Los peligros de cambiar las metas de inflación
Mientras la ma‑ yor ola de en‑ durecimiento monetario en cuatro décadas pone un freno a las econo‑ mías más grandes del mun‑ do, cada vez más analistas se preguntan si los bancos centrales no deberían subir las metas de inflación por en‑ cima del 2% actual. ¿Vale la pena sacrificar crecimiento para ganar apenas un palmo adicional en el combate a la inflación?
Pero como demuestran las recientes dificultades eco‑ nómicas de Brasil, el dilema que se plantea entre sostener el crecimiento del producto interno bruto (PIB) y com‑ batir la inflación no se puede desestimar tan fácilmente. Ya que en definitiva, lo más probable es que subir las me‑ tas de los bancos centrales y aceptar un ligero aumento de los niveles de precios provo‑ que al mismo tiempo más in‑ flación y una economía más débil.
En un contexto de desafíos climáticos y de seguridad apremiantes, es tentador re‑ lajar los objetivos en mate‑ ria de estabilidad de precios. Durante la mayor parte de los últimos quince años, a las economías desarrolladas les costó generar inflación; a menudo la Reserva Fede‑ ral de los Estados Unidos y otros bancos centrales no alcanzaron la meta del 2% que se habían fijado. Pero la pandemia de la covid‑19, la escalada de tensiones entre Estados Unidos y China y la invasión rusa de Ucrania han provocado restricciones per‑ sistentes en las cadenas de suministro, que cambian en forma radical el panorama inflacionario.
Al mismo tiempo, la na‑ turaleza cambiante de la globalización y la transición a la energía limpia llevan a que las empresas reconside‑ ren la gestión de la oferta de bienes y de mano de obra. Es de prever que este fenómeno, sumado a las perturbacio‑ nes imprevistas que podrían acompañarlo, tendrán efec‑ tos inflacionarios. Pero en vista de la amenaza plantea‑ da por el cambio climático y el incremento de las tensio‑ nes geopolíticas, podría decir‑ se que tolerar un poco más de inflación es el costo de lograr una transición verde justa.
Que cada vez se reconoz‑ ca más el hecho de que la confluencia actual de pertur‑ baciones demanda cambios significativos al funciona‑ miento de las economías es saludable. Pero el debate ac‑ tual en torno de la inflación y el crecimiento suele pasar por alto la fragilidad de la confianza de empresas y con‑ sumidores.
Experiencia brasileña. El caso de Brasil pone de mani‑ fiesto los peligros de tratar de introducir ajustes (por pe‑ queños que sean) en las anclas de la estabilidad de precios. Poco después de que el presi‑ dente Luiz Inácio Lula da Silva dio señales públicas de que en su opinión la meta de inflación de Brasil era demasiado baja y que los altos tipos de interés asfixiaban la economía, las expectativas de inflación del banco central subieron al 5,8% para el 2023 y al 3,6% para el 2024. La institución (que no obtuvo independencia opera‑ tiva formal hasta el 2021) ha ido bajando en forma gradual su meta de inflación, de 4,5% en 2018 a 3,25% para este año y 3% para el 2024.
En respuesta a las nuevas expectativas de inflación, los mercados se apresuraron a ajustar sus previsiones respec‑ to de una bajada de tipos de in‑ terés rápida y contundente, y las cotizaciones comenzaron a reflejar el supuesto de un cro‑ nograma de bajadas más lento y gradual. Además, en el ex‑ tremo más largo de la curva de rendimientos de la deuda pú‑ blica, aumentó en forma con‑ siderable la prima de riesgo que piden los inversores para conservar deuda brasileña a largo plazo. El tipo de interés real superó el nivel del 6% que predominó hasta la elección presidencial de octubre, y que ya en aquel momento se consi‑ deraba exorbitante e insoste‑ nible.
