral a la vista para solucionar la guerra comercial y con una solicitud formal de juicio político en curso contra Trump, es improbable que la Fed contraiga pronto la política monetaria.
Además, Trump ha dejado en claro que culpará a la Fed en caso de recesión. Después de calcular que los riesgos para su reputación por una inflación ligeramente más alta son menores que los asociados al empeoramiento de la situación económica posterior a una suba de las tasas, la Fed no estará predispuesta a subir las tasas por el momento. Por el contrario, ha recortado las tasas tres veces en 2019 para «asegurarse» contra una caída. Además, la Fed ha enfatizado que su meta inflacionaria es «simétrica», lo que significa que está dispuesta a tolerar un período de inflación por encima de la meta, dado que se mantuvo por debajo del objetivo en los últimos años, antes de intervenir.
Guerra comercial
Si es improbable que el factor desencadenante de la próxima recesión sean las tasas más elevadas, ¿qué hay de los excesos financieros? Si miramos a nuestro alrededor, ciertamente podemos ver áreas donde los activos preUn sentan precios elevados y mucho apalancamiento, como el capital inversión. El Fondo Monetario Internacional advirtió sobre dificultades financieras sustanciales para las corporaciones si el crecimiento se reduce significativamente. Es cierto, cuesta creer que habrá problemas generalizados si las tasas de interés se mantienen bajas y continúa la abundancia de liquidez.
Por supuesto, en algún punto, el crecimiento se reducirá o las tasas de interés subirán y la liquidez será menor. Cuando eso ocurra, los activos financieros sufrirán caídas significativas en sus precios y será difícil para las corporaciones refinanciar sus deudas. Por otra parte, cuanto más se mantenga el entorno de financiamiento fácil, más sectores con excesos habrá y mayor será el riesgo de que precipiten una caída. Pero, si se mantienen las condiciones monetarias acomodaticias, parece por ahora más probable que los excesos financieros exacerbarán la eventual caída y llevarán a una recuperación más lenta, en vez de causar un invierno económico.
La pregunta, entonces, es qué puede deteriorar el consumo, que actualmente sostiene el crecimiento. Una respuesta son los despidos. ¿Qué podría precipitarlos? Una escalada de la guerra comercial —por ejemplo, si EE. UU. aplicara aranceles a los automóviles europeos y japoneses— podría llevar a ello. Es improbable que se logre un acuerdo comercial integral chino-americano durante el tiempo que queda a esta gestión estadounidense. Hay poca confianza entre chinos y estadounidenses. Además, la posibilidad de que un acuerdo fortalezca las perspectivas de una reelección en 2020 debe pesar cada vez más en las negociaciones. ¿Quieren los chinos seguir negociando con Trump, o prefieren a un demócrata (que tal vez sea igual de proteccionista)?
posible segundo factor detonante es el riesgo geopolítico. Vimos un ejemplo en setiembre, cuando las instalaciones petrolíferas de Arabia Saudita fueron atacadas con drones. La aparente vulnerabilidad de la producción petrolera saudita introduce un nuevo elemento de incertidumbre en la perspectiva global. Irán, cada vez más acorralado, parece estar dando un aviso claro: si cae, Arabia Saudita y los Emiratos Árabes Unidos caerán con él. Los partidarios de la línea dura en el gobierno iraní se han visto fortalecidos por la retirada de la gestión de Trump del acuerdo nuclear de 2015 y envalentonados por los recientes actos de agresión sin respuesta. Y mientras los sauditas han indicado desde entonces su voluntad de negociar con Irán, los riesgos de una conflagración regional seguirán siendo elevados.
Un salto en el precio del petróleo podría inclinar la economía mundial hacia la recesión. Restringiría el ingreso de los consumidores y debilitaría el sentimiento del mercado, reduciendo aún más la inversión. Y las posibles consecuencias inflacionarias dejarían poco margen a los bancos centrales para políticas más acomodaticias.
Aunque las recesiones son impredecibles, la mayor amenaza para la economía en el corto plazo no son las alzas de la tasa de interés ni los diversos excesos financieros, sino acciones imprevistas en áreas como el comercio y la geopolítica. Si el mundo tuviera menos aspirantes a déspota, la economía mundial se vería mucho más fortalecida. Desafortunadamente, la mayoría de los líderes autoritarios actuales ocupan sus puestos gracias a sus votantes. Pero esa es una discusión para otro día.