Tillväxt och värde

Vad vi söker efter är etablerade bolag som växer stabilt med god lönsamhet samtidigt som värderingen inte är uppenbart ansträngd. Problemet är att de inte är lätta att hitta.

Helsingforsbörsen tog ny fart uppåt under första veckan i april - uppgången summerades till mer än 5 procent, justerat för dividender. Något starkare konjunktursignaler från Kina samt ett fortsatt positivt tonläge från handelssamtalen förklarar den nyväckta optimismen. Cykliska aktier som Outotec, Outokumpu och skogsindustrin ledde uppgångarna medan konjunkturstabila bolag som Elisa, Telia och Kesko hade det något trögare. Den andhämtningspaus för börserna som jag talat om en tid verkar vänta på sig.

”Tillväxtaktier” – bolag med hög tillväxt, låg dividendavkastning och i många fall hög värdering – har under de senaste månaderna utvecklats klart bättre än marknadens genomsnitt, och i synnerhet bättre än så kallade ”värdeaktier” (lägre tillväxt, men också lägre värderingar och höga dividender). Internationellt har denna trend pågått under flera år, till stor del driven av de amerikanska ”plattformsbolagen” Amazon, Google och Apple. Trenden är inte lika tydlig på de nordiska marknaderna men likväl noterbar under inledningen av 2019.

Intresset för tillväxtbolagen är till stor del drivet av en mindre positiv syn på konjunkturbilden. När ekonomins tillväxt dämpas påverkas tillväxtaktierna positivt på två sätt: dels blir tillväxt svårare att hitta, vilket leder till en ökad premie på de bolag som förväntas kunna leverera en strukturellt växande försäljning, dels innebär lägre räntor att nuvärdet av framtida vinster ökar (vilket typiskt sett gynnar tillväxtbolagen).

Jag är generellt sett positiv till bolag med hög tillväxt (det är oftast enklare att leverera stigande vinster om försäljningen ökar) men det är viktigt att värderingen inte innebär orealistiska förväntningar på bolagen. Även om ett bolag väntas växa med 7–8 procent årligen under de närmaste åren krävs en hög lönsamhet och goda kassaflöden för att kunna motivera P/E-tal på 20x eller mer.

Vad vi söker efter är etablerade bolag som växer stabilt med god lönsamhet samtidigt som värderingen inte är uppenbart ansträngd. Problemet är att de inte är lätta att hitta: en genomgång av finska bolag med ett marknadsvärde över 500 miljoner euro och en tillväxt på mer än 5 procent per år 2019-21 ger en lista på tolv bolag, där många är konjunkturkänsliga bolag (t.ex Metso och Outotec) vars intäkter främst drivs av en normal sencyklisk efterfrågan.

Det är svårt att se hur dessa bolag över tid ska få en tillväxtvärdering (de kan ändå vara intressanta som investeringar).

de bolag vi hittar som skulle kunna göra anspråk på strukturell tillväxt och samtidig har en rimlig värdering är få: Terveystalo (som har en politisk risk kopplad till sig), Wärtsilä (med hållbarhet som strukturell drivkraft) och Nokian Renkaat (geografisk expansion). Dessutom balanserar både Kone och Sampo på gränsen till femprocentsnivån, och fyller kraven vad gäller värdering och lönsamhet.

Den som vill investera i rimligt värderad tillväxt på Helsingforsbörsen får alltså antingen leta längre ned i marknadsvärde eller acceptera en högre grad av förvärvad och/eller cyklisk tillväxt. På ett mer filosofiskt plan kan man undra varför ett teknologiskt framstående land som Finland inte har fler stora, noterade tillväxtbolag något att återkomma till framöver?