El conocido historial brasi‑ leño de hiperinflación y des‑ igualdad extrema subraya la urgencia de lograr estabilidad de precios. Pero suele pasarse por alto la amenaza omnipre‑
Los consumidores y las empresas no tienen motivos para creer que la meta solo se cambiará una vez
sente que le plantea el distor‑ sivo régimen fiscal brasileño (con altos niveles de gasto y tributación) a la sostenibilidad de la deuda. Tras la pandemia, los niveles de deuda pública alcanzaron un máximo en veinte años, lo que llevó a un importante aumento del costo de financiar el déficit brasile‑ ño, a pesar de la recuperación del crecimiento.
Es verdad que las econo‑ mías desarrolladas no son lo mismo que Brasil, pero los funcionarios de los países ri‑ cos no deben dar por sentado que les será más fácil persua‑ dir a sus ciudadanos de que es posible alcanzar metas de inflación más elevadas con muy poco costo adicional. La experiencia de Brasil ofrece tres enseñanzas valiosas para determinar la conveniencia de que los bancos centrales de los países desarrollados suban sus metas de inflación.
Confianza. En primer lugar, la política de metas de infla‑ ción es en esencia una cues‑ tión de confianza. Si se percibe que los gobiernos están au‑ mentando las metas de infla‑ ción para sostener niveles de gasto más altos (independien‑ temente de que ese gasto sea o no necesario), no habrá modo de evitar un aumento generali‑ zado de los costos financieros. En ese supuesto, es casi segu‑ ro que volver a anclar las ex‑ pectativas de inflación en un nivel más alto provocará una recesión (que tal vez sea nece‑ saria para reducir la inflación por debajo de la nueva meta y mantenerla en ese nivel el tiempo suficiente para que las expectativas se estabilicen).
En segundo lugar, sería im‑ prudente cambiar las metas de inflación sin poner en práctica medidas de consolidación fis‑ cal. Si la razón para adoptar una meta nueva es darle es‑ pacio a la política fiscal, es im‑ probable que la gente crea que la nueva meta será permanen‑ te. El temor a la insostenibili‑ dad de la política fiscal ha sido siempre un elemento central de la problemática inflaciona‑ ria brasileña. Además, la adop‑ ción de un régimen de endure‑ cimiento monetario y laxitud fiscal al estilo del de Brasil limitará las oportunidades de inversión del sector privado y obstaculizará la creación de empleo. También puede provo‑ car un aumento considerable de la volatilidad de los tipos de interés.
En tercer lugar, los regí‑ menes de metas de inflación tienen limitaciones que se vuelven más evidentes cuan‑ do aumentan las incertidum‑ bres del lado de la oferta, ya que frente a una perturbación cualquiera, el banco central no tiene más capacidad que otros actores para decidir si será transitoria o persistente. En un entorno de baja infla‑ ción, los funcionarios pueden esperar hasta saber si esa perturbación de la oferta (de las que no ha habido muchos ejemplos en décadas recien‑ tes) se disipará naturalmente. Pero en un mundo donde la in‑ flación ya está por encima de las metas y el riesgo de pertur‑ baciones adicionales es alto, las autoridades no tienen el tiempo a su favor.
Porque ya tenían experien‑ cia en luchar contra perturba‑ ciones persistentes del lado de la oferta, los funcionarios bra‑ sileños entendieron mejor que la mayoría de los bancos cen‑ trales de las economías desa‑ rrolladas la amenaza implícita en las interrupciones actuales de las cadenas de suministro. De modo que en previsión de posibles “efectos de segunda ronda”, subieron los tipos de interés por adelantado y en forma pronunciada. La estra‑ tegia fue eficaz hasta que el nuevo gobierno propuso cam‑ biar la meta de inflación.
En teoría, los beneficios de subir la meta de inflación pue‑ den superar a las desventajas. Pero sería un error suponer que un ajuste preciso de la meta es tarea sencilla. Al fin y al cabo, los consumidores y las empresas no tienen moti‑ vos para creer que la meta solo se cambiará una vez. La expe‑ riencia brasileña muestra que el costo de introducir cambios en las metas de inflación, por pequeños que sean, puede ser mayor que los beneficios. GENE FRIEDA: estratega global en PImCo, es investigador visitante superior en la London school of economics. © Project syndicate 1995–2023