FINANCIJSKA TRŽIŠTA NA OPASNO VISOKIM RAZINAMA

Neminovnost Kod obveznica je zbog negativnih prinosa, odnosno gubitaka koje investitori svjesno ostvaruju, očito da je ovakvo stanje dugoročno neodrživo, prije ili kasnije doći će dan otrežnjenja kad će obveznice snažno pasti

Utrenutku pisanja europski Euro Stoxx 50 indeks, koji predstavlja vodećih 50 europskih kompanija, od početka godine nalazi se na minus 16 posto, a od vrha ostvarenog prije godinu dana indeks je pao čak 28 posto. Ovo je najveći pad od 2007. godine, kada je ovaj indeks u manje od dvije godine uspio izgubiti 58 posto svoje vrijednosti.

Koji je glavni razlog ovako snažnog pada? Prvenstveno prenapuhane valuacije do kojih je došlo radi velikih viško- va likvidnosti nastalih štampanjem novca od strane Europske centralne banke. ECB je početkom prošle godine proširio svoju ekspanzivnu mone- tarnu politiku programom tzv. “kvantitativnog otpuštanja”. Odnosno, drugim riječima, započeo je tiskanje eura kroz otkup državnih, korporativnih i hipotekarnih obveznica izdavatelja iz eurozone.

Glavni razlog puštanja u optjecaj dodatnih eura je podizanje godišnje inflacije blizu 2 posto. Međutim, umjesto da se prelije u realno gospodarstvo, štampanjem je stvoren višak likvidnosti koji se prvenstveno zadržao na financijskih tržištima. Ovo je dovelo do balona na tržištu obveznica i dugoročno neodrživih cijena na tržištu dionica. Pojednostavljeno rečeno, previše eura “lovi” premalo imovine, a sukladno tome financijska imovina narasla je na previsoke razine.

Utjecaj ECB-a

Da bi se uvjerili u ovo dovoljno je pogledati prinose obveznica država članica eurozone. Kroz njih možemo vidjelo kako je ECBova monetarna politika totalno iskrivila financijska tržišta.

Primjerice, njemačkim dugom se na dospijeća za sljedećih osam godina trguje uz negativan prinos, odnosno, investitori na rok od osam godina posude novac i još plate svojem dužniku da ga uzme. Tijekom 2011. godine Portugal, Italija i Španjolska koje su imale strukturne probleme, visok deficit i veliku zaduženost u jednom su trenutku davale prinos na jednogodišnje obveznice u rasponu od 5 do 17 posto.

Impotentnost niskih kamata

Od tada je portugalski deficit u odnosu na BDP povećan sa 111 na 130 posto, talijanski sa 116 na 133 posto, a u španjolski sa 69 na 101 posto. Međutim, unatoč snažnom rastu duga te anemičnom gospodarskom rastu prinosi obveznica ovih zemalja su na rok od godine dana pali na razine od minus 0,20 posto do 0 posto. Odnosno, ove zemlje ne baš malog rizika se u ovom trenutku trguju kao da su AAA rejtinga. Praktički sve države eurozone se na rok od godinu dana trguju uz negativan prinos.

Čak i Portugal koji ima “junk” rejting se na dospijeće od godinu dana trguje uz “prinos” od minus 0,01 posto. Odnosno, čak i jednoj od najriskantnijih država eurozone investitori su spremni platiti samo da kod nje pohrane svoje viškove eura. Također, postavlja se pitanje uspješnosti nultih kamatnih stopa. Središnje banke u ovom trenutku vjeruju da eliksir niskih/negativnih kamata dovodi do višeg rasta i obrnuto.

Odnosno, vjeruju da postoje kamatne stope koje su toliko niske da će se u konačnici preliti na realno gospodarstvo. Međutim, postavlja se pitanje koliko su bili uspješni do sada? Zašto nakon nekoliko desetljeća nultih kamatnih stopa japanska ekonomija i dalje ne reagira? Zašto je američka ekonomija od 2007. godine unatoč povijesno niskim kamatama od 0,25 posto rasla u prosjeku svega 2 posto?

Iz ovih primjera očita je impotentnost niskih kamata na generiranje ekonomskog rasta, a jedino što sigurno potiču je iskrivljenost financijskih tržišta te podizanje cijena financijske imovine na nerealno visoke razine.

Kod obveznica je zbog negativnih prinosa ili bolje rečeno gubitaka koje investitori svjesno ostvaruju očito da je ovakvo stanje dugoročno neodrživo. Prije ili kasnije doći će dan otrežnjenja kad će obveznice snažno pasti, a investitori više neće tolerirati negativne prinose do dospijeća.

Kod dionica nemamo tako očit prijelaz iz pozitivnog u negativni prinos na kojem bi mogli reći da takve valuacije više nemaju smisla, međutim, iz valuacija je očito da su dionice na početku godine bile snažno precijenjene, ali da su i nakon posljednjeg pada i dalje na visokim razinama.

Primjerice, ako pogledamo cijene dionica u odnosu na profite koje kompanije ostvaruju (P/E odnos) on je u posljednjih šezdeset godina za američko tržište u prosjeku iznosio 16. Za Euro Stoxx nemamo tako dugačko razdoblje informacija, ali kad pogledamo zadnjih 15 godina dobivamo podatak da je ovaj omjer u prosjeku iznosio 15,80, što se podudara s američkim podacima.

Rast profita kompanija

Na početku godine ovaj omjer je iznosio vrlo visokih 22,12. Ovaj podatak upućuje da su se u tom trenutku dionice trgovale 40 posto iznad povijesnog prosjeka. Nakon pada koji je uslijedio posljednjih mjesec i pol ovaj omjer je pao na 19, što i dalje upućuje na precijenjenost od 20 posto u odnosu na povijesne valuacije.

Stav je da su valuacije više od povijesnih opravdane jer će se u kontekstu niskih kamata gospodarstvo ubrzati, čime bi i profiti kompanija narasli. Međutim, poučeni primjerima tiskanja novca iz Japana i SADa ova teza može biti daleko od istinite, a visoke valuacije ne da nisu opravdane nego u slučaju obveznica upućuju i na novi balon.

ČAK I U PORTUGALU, JEDNOJ OD NAJRISKANTNIJIH DRŽAVA EUROZONE, INVESTITORI PLAĆAJU DA POHRANE VIŠKOVE EURA NJEMAČKIM DUGOM SE NA DOSPIJEĆA ZA SLJEDEĆIH OSAM GODINA TRGUJE UZ NEGATIVAN PRINOS ZAŠTO NAKON NEKOLIKO DESETLJEĆA NULTIH KAMATNIH STOPA JAPANSKA EKONOMIJA I DALJE NE REAGIRA